Текст книги "Десять главных правил для начинающего инвестора"

Если держатели облигаций являются кредиторами компании, то владельцы акций – ее собственниками. В последние годы ХХ столетия акции, несомненно, были гвоздем программы. Многие рассматривают акции только как предмет торговли, но обыкновенные акции это еще и доля в собственности. Если компания выпустила 1000 обыкновенных акций и вы владеете одной из них, то вам принадлежит 1/1000-ная доля всей собственности и прибыли компании. Если компания решит выплатить дивиденды, вы получите 1/1000-ную всей суммы. Держатели облигаций никогда не получают больше, чем обещано изначально, а вот владельцы акций могут рассчитывать на более высокий доход, если у их компании дела идут в гору. Акции называют также «справедливой уверенностью», хотя, на мой взгляд, их следовало бы именовать «справедливой неуверенностью»[9]9
  Игра слов. Автор, пользуясь многозначностью английских слов – equity (доля в капитале, справедливость); security (ценная бумага, уверенность); insecurity (неуверенность), – преобразует термин equity securities (долевые ценные бумаги) в equity insecurities. – Прим. ред.


[Закрыть], потому что никогда не знаешь, какой доход они принесут.

На протяжении долгого времени акции обеспечивали инвесторам более высокий доход, чем облигации. С начала XIX в. в США годовая доходность акций колебалась от 8 до 9 %, а средняя доходность высококачественных облигаций не превышала 5–6 %. В последние 75 лет акции давали еще более высокие результаты – среднегодовая доходность около 10 %. Но доходность акций намного менее стабильна, чем доходность облигаций. С марта 2000 г. по октябрь 2002 г. владельцы широко диверсифицированного портфеля акций потеряли почти 45 % вложенных средств. Экономисты любят повторять: «Бесплатно ничего не дается». Повышенная доходность обыкновенных акций уравновешивается повышенным риском. Как заметил однажды Джордж Сорос, если вы собираетесь «играть на фондовом рынке, готовьтесь к разочарованиям».

Акционеру, в отличие от покупателя облигаций, никто не обещает каких-либо выплат в будущем. В качестве совладельца фирмы покупатель получает право на участие в ее успехе – в форме дивидендов и, что намного важнее, в форме повышения стоимости бизнеса (и курса акций). В прошлом лучшими объектами инвестирования были акции таких компаний, как IBM, Microsoft, Merck и Johnson & Johnson, компаний, которые стали лидерами в своих отраслях и многие годы демонстрировали устойчивый рост. В связи с этим важен вопрос о соотношении возможностей и риска. Стоимость акций отражает, главным образом, оценку их будущего роста, а всякие оценки весьма ненадежны и рискованны. Как заметил однажды Сэмюэль Голдуин, «предсказывать всегда трудно, особенно будущее». Именно поэтому невозможно точно определить истинную стоимость акций. В лучшем случае можно ожидать, что стоимость акций будет колебаться вокруг некоего тренда, полученного в результате обоснованных оценок перспектив компании.

Фондовый рынок, по большей части, поразительно точно оценивает акции. Как профессионалы Уолл-стрит, так и отдельные инвесторы используют для ориентации на рынке отношение «цены акции к прибыли на акцию», или коэффициент «цена/прибыль» (price/earnings ratio или Р/Е)[10]10
  Коэффициент «цена/прибыль» показывает инвестору, за сколько лет могут окупиться инвестиции в данные акции. В сравнительном анализе акций различных компаний более высокое значение коэффициента «цена/прибыль» для акций конкретной компании означает их переоцененность. Пониженное значение данного коэффициента свидетельствует о недооценке рынком акций компаний, что может вызвать их ускоренный рост в дальнейшем. – Прим. науч. ред.


[Закрыть]. Если прибыль на акцию (совокупная прибыль компании, деленная на число обращающихся на рынке акций) составляет 2 долл., а на рынке акции продают по 40 долл., то говорят, что коэффициент «цена/прибыль», или Р/Е, равен 20 (40: 2). Акции быстрорастущих компаний, таких как eBay, имеют очень высокое значение Р/Е – более 50. Зрелые компании, такие как General Motors, продаются с низким коэффициентом – ниже 10. Фондовые рынки в целом очень эффективно устанавливают цены акций, так что они вполне надежно отражают перспективы роста.

Но предсказывать будущее крайне трудно, и случается, что рынки делают чудовищные ошибки. В начале нынешнего века акции WorldCom продавались с очень высоким коэффициентом Р/Е в ожидании того, что интернетовский трафик будет расти прежними темпами. Позднее выяснилось, что прибыль компании была завышена. Более того, из-за переизбытка емкостей оптоволоконных линий связи ценовая конкуренция оказалась настолько значительной, что рост Интернета не привел к соответствующему увеличению доходов WorldCom. Позднее эта компания объявила о банкротстве. Тем не менее большинство акций оцениваются рынком совершенно правильно, и можно говорить о том, что он с высокой точностью предсказывает долговременные перспективы роста различных компаний.

Инвесторам все же следует помнить, что иногда фондовый рынок в буквальном смысле слова сходит с ума. На языке Уолл-стрит это называется пузырем. Такие ситуации часто сопровождаются появлением новых технологий и новых возможностей для бизнеса. Инвесторы должны понимать, что на волне дикого энтузиазма люди вкладывают деньги самым нелепым образом. Жизнь – суровый учитель, который сначала устраивает испытание, а науку оставляет на потом. Возможно, знакомство с историей поможет вам кое-чему научиться без каких-либо потерь.

Каждое поколение неизменно проходит через период инвестиционного безрассудства, когда люди, обуреваемые жаждой богатства, действуют как один, слепо и бездумно. Все начинается с того, что инвесторы начинают скупать акции или другой актив лишь потому, что цены растут и кто-то на этом зарабатывает. Как заметил историк экономики Чарльз Киндлбергер, «трудно сохранить уравновешенность и здравость ума, когда твой друг начинает богатеть». А Роберт Шиллер, автор бестселлера «Иррациональный энтузиазм» (Irrational Exuberance), замечает, что этот процесс образует «петлю положительной обратной связи». Пузырь начинает раздуваться, когда какие-либо активы начинают расти в цене. Рост цен рождает ажиотаж, и люди продолжают покупать, так что прибыли увеличиваются и множится число участников. Весь процесс представляет собой пирамиду, для поддержания которой нужно все больше и больше новых доверчивых инвесторов, которые должны скупать активы у тех, кто включился в игру до них. В конце концов запас простаков иссякает. Чтобы проиллюстрировать процесс, вспомним историю трех пузырей: первый случился в Голландии в XVII в., второй – в Англии в XVIII в., а третий – в США в конце XX в.

Этот классический пример рыночного пузыря не имеет ничего общего с фондовым рынком – тогда спекулировали луковицами тюльпанов. Голландцы издавна любили и выращивали тюльпаны, а начало спекулятивной горячки положили вирусы, из-за которых появлялись причудливо раскрашенные пестрые тюльпаны. Голландцам очень понравились экзотически выглядевшие цветы, и чем причудливее была расцветка, тем дороже стоили луковицы. Очень быстро люди сообразили, что луковицы тюльпанов – это неплохое вложение капитала, и цены начали быстро расти, что привлекало на рынок все новые волны инвесторов. Чарльз Маккей, посвятивший этому событию целую главу в книге «Наиболее распространенные заблуждения и безумства толпы» (Extraordinary Popular Delusions and the Madness of Crowds), пишет, что граждане забросили все обычные дела и погрузились в спекуляции луковицами тюльпанов: «тюльпанами занимались дворяне, горожане, фермеры, мастеровые, мореплаватели, ливрейные лакеи, служанки и даже трубочисты и старьевщики»[11]11
  Маккей Ч. Наиболее распространенные заблуждения и безумства толпы. Альпина, 1998.


[Закрыть]. Все думали, что мода на тюльпаны не пройдет никогда и что покупатели со всего света будут приезжать в Голландию и платить за них любые деньги.

В самый разгар спекуляций, в начале 1637 г., за одну луковицу редкого сорта давали столько, что на эти деньги можно было купить неплохое поместье. В конце концов, как бывает при любых спекулятивных лихорадках, цены взлетели настолько, что некоторые люди решили проявить благоразумие и продать свои луковицы. За ними последовали другие. Падение цен приняло лавинообразный характер, и очень скоро на рынке воцарилась паника. В итоге большинство луковиц превратились в неходовой товар и тысячи спекулянтов, вообразивших, что богатство дается легко и просто, разорились.

Другая история произошла в Англии почти через сто лет. В 1711 г. там была учреждена так называемая Компания южных морей. Она приобрела правительственные облигации на 10 млн фунтов, чем помогла восстановлению веры в платежеспособность правительства. В награду компания получила монополию на все торговые операции в южных морях. Это вызвало сильнейший ажиотаж, подогреваемый мечтой о баснословных прибылях от торговли с Новым Светом, который еще усилился после окончания войны с Испанией. Под давлением спроса акции Компании южных морей выросли десятикратно. Спекулятивный бум достиг зенита.

Но даже Компания южных морей была не в состоянии удовлетворить спрос всех глупцов, мечтавших поскорее расстаться со своими деньгами. Инвесторам были нужны новые предприятия, куда они могли вложить деньги в момент их создания. Если нынешние спекулянты ищут новую Microsoft, то их предшественники в Англии в 1700-х жаждали обнаружить новую Компанию южных морей. Предприимчивые учредители с радостью взялись за удовлетворение неутолимого спроса со стороны инвесторов – новые компании одна за другой появлялись на рынке.

Среди новых финансовых проектов попадались предельно абсурдные – от импорта большого количества ослов из Испании (притом что их и в Англии было вполне достаточно) до производства пулемета, который кардинально менял методы ведения войны. Он должен был стрелять как круглыми пулями (в христиан), так и квадратными (в неверных). Приз за нелепость заслуживало предприятие, которое представляли так: «Компания по получению стабильно высокой прибыли из источника, не подлежащего разглашению».

В конце концов, как всегда и бывает, пузырь лопнул, а большинство инвесторов остались без гроша. Среди тех, кто сильно пострадал от пузыря южных морей, был сэр Исаак Ньютон, воскликнувший: «Я умею рассчитывать движения небесных тел, но не людского безумия».

Самый большой мыльный пузырь в истории человечества лопнул в марте 2000 г. За следующие два с половиной года рыночная стоимость компаний уменьшилась более чем на 7 трлн долл. Безумие тюльпанной лихорадки меркнет на фоне интернет-пузыря. Пузыри, как правило, связаны с технологическими прорывами или появлением новых возможностей для бизнеса (пузырь южных морей подпитывался надеждами на прибыльную торговлю с испанскими колониями в Новом Свете). В Интернете видели и то и другое: новую технологию и новые возможности, связанные с революционным изменением методов распространения информации, товаров и услуг. Открываемая Интернетом перспектива стала причиной невиданных по масштабам волн создания и разрушения богатства.

Акции таких компаний, как Amazon.com и Priceline.com – правофланговых большого интернетовского парада – взлетели до головокружительных высот. Amazon.com с довольно скромным доходом от продажи книг и крупными непокрытыми убытками торговалась по такой цене, что ее рыночная капитализация (курс акций, умноженный на число акций) превзошла совокупную рыночную капитализацию всех публичных книготорговых компаний, таких как Barnes & Noble. В 1999 г. журнал Time назвал Джеффа Безоса, генерального директора Amazon.com, человеком года. Priceline.com, онлайновый аукцион, торговавший горящими авиабилетами и терпевший огромные убытки, поднялся настолько, что его рыночная капитализация перекрыла капитализацию всех основных авиаперевозчиков США. Когда пузырь лопнул, обе компании «похудели» более чем на 90 %.

Притягательная сила Интернета была настолько велика, что компании, включавшие в свое название атрибуты Всемирной сети (скажем, net или.com), за один день удваивались в цене. Инвесторы швыряли деньги в любую дыру, на которую имелись гиперссылки. Эмиссия новых акций в этот период достигла беспрецедентных размеров. И многие проекты были не менее абсурдны, чем в период пузыря южных морей. Одна компания, например Digiscents, т. е. «цифровые запахи», предлагала компьютерную периферию, якобы придававшую аромат веб-сайтам, а другая, ezboard.com, производила интернет-страницы, которые она называла туалетной бумагой, чтобы помочь людям «гадить в Интернете». Обе разорили своих инвесторов.

Каждую новую компанию инвесторы принимали на ура и забрасывали деньгами, даже когда та не могла похвастать не то что прибылью, но даже продажами. На гребне прежних бумов успешные компании поднимались на 25–50 %. В эпоху новой экономики при первоначальном предложении некоторые акции подскакивали на 500 % и выше. Акции VA Linux в первый день торговли взлетели боле чем на 730 % – до 200 долл. Но уже в 2002 г. жизнь компании еле теплилась, а ее акции стоили менее 1 долл.

Немалый вклад в раздувание пузыря внесли видные аналитики с Уолл-стрит. Имена Мэри Микер, Генри Блоджетта и Джека Грубмана зазвучали буквально в каждом доме, по популярности они сравнялись с рок-звездами и олимпийскими чемпионами. Журнал Barron's увенчал Микер титулом «Королева Сети». Блоджетта прозвали Король Генри, а Грубмана называли гуру телекоммуникаций и чтили как полубога. На самом деле этим аналитикам платили не за точность, а за энтузиазм. Рисуя розовые перспективы клиентам инвестиционных банков, они заботились о привлечении новых клиентов в свои фирмы, а не о разумных советах инвесторам.

Раздуванию интернетовского пузыря во многом помогли и средства массовой информации. Телевизоры в барах, ресторанах, спортивных клубах и аэропортах постоянно транслировали канал CNBC. Новости фондового рынка вытеснили с экранов секс. Даже Говард Стерн прерывал обычные сплетни о порнозвездах и пышности бюстов, чтобы поговорить о фондовом рынке и некоторых особенно привлекательных акциях интернет-компаний. Спекулятивный ажиотаж спровоцировал ряд мошенничеств, потрясших капиталистическую систему до самых основ.

В большинстве случаев фондовый рынок отлично справляется со своей работой, и цены акций точно отражают реальную стоимость соответствующих компаний. А раз так, то зачем я рассказываю о тех редких периодах, когда фондовый рынок оказывается не слишком рациональным и эффективным? Дело в том, что именно в такие периоды люди поддаются спекулятивному безумию и делают ошибки, способные погубить их финансовое будущее.

Я собираюсь говорить о простых, с низким риском, диверсифицированных (даже скучноватых) стратегиях, которые могут обеспечить вам комфортабельную жизнь на пенсии. Не счесть людей, имевших такие диверсифицированные портфели, но не устоявших перед рассказами соседей об интернетовских акциях, которые выросли вдвое на прошлой неделе. И вот старый портфель забыт, а его место занимает набор модных акций, которые с поразительной скоростью обращаются в прах. Все чрезмерно растущие рынки неизменно возвращаются к уравновешенному состоянию. По моему личному опыту, на рынке постоянно проигрывают те, кто не может противиться соблазнам очередной тюльпанной лихорадки, кто готов все поставить на единственную отрасль или компанию. Именно умение избегать таких чудовищных ошибок, грамотно распределяя средства между многими типами акций и разными классами активов, важнее всего для сохранения и приумножения капитала. Это предельно очевидно, но, увы, легко забывается.

Если у вас собственный дом, вы, по определению, – инвестор в недвижимость. У многих значительная часть богатства вложена в эту категорию активов – и в последние годы такие вложения были чрезвычайно доходными. Они имеют значительные налоговые преимущества и позволяют богатеть на росте цен на жилье. Погашая ипотечный кредит, вы вносите не арендную плату за жилье чужому дяде, а платите самому себе. Если дом – ваше единственное богатство, дальше можно не читать. Вы уже инвестировали в эту категорию активов все, что могли.

Но если дом лишь часть вашего инвестиционного портфеля, вам, возможно, будет интересно разнообразить свой портфель путем покупки коммерческой недвижимости. Эта разновидность недвижимости имеет преимущество перед собственным домом: она приносит стабильный и зачастую немалый поток доходов. Под коммерческой недвижимостью я имею в виду офисные здания, торговые комплексы, доходные дома и тому подобное.

Лет двадцать назад рядовые инвесторы просто не имели средств, чтобы участвовать в подобных инвестициях. А теперь вы можете воспользоваться сравнительно новым каналом инвестирования в недвижимость. Инвестиционные трасты недвижимости (Real Estate Investment Trusts – REITs) осуществляют портфельные инвестиции в недвижимость и продают доли участия в этой собственности[12]12
  Инвестиционные трасты недвижимости (REITs) в США создаются в форме акционерных компаний или трастовых фондов. REITs могут быть частными или публичными. На фондовых биржах в США обращаются акции публичных REITs. REITs отличаются регулярностью выплат дивидендов своим акционерам, поскольку по законодательству они обязаны распределять 90 % чистой прибыли среди своих акционеров. Аналогом на российском фондовом рынке являются закрытые паевые инвестиционные фонды недвижимости, особенно такие ПИФы, которые инвестируют в объекты коммерческой недвижимости. Однако в отличие от REITs закрытые ПИФы недвижимости в России пока не отличаются регулярностью распределения доходов пайщикам. – Прим. науч. ред.


[Закрыть]. Вы можете купить акции REITs, чтобы не покупать целое здание или торговый центр. Акции REITs, как и обыкновенные акции других компаний, обращаются на биржах. Наиболее активно ими торгуют на Нью-Йоркской фондовой бирже.

Таким образом, REITs похожи на взаимные фонды[13]13
  Взаимные фонды (mutual funds) в США представляют собой открытые инвестиционные фонды, создаваемые в форме открытых акционерных обществ. Такие фонды обязаны выкупать выпущенные ими акции по первому требованию их держателей. При этом акции взаимных фондов выдаются и выкупаются на основе стоимости чистых активов данных фондов. В России открытые инвестиционные фонды могут создаваться только в форме паевых инвестиционных фондов, т. е. фондов контрактного типа. Создания открытых инвестиционных фондов в виде АО законодательство Российской Федерации не предусматривает. – Прим. науч. ред.


[Закрыть]. Так же как и взаимные фонды, для которых характерна специализация по категориям ценных бумаг (например, краткосрочные облигации, акции растущих компаний), REITs нередко специализируются на разных видах недвижимости. Например, одни занимаются многоквартирными жилыми домами, другие – офисными зданиями, третьи – гостиницами, торговыми комплексами и складами. Есть даже REITs, которые владеют тюрьмами. Если кому-то захочется получить диверсифицированный портфель, в котором представлены все виды недвижимости, ему нужно купить акции взаимного фонда, который владеет ценными бумагами различных REITs.

Хотя данные о доходности REITs в момент их появления отсутствуют, в последние годы она была близка к доходности обыкновенных акций. Обычно REITs выплачивают довольно высокие дивиденды, а их доходность в целом более стабильна, чем у других долевых ценных бумаг. К тому же движение доходности REITs не всегда совпадает с движением доходности других активов. Например, в период галопирующей инфляции недвижимость оказывается намного доходнее, чем обыкновенные акции и облигации. Благодаря этому недвижимость делает портфель более стабильным.

Но цены на недвижимость также подвержены спекулятивным потрясениям, причем самым грандиозным. В конце 1980-х в Японии цены на недвижимость начали безудержно расти. Цены на землю в Токио взлетели так, что участок под императорским дворцом стал стоить больше, чем вся недвижимость Калифорнии. Японцы даже купили по бешеным ценам «трофейную недвижимость» в Соединенных Штатах, в том числе Рокфеллеровский центр в Нью-Йорке. В то время в финансовых изданиях писали: «Такого еще никто не видел». Мы еще раз убедились, что самая опасная для инвесторов фраза звучит так: «На этот раз все по-другому».

Пункт третий
Уясните взаимосвязь риска и доходности

На финансовых рынках можно быть уверенным лишь в том, что риск и доходность неразрывно связаны. Под риском я имею в виду возможность убытков. Купив годовой казначейский вексель с доходностью 3 %, вы можете не сомневаться, что именно столько и получите, поскольку 3 %-ная ставка гарантирована правительством Соединенных Штатов. Но обыкновенная акция, приобретенная в расчете на 3 %-ный дивидендный доход и прирост капитала, способна разочаровать кого угодно. Дивиденды могут сократить, а курс может понизиться. Инвестиционный риск – это вероятность того, что ожидаемый доход не будет получен, а курс ценных бумаг упадет. В общем, бесплатно ничего не дается. Чтобы заинтересовать инвесторов в покупке рискованных ценных бумаг, нужно предложить более высокую доходность. Таким образом, повышенную доходность можно получить только в том случае, если принять более высокий риск.

В таблице приведены данные о соотношении риска и доходности на рынках США за 75-летний период. Недвижимости в этой таблице нет, потому что отсутствуют сопоставимые данные за этот отрезок времени. В те периоды, информация по которым доступна, доходность недвижимости не отличалась от доходности обыкновенных акций. Самую высокую доходность демонстрируют обыкновенные акции – около 10 %. Этот показатель учитывает как дивиденды, так и прирост капитала, отражающий повышение прибыли компании и рост дивидендов. Однако высокая доходность акций связана со значительной неустойчивостью, служащей хорошим показателем риска. В некоторые годы акции теряли более четверти своей стоимости. Известны случаи, когда отрицательная доходность фиксировалась три года подряд, например в 2000–2002 гг.

На самом деле за последние 50 лет инвесторы пережили несколько серьезных спадов. В приведенной ниже таблице содержатся данные о масштабе и продолжительности спадов. Обратите внимание на то, что падение рынка в начале третьего тысячелетия оказалось самым глубоким и продолжительным за весь послевоенный период – акции потеряли 45 % стоимости. Заметьте также, что после аналогичного спада в 1973–1974 гг. рынку потребовалось пять лет для полного восстановления. Сегодняшние инвесторы хорошо помнят, как выглядит риск вложений в акции и как спад может выпотрошить их портфели. В жизни есть вещи, с которыми приходится мириться, – дорожные пробки, интернетовская реклама и визиты родственников. Если вы вкладываете деньги в акции, приходится время от времени терпеть медвежий рынок.

К счастью, рынок акций большей частью все-таки растет. Взяв показатели доходности рынка за пяти– и десятилетние периоды, мы видим движение вверх – даже в десятилетие, завершающееся 2002 г. В большинстве десятилетних периодов акции демонстрируют более высокую доходность, чем облигации (хотя облигации были более доходными в десятилетие, завершившееся в 2002 г.). Тем не менее, если вам нравится более высокая доходность рынка акций, приготовьтесь к тому, что время от времени вам придется терпеть значительные убытки.

Среднегодовая доходность долгосрочных высококачественных облигаций составляет 6 %. Разброс доходностей облигаций намного уже, чем у акций, а вероятность убытков намного меньше. Но были годы, когда и на рынке облигаций инвесторы теряли деньги, потому что падение цен на облигации не перекрывалось гарантированными процентными платежами. Так, в начале 1980-х портфель казначейских облигаций США потерял 10 %. Впрочем, убытки по облигациям ничтожны по сравнению с тем, что приходится терпеть держателям акций.

Наиболее безопасны – с точки зрения колебаний цен – вложения в инструменты денежного рынка. Даже в периоды очень низких процентных ставок такие вложения не приносят убытка. Но и они сопряжены с определенным риском. «Инфляция» – вот термин, который используется для обозначения риска, присущего всем финансовым инструментам, даже монетам и банкнотам. Попросту говоря, это означает, что покупательная способность денег непостоянна. На протяжении довольно долгого периода покупательная способность доллара непрерывно падает. Как видно из приведенной ниже таблицы, темпы обесценивания доллара очень непостоянны.

Таким образом, даже те, кто держит деньги под матрасом, сталкиваются с риском обесценивания накоплений. Уровень инфляции влияет на доходность любых инвестиций. Особенно сильно страдают от инфляции вложения в облигации, ведь обесцениваются не только фиксированные выплаты по ним. Дело в том, что в периоды сильной инфляции процентные ставки неизменно увеличиваются, чтобы заинтересовать людей в покупке облигаций. В 1981 г., например, когда инфляция составляла почти 10 %, даже доходность казначейских облигаций стала двузначной. Но с ростом доходности падают цены уже выпущенных облигаций, так что владельцы теряют вложенный капитал.

Из четырех рассмотренных классов активов только недвижимость прекрасно переносит повышение темпов инфляции. Обыкновенные акции также неплохо защищают инвесторов от высокой инфляции, но только в долгосрочной перспективе, на коротких отрезках времени в период роста инфляции они обесцениваются подобно облигациям. Из сказанного следует, что разумно составленный портфель должен содержать более одного вида активов. Но об этом мы поговорим в другой части книги.

Теперь, когда вы уволили своего финансового консультанта, познакомились с особенностями четырех классов инвестиционных активов и поняли, как связаны риск и доходность, можно считать, что вы готовы к восприятию десяти основных правил обеспечения финансовой безопасности.