Текст книги "Секреты профессионалов трейдинга. Методы, используемые профессионалами для успешной игры на финансовых рынках"

Наблюдая за индексом Russell

Еще одна тайна мира инвестиций – это значимость включенных в индекс Russell 2000 акций компаний малой капитализации: за последние несколько лет они стали серьезной силой. Многие искушенные трейдеры по акциям знают, что рынку сложно определиться с направлением движения без учета значения индекса Russell 2000.

Для лучшего понимания причин, сделавших мир компаний малой капитализации важным фактором воздействия на дневные движения рынка, следует обратиться к Закону о Создании Рабочих Мест (Jobs Creation Act), принятому в 2004 году Конгрессом США. Целью закона было привлечение капитала, аккумулированного в зарубежных дочерних компаниях транснациональных корпораций. Закон подразумевал единовременную выплату 5-процентного единого налога на все репатриированные в США средства. В течение всего 2005 года доллар вопреки логике и мнению экспертов отказывался дешеветь.

Смысл принятия Закона был весьма специфичным: содействие созданию в корпорациях отделов исследования и развития, что привело бы к появлению новых рабочих мест. Целью законодательного акта не было стимулирование выкупа компаниями своих ценных бумаг или выплат дивидендов, но он способствовал высвобождению средств, перенаправлявшихся на капитальные расходы по статье научно-исследовательских работ.

Закон о Создании Рабочих Мест привел к двум дополнительным эффектам, оказывавшим влияние на работу рынка. Во-первых, доллар получил поддержку, что отразилось в небывалой активности на рынке свопов со времен введения евро. По всему миру валюты обменивались на доллар. Компании активно возвращали капитал из иностранных филиалов и дочерних фирм в США. Валютные рынки подкосил спрос на американскую валюту. Не имевшие представления о вашингтонском законотворчестве трейдеры испытывали серьезные трудности. В момент, когда у доллара были проблемы – он потерял около 30 % своей стоимости относительно других валют – американский Конгресс, сам того не зная, протянул ему руку помощи и помог выбраться из медвежьего тренда.

Второе и еще более важное последствие принятия Закона – это способ включения в канал поставок. Многие компании малой капитализации включены в сеть поставщиков корпораций, репатриировавших свои деньги в Америку. Все эти мелкие и средние компании получили огромные преимущества от процесса высвобождения капитала.

Вышеизложенное стало одной из главных причин, побудивших профессионалов обратить более пристальное внимание на индекс Russell 2000 и понять роль, которую играют акции компаний малой капитализации при движениях на рынке. Я пришел к убеждению, что фондовый индекс Russell 2000 является лучшим индикатором фондового рынка. Многие до сих пор считают индексы S amp;P 500 и Dow Jones базовыми для анализа состояния дел в экономике, но те, у кого есть понимание меняющейся структуры рынка, стали относиться к индексу Russell 2000 с большим вниманием.

В этот индекс включены компании-поставщики и те, кто в свою очередь поставляет поставщикам. Вся эта ведущая к крупным корпорациям цепочка привела к тому, что система компаний малой капитализации оказалась в центре финансовой галактики. Именно акции компаний малой капитализации выступают в роли застрельщиков при любых движениях рынка – как бычьих, так и медвежьих. Сложилась доселе небывалая ситуация, когда акции крупных корпораций не могут идти вверх, если падает индекс Russell 2000.

Знай свой рынок. Сегодня эти слова столь же истинны, как и 25 лет назад, когда я впервые услышал их из уст Ральфа Питерса. При этом абсолютно необходимо учитывать то, что рынок никогда не пребывает в состоянии покоя. Наоборот, его природа крайне динамична. Рыночные условия изменяются по мере развития технологий и изменения уровня дневной ликвидности. Многие участники рынка пребывают в неведении относительно различных арбитражных стратегий или определения времени важных дневных событий, что не препятствует им рисковать при открытии сугубо спекулятивных позиций на тысячи долларов, заработанных кровью, потом и слезами.

Знание, необходимое для того, чтобы стать хорошим трейдером, можно найти только на рынке. Лучшие в нашем деле знают, как пробиться сквозь шумовой заслон сессии и докопаться до сути происходящего. Для этого, как минимум, требуется стопроцентная концентрация. Как говорил Бинг, в учебнике по трейдингу две тысячи глав, но я пришел к выводу, что постоянное наблюдение за движением рынка и лежащими в его основе факторами дает больше информации, нежели все книги на свете. Не существует учебников, описывающих все типы арбитражной активности и работы маркет-мейкеров, создающих ликвидность. Именно недостаток научного материала о рыночных основах убедил меня в необходимости написании книги, которая поможет рядовому инвестору разобраться в хитросплетениях и нюансах структуры рынка.

Я никогда не читал ничего, что объяснило бы мне принцип использования размещения активов или потока поступающих на рынок ордеров на покупку и продажу. Неписаные законы рынка открываются вам лишь в результате кропотливого каждодневного наблюдения за развитием событий. Понимание меняющейся природы рынка обязательно для трейдера, который рассчитывает преуспеть в своем деле. Последним и очень серьезным испытанием для сообщества трейдеров стала революция высоких технологий, приведшая к оттоку ликвидности с голосовых площадок и распространению электронного трейдинга фьючерсами и опционами. Эти революционные потрясения вынудили многих старых трейдеров пересмотреть принципы работы: они остаются на площадке, но большая часть их сделок проходит через электронные платформы.

Идея создания электронного торгуемого фьючерсного контракта с большим открытым интересом и ликвидностью, и что уже состоялось, революционизировала бизнес и принесла индустрии пользу, сравнимую лишь с запуском финансовых фьючерсов в начале 70-х. Мы переживаем раннюю стадию финансовой революции, которой суждено изменить лицо фьючерсного трейдинга.

Глава 4
Альтернативное инвестирование в торговлю фьючерсами

Святой Грааль

1989 год был трудным для всех, кто зарабатывал на жизнь торговлей ценными бумагами на всех биржах Америки, но особенно тяжко пришлось работавшим по фьючерсам на индекс S amp;P 500 на площадке СМЕ. Далекие от понимания нюансов функционирования деривативных инструментов, нью-йоркские регуляторы взвалили вину за крах 1987 года на фьючерсы по фондовым индексам, которые появились на свет в начале 80-х. Впоследствии исследования ученых реабилитировали фьючерсы, показав, что они, напротив, сыграли роль буфера при падении фондового рынка, вызванного общим ухудшением экономической ситуации. В течение кризиса конца 80-х годов фьючерсный рынок оставался единственным, продолжавшим работу в охваченном паникой и страхом мире.

Многие, и я в их числе, убеждены в том, что фьючерсы помогли спасти всю финансовую систему. Непосредственно после кризиса значительно снизился уровень ликвидности рынка. Поток поступающих на площадку заказов ослабел, финансовые институты воздерживались от работы с производными инструментами. Между различными регулятивными органами в Вашингтоне разыгрались настоящие сражения, что привело к невиданному напряжению, которое рынкам ранее не приходилось испытывать. Неопределенность с регулирующими работу рынка правилами крайне осложнила продажи и брокерскую работу. Вследствие чего многие из тех, кто выстроил себе прекрасный бизнес на обслуживании внутридневных трейдеров на фьючерс по индексу S amp;P 500, решили уйти на другие хорошо известные рынки – на фьючерсы по евродоллару (СМЕ) и по инструментам с фиксированной доходностью (Chicago Board of Trade, СВОТ).

Как трейдер я понимал, что для возвращения к нормальной ситуации, предшествовавшей кризису 1987 года, потребуется немало времени. Осенью 1989 года объявление Юнайтед Эйрлайнз (United Airlines) о сокращении прибыли застало меня с длинными позициями по фьючерсу на индекс S amp;P 500. Я заторможенно смотрел, как валится рынок, не будучи готовым изменить свою позицию. Более того, я не желал ее менять. По мере падения я прикупал контракты в надежде на отскок, который вернул бы мне потерянные деньги. Покупка при паническом обвале сравнима с попыткой поймать падающий нож и не порезаться при этом. В конце концов до меня дошло, что я имею все шансы оказаться одним из многих в истории трейдинга, спустивших свои счета до нуля.

Весь следующий день прошел за анализом моего маленького портфеля, созданного вместе с моей женой в продолжение первых лет нашей совместной жизни. В конце концов я понял, что хранил все яйца в одной корзине, то есть на своем торговом счету. Я никогда не был горячим сторонником диверсификации портфеля, потому что привык видеть маркет-мейкеров, ежедневно рискующих всем своим состоянием. Я полагал, что если у меня есть сформированное мнение о грядущем поведении рынка, то должно хватить и смелости поставить на кон свой капитал. К счастью, я не совсем позабыл уроки Бинга, поэтому на счету оставалась небольшая сумма. Бинг часто говорил о важности сохранения резервов, которые можно будет бросить в пекло битвы на следующий день. Потеряв большую часть денег, я все-таки сохранил часть моего счета, благодаря чему мне удалось пережить испытание из ряда тех, что закаляют характер, и в дальнейшем воспользоваться полученным опытом себе на благо.

Современная теория портфельного инвестирования

Первое, что я сделал после того, как потерял счет, – разработал стратегию инвестирования, направленную на диверсификацию подхода к рынку. Бинг Сунг ознакомил меня с принципами размещения активов в соответствии с принятой в наши дни портфельной стратегией. В свою бытность менеджером Гарвардского благотворительного фонда он настаивал на торговле деривативами в целях увеличения прибыльности позиций. Ровесники Бинга считали его пионером торговли производными инструментами. Рассматривая находящиеся в моем распоряжении инструменты инвестирования, я выяснил, что как инвестор я слишком мелок для того, чтобы размещать средства в альтернативных категориях активов. Согласно современной портфельной стратегии, истинная диверсификация требует распределения денег между различными классами инструментов. В первую очередь между акциями и облигациями, при этом 10–15 процентов средств инвестируется в инструменты, никак не коррелирующие с ценными бумагами.

Единственным способом включить в портфель альтернативные инвестиции были фьючерсы. По мере распространения среди институциональных клиентов концепции альтернативного инвестирования все в большую моду входили фьючерсы, медленно, но верно превращаясь в важную составляющую поиска любых инвестиций, которые не коррелировали с рынками акций и бондов. За последнее десятилетие индустрия финансов пережила настоящий бум хеджевых фондов и «хеджфондовского» стиля инвестирования.

Многие из инвестирующих в эти продукты рассчитывают добиться столь популярной диверсификации. В конечном итоге процентов 90 из тысяч расплодившихся, как кролики, хеджевых фондов превратились в банальных игроков, берущих на себя непомерные риски. Исследования показывают, что эти риски не создают диверсифицированных инструментов, их деятельность напрямую связана с другими категориями активов. Поэтому многие менеджеры занялись фьючерсным трейдингом и используют его, сознательно или нет, в качестве альтернативной инвестиции. Руководители фондов и лица, ответственные за планирование работы корпораций, размещают часть активов во фьючерсы, пытаясь тем самым добиться сглаживания волатильности кривой рискового капитала. Проблема в том, что размер минимальной инвестиции в лучшие работающие с фьючерсами фонды, имеющие стабильные показатели прибыльности в периоды кризисов на рынках ценных бумаг, был очень велик: как минимум полмиллиона долларов. Такие суммы были мне тогда не по карману. С тех пор закрытость мира легитимных альтернативных инвестиций претерпела революционные изменения, что сыграло на руку среднему инвестору.

Если на рынке и существует секрет Полишинеля, то это – прелесть торговли вразрез потоку ордеров, поступающих от частных лиц. Профессиональные трейдеры всегда делали хорошие деньги благодаря неискушенным клиентам, ряды которых быстро обновляются. «Смертность» торговых счетов здесь крайне велика. Как президент чикагской компании Коммерц Фьючерс (Commerz Futures), являющейся комиссионным торговцем фьючерсами (futures commission merchant, FCM) и подразделением Коммерцбанка (Commerzbank AG), я имел всю информацию о клиентских счетах. Зарубежные инвесторы открывали счета только для того, чтобы через пару недель закрыть с недостачей несколько тысяч долларов.

Это было непростое время, мы тщетно пытались убедиться в том, что новые клиенты обладают достаточным пониманием фьючерсного рынка и его продуктов. Мы настаивали на том, чтобы руководство банка дало добро на разработку подобного фьючерсам структурного продукта, подходящего для быстро растущей когорты розничных клиентов. К сожалению, наше видение будущего индустрии производных инструментов не совпало с мнением совета директоров во Франкфурте. Поэтому мы остались без фьючерсных продуктов, и что еще хуже, не сумели предложить клиентам то, в чем они сильно нуждались – реальный инструмент диверсификации их портфелей.

Альтернативные инвестиции и граница эффективности

Как-то мне заказали подготовку для банка отчета-проверки (due diligence) обоснованности и рентабельности концепции торговли фьючерсами в качестве альтернативной инвестиционной программы. В процессе работы я выяснил, что срок сотрудничества с банком подавляющего большинства розничных инвесторов не превышает шести месяцев, по истечении которых инвесторы приходят к выводу либо о дороговизне удовольствия, либо о том, что оно требует слишком много времени. Однако включенные в программу фьючерсной торговли клиенты годами работали с банком. Для полного понимания лежащей в основе этих продуктов концепции и истоков той мощи, которой они отличаются в мире финансов, необходимо обратиться к базовым вещам. К несчастью, именно базового понимания недостает среднестатистическому инвестору, в отличие от инвестора квалифицированного, на протяжении многих лет имеющего дело с такого рода инвестициями.

Все слышали о термине «граница эффективности» (efficient frontier), но мало кому известно его значение. Продавцы-коммивояжеры, стремящиеся сбыть как можно больше своего товара и найти фондам клиентов, любят щеголять подобного рода словами, сами в большинстве случаев не понимая, о чем идет речь.

Цель любого управления капиталом – достижение максимальной доходности с поправкой на риск. Инвестору надо предоставить истинно альтернативный инструмент без какой-либо корреляции с остальными категориями включенных в портфель активов. Где риски и доходности поддаются динамичной регулировке вплоть до границ эффективности, отвечающих запросам инвестора.

Доктор Гарри Марковиц (Harry Markowitz) разработал основы современной теории портфеля и подробно описал границы эффективности, указав их возможное воздействие на общую доходность портфеля. Он писал, что инвестор из двух вариантов композиции портфелей с одинаковой доходностью отдаст предпочтение менее рискованному. Тот же инвестор, которому предлагается на выбор два портфеля с одинаковым уровнем риска, остановится на портфеле с большей доходностью. Смысл прост: если вы можете заработать столько же денег, рискуя при этом меньшим, то коэффициент риска к возможной доходности определяет выбор. Продвинувшись чуть дальше, мы обнаружим, что данному уровню риска соответствует оптимальная композиция портфеля с наивысшей доходностью. А для данной доходности есть оптимальный портфель с минимальным уровнем подверженности риску. Вдоль границы эффективности располагаются портфели, доходность по которым нельзя увеличить без повышения риска, а также портфели, риск по которым нельзя понизить без потери доходности.

Джон Линтнер (John Lintner) расширил модель Марковица, включив в нее фьючерсный трейдинг в качестве инструмента диверсификации традиционного портфельного менеджера, работающего с ценными бумагами. Марковиц и Линтнер оценивают риск с помощью вариации и стандартной девиации средней доходности. Можно узнать многое об использовании альтернативных инструментов, наблюдая периоды суматохи на рынке. В 2000 году, когда я работал в компании Коммерц Фьючерс, я заметил, что в течение одного года инвестиции в хеджевые фонды выросли с менее чем 10 миллиардов долларов до 25 миллиардов.

Несмотря на то что индекс S amp;P 500 в 2001 году упал почти на 13 процентов, доходность по вложенным в хеджевые фонды деньгам составила 2.5 процента (данные Hennesee Hedge Fund Index). Мне было ясно, что для выживания в конкуренции с хеджевыми фондами мы должны будем освоить этот бурно развивающийся сегмент индустрии. Я занялся исследованием работы комиссионных торговцев фьючерсами (FCM) и вскоре выяснил, что стремящиеся к защите своих инвестиций инвесторы были введены в заблуждение, ибо многие из используемых хеджевыми фондами стратегий не подразумевали никакой диверсификации вообще. Новость о том, что доходность почти по всем стратегиям хеджевых фондов была убыточной, начиная со стратегии «открывать только длинные позиции» (long-only) до нейтральных методов трейдинга, произвела эффект разорвавшейся бомбы. Единственной группой менеджеров, имевшей стабильно хорошие результаты на фоне дисфункции цены, были советники по торговле товарными контрактами (commodity trading advisors, далее CTA. – Примеч. пер.) – фьючерсные трейдеры!

Большинству менеджеров пришлось пережить тяжелейший шок (впрочем, как и инвесторам), когда открытые в соответствии с хедж-фондовскими стратегиями концентрированные позиции на многих рынках вдруг все закрылись в минус! Как могло такое случиться? Ведь огромное число трейдеров управляли фондами и каждый по-своему? Собака зарыта в том, что во второй половине 90-х некоего рода настрой проник во все задействованные на рынке стратегии за единственным исключением: традиционные медвежьи фонды оказались неподвержены этому вирусу. Удивительнее всего то, что этот настрой подчинил себе не только более-менее агрессивные стратегии торговли ценными бумагами, но и те, которые разрабатывались как нейтральные. Проблема была в их рентабельности. Стратегии генерировали прибыль в тех же самых условиях, которые привели к взлету фондового рынка до умопомрачительных высот.

А когда ситуация на рынке ухудшилась, многие хеджевые фонды стали испытывать проблемы из-за низкой ликвидности и неожиданно обнаружили, что их деятельность больше напоминает работу индексного фонда, нежели настоящего альтернативного инструмента. Оценивать качество работы таких хеджевых фондов в условиях бычьего ралли было заблуждением. Настоящая проверка «на вшивость» состоялась после разворота рынка вниз. Инвесторы понесли убытки, ибо вместо того, чтобы выстраивать стратегии, способные защитить от медвежьего рынка, хеджевые фонды просто коррелировали с фондовым рынком.

В то же время СТА, под чьим управлением было примерно 35 миллиардов долларов (а на счетах хедж-фондовского сообщества находилось где-то около 500 миллиардов), выдали «на-гора» поистине звездные результаты. Важно отметить, что в 2001 году большая часть размещенных среди СТА средств распределялась среди 30 крупных трейдеров. С тех пор многое изменилось. Сегодня насчитывается уже несколько сотен квалифицированных СТА, и их число все время растет.

Немаловажная проблема, которую необходимо решить, – это высокая комиссия по фьючерсным продуктам. Затруднительное положение с размером комиссии помешало отрасли воспользоваться плодами взрывного роста, затронувшего все остальные сегменты мира финансовых услуг. Однако наблюдающееся в последнее время повсеместное увеличение числа таких фондов привело к сильному сокращению размера комиссии, что делает фьючерсные продукты более конкурентоспособными и привлекательными для розничных инвесторов. Со снижением комиссии повышается общая стабильность результатов работы СТА. Природа трейдинга становится в большей степени количественной, вместе с тем идеал сохранения капитала одерживает верх над любовью к трехзначным цифрам прибыльности. Это может служить иллюстрацией закона сокращающихся доходов (law of diminishing returns), в который меня посвятил все тот же Бинг. По мере разрастания фонда на его счетах появляется больше клиентских средств, и ему все труднее поддерживать первоначальный уровень доходности вложений. Многие фьючерсные трейдеры стали более консервативными в своем подходе к торговле, потому что инвесторы просят их работать с ограниченным значением риска, которое некоррелирует с реальными размерами прибыли.

Бинг посвятил меня в тонкости многих стратегий, используемых менеджерами на различных рынках. Наиболее распространенной стратегией СТА можно считать долгосрочную стратегию следования за трендом. По этой стратегии трейдер работает по всем растянувшимся ценовым движениям на всех ему доступных фьючерсных рынках. В прошлом поток заявок, идущий от крупных СТА, можно было обнаружить только на биржевых площадках, где торговались фьючерсы на индексы или облигации. Теперь же крупные фьючерсные фонды торгуют чем угодно – от пальмового масла до апельсинового сока. Для них существенно лишь наличие хорошего открытого интереса и высокой ликвидности продавцов и покупателей, необходимой для успешного исполнения сделок.

Когда в середине 2000 года ралли на фондовом рынке стало пробуксовывать, стратегия следования за трендами на всех американских и европейских рынках привела к рекордным значениям прибыли даже на фоне начинавших сыпаться акций. Дело было не только в возможности открывать при падении акций короткие позиции на фондовом рынке посредством продажи фьючерсов на индексы, а в самом факте доступа на другие глобальные рынки фьючерсов, где можно было совершать высокодоходные сделки. Надо сказать, что многие СТА просто игнорировали фондовый рынок после его разворота вниз. Обладая доступом на различные рынки во всех уголках мира, СТА могут использовать в своих интересах и дефляционные циклы по товарным продуктам, которые мы наблюдали в 1998-м, и резкий подъем цен на сырье, происходивший в последние месяцы.

Еще одна используемая СТА стратегия – трейдинг по импульсу (momentum trading). Существуют кракосрочные и долгосрочные трейды по импульсу. При импульсном трейдинге трейдеры следуют за трендом, дожидаясь прорыва какой-либо формации технического анализа на графиках. Временной горизонт у большинства этих трейдеров сильно ограничен. Держать позицию дольше одного или двух дней для них – настоящая пытка. Трейдинг по импульсу совершается в направлении быстрых и масштабных движений цены, длительность которых измеряется часами.

Работающий в краткосрочном временном диапазоне трейдер находится в рынке пару-тройку часов, а долгосрочный трейдер по импульсу – несколько дней. Еще одна стратегия, используемая многими СТА, – мышление «белой вороны» (contrarian thinking). «Белые вороны» действуют обычно против превалирующего тренда, зарабатывая деньги в насыщенной сильными эмоциями атмосфере, характерной для любого серьезного движения.

Как правило, СТА предоставляют клиентам полную информацию по своим счетам, включая все данные по закрытым и открытым позициям. Величина используемого этими фондами кредитного плеча варьируется от нулевого уровня до значений, вдвое превышающих значение собственного капитала. Детали работы с кредитным плечом внимательно отслеживаются с тех пор, когда неудачные операции с высокими кредитными плечами чуть не привели к разрушению системы. Как известно, хеджевый фонд LTCM (Long Term Capital Management) использовал коэффициент рычага 1 к 50! Лучшие из СТА хранят записи своих сделок 10–20 летней давности, что действует на клиентов позитивно. Клиенты убеждаются в том, что выбранный ими трейдер способен успешно управлять их средствами, как на бычьем, так и на медвежьем рынке.

Последние месяцы заставили нас вспомнить о том, что временами товарные контракты оказываются прибыльнее ценных бумаг. Мощный всплеск цен на сырьевые материалы никак не отразился на фондовом рынке, мерилом которого можно считать индекс S amp;P 500. Нельзя назвать это беспрецедентным явлением. Примерно то же самое происходило в последние месяцы 1987 года, товарные рынки тогда чувствовали себя намного лучше, нежели фондовые. Падения на фондовых рынках свидетельствуют в пользу диверсификации категорий портфельных активов.