Текст книги "Инвестиции и трейдинг. Формирование индивидуального подхода к принятию инвестиционных решений"

Саймон Вайн
Инвестиции и трейдинг. Формирование индивидуального подхода к принятию инвестиционных решений

Редактор П. Суворова

Руководитель проекта С. Турко

Технический редактор Н. Лисицына

Корректор О. Ильинская

Компьютерная верстка М. Поташкин, К. Свищёв

Художник обложки Ю. Буга

© Вайн Саймон, 2006, 2010, 2015, с изменениями

© ООО «Альпина Паблишер», 2015

Все права защищены. Произведение предназначено исключительно для частного использования. Никакая часть электронного экземпляра данной книги не может быть воспроизведена в какой бы то ни было форме и какими бы то ни было средствами, включая размещение в сети Интернет и в корпоративных сетях, для публичного или коллективного использования без письменного разрешения владельца авторских прав. За нарушение авторских прав законодательством предусмотрена выплата компенсации правообладателя в размере до 5 млн. рублей (ст. 49 ЗОАП), а также уголовная ответственность в виде лишения свободы на срок до 6 лет (ст. 146 УК РФ).

* * *

Введение

Эта книга о торговле и инвестициях на финансовых рынках. Ее основная цель – помочь читателю создать собственный метод. Эта цель достигается путем критического анализа всевозможных теорий и установления взаимосвязей между элементами и практическими наблюдениями. Мы надеемся, что книга поможет вам преобразовать набор знаний в пластичное понимание рынков. Это, в свою очередь, позволит вам сэкономить время на вырабатывание вашего торгового стиля в целом и сделать более эффективными такие ключевые элементы, как использование информации, нахождение своей зоны комфорта, структурирование портфеля.

Чтобы читатель мог сформировать свои ожидания от книги, мы предлагаем короткую дискуссию о наблюдениях за целями, которые ставят инвесторы, читая подобные книги. Финансовые рынки – это своего рода информационные джунгли. Мнения его участников самым причудливым образом переплетаются и меняются, теории строятся на зыбкой почве предположений и часто вводят в заблуждение, а информация порой оказывается неверной или неправильно интерпретируется. На финансовом рынке, как и в настоящих джунглях, в одном случае можно оказаться победителем, а в другом – жертвой. Вопрос о том, кто же вы на самом деле – охотник или добыча, будет преследовать вас постоянно. Если подобное вступление вас не напугало и не охладило вашего желания преуспеть на рынке инвестиций – добро пожаловать в ряды многомиллионной армии охотников за прибылью!

Не заблуждайтесь, уважаемый читатель: вряд ли вы окажетесь умнее, талантливее, образованнее или удачливее многих других участников рынка. Как правило, на нем в конечном итоге преуспевают те, в ком оптимально сочетаются все эти качества. Перед теми же, кто только вступает на этот путь, стоит задача элементарно выжить, хотя, признаться, в информационных джунглях шансы новичков на выживание невелики. В условиях растущего рынка покупатель может получить прибыль сравнительно легко и поэтому иногда преисполняется уверенности в своем таланте, не делая при этом выводов из допущенных ошибок. После рыночной «тряски» 2014 г. все понимают последствия неправильных инвестиционных решений!

Хотите узнать, как зарабатывают другие, чтобы научиться это делать самостоятельно? Хорошая идея, но у кого вы научитесь? На взгляд автора, широко известная фраза «На Уолл-стрит все говорят, что хотят… все равно друг друга никто не слушает» не совсем верна, поскольку мало кто из участников рынка может толком объяснить, за счет чего ему удалось заработать; в большинстве случаев люди или бахвалятся своими успехами, или изливают душу своему собеседнику. Успешные трейдеры, как правило, весьма лаконично описывают идею, ставшую основой удачной сделки, и из их повествования сложно почерпнуть какие-либо рекомендации. Проигравшие же, напротив, подробно и эмоционально рассказывают о некой пришедшей им в голову «отличной» идее; о дополнительных аспектах, учтенных ими при входе в сделку; о последующем «неправильном» поведении рынка; о том, что они оказались умнее тех, кто поздно осознал свою ошибку или вообще не учел тех или иных обстоятельств; а также о том, как им не повезло… Особенно печально слушать рассказы неудачников, утверждающих, что они приняли во внимание буквально все аспекты сделки. Неужели сам факт финансовых потерь не убеждает таких людей в том, что им удалось учесть далеко не всё?! Однако пространные самооправдания проигравших, равно как и краткие реляции победителей, как правило, не помогают инвестору ни делать свои первые шаги на рынке, ни совершенствовать приобретенные навыки.

Возможно, уважаемый начинающий или опытный инвестор искренне верит в то, что ему удается зарабатывать благодаря правильно сделанному им прогнозу рынка? Уверен, что есть и такие. Однако зачастую инсайдер, даже заранее информированный о каком-либо важном для рынка событии, впоследствии с удивлением обнаруживает, что упустил одно или несколько существенных движений рынка.

Не согласны? В таком случае приведем в качестве примера историю банкротства фонда Long-Term Capital Management (LTCM), произошедшего в 1998 г. По иронии судьбы, в нем работали два лауреата Нобелевской премии! В качестве одной из причин краха компании они привели тот факт, что не учли корреляцию различных рынков – фактор, казалось бы, давно существующий и широко известный. Однако в данном случае, по их словам, поведение рынка превзошло все «разумные» ожидания. «Рынки могут оставаться иррациональными в течение гораздо большего времени, чем инвесторы – ликвидными», – сказал однажды Мейнард Кейнс как раз о подобных случаях. Напрашивается пессимистичный вывод: всех факторов учесть невозможно, даже если в компании работают нобелевские лауреаты, что подтвердила история банкротства фонда LTCМ.

Итак, книга не предлагает вам знания в целом как залог успеха. Она направлена на просеивание популярных методологических посылов, для того чтобы оставить немногие более-менее практически полезные. Однако читатель проделывает эту работу сам с помощью подобранных в книге разных точек зрения. Эта работа, по замыслу автора, должна помочь читателю в создании подходящего ему фундамента собственного стиля управления портфелем.

Почему важна самостоятельная критическая работа? Собственные знания помогают, только когда они освобождены от заблуждений, прививаемых нам популярными теориями и лежащих в основе рыночного мышления. Дело не в том, что эти теории неверны, просто зачастую они тестируются на временном промежутке, который в несколько раз превосходит среднюю продолжительность жизни трейдера. Иногда те или иные теории признаются неправильными, но и в этом случае их авторы не несут ответственность за ваши результаты!

В связи с понятием «знание» возникает еще один вопрос: являются ли «большие» знания залогом успеха? Чтобы подвести к ответу на этот вопрос, приведем историю. Когда-то несколько профессионалов поделились с автором своими наблюдениями за работой специалистов по продажам банковских услуг, и одна история показалась ему весьма поучительной. Некий банк разработал новый сложный продукт. Из двух специалистов по продажам, прошедших обучение в связи с его использованием, один прекрасно понял суть продукта и специфику его ценообразования, а второй решил, что эта тема слишком сложна для его понимания. Первый специалист на вопрос клиентов о том, почему продукт стоит так «дорого» (покупатели всегда возмущаются его дороговизной, а продавцы – дешевизной!), давал пространное описание процесса ценообразования. Второй возмущался такому вопросу и отвечал, что ему тоже необходимо зарабатывать. Парадокс ситуации заключался в том, что в следующие полгода первый специалист не преуспел в продажах, в то время как работа второго оказалась весьма эффективной.

Видимо, причину такого положения дел следует искать в том, что для покупателей – инвесторов и трейдеров – была не важна суть продукта. По большому счету они имели о нем весьма смутное представление. Напрашивается вопрос: можно ли считать этих людей некомпетентными? Безусловно, нет, ведь деньги-то они заработали! За отсутствие понимания предмета можно осудить преподавателя, а результат работы инвестора лишь косвенно зависит от его знаний.

Поэтому вопрос о том, какими объемом знаний должен обладать инвестор, не совсем практичен. Точнее, вопрос, какими знаниями и иными качествами необходимо обладать для того, чтобы заработать на рынке. Хотя на него сложно дать однозначный ответ, похоже, что преобладающую роль в достижении успеха играют личность инвестора и основанный на ней собственный подход к торговле, состоящий из акцентов при анализе рынка и манеры управления позициями. Автор надеется, что книга поможет читателям уменьшить число собственных ошибок на пути вырабатывания такого подхода.

Это третье издание книги. Не считая исключения из нее двух частей, посвященных опционам, оно претерпело лишь незначительные изменения, поскольку сами теории и методики финансов не серьезно изменились. Многое из ранее сказанного относится к первой части книги СРАВНИТЕЛЬНЫЙ АНАЛИЗ МЕТОДОВ ПРОГНОЗИРОВАНИЯ РЫНКА, в которой обсуждаются базовые теории финансов, а также технический анализ и анализ ликвидности. Автор стремится показать, что теория и фундаментальный анализ полезны для общего понимания финансовых рынков, но при ближайшем анализе оказывается, что частному инвестору они полезны больше для «отталкивания», т. е. как некая канва, на основании которой построить свой подход, например, к пониманию, как работать в информационной среде. С определенной долей уверенности можно сказать, что многих читателей это может подтолкнуть к осмыслению, как увеличить эффективность работы с информацией. В этой части также обсуждается концепции и предположения, которые стоят за техническим анализом. Это важно, для того чтобы сравнить эффективность фундаментального и технического анализа. Кроме того, обсуждается понятие ликвидности, которое играло ключевое значение во всех кризисах и в эпоху количественных смягчений стало постоянно действующим значимым фактором.

Во второй части – ПСИХОЛОГИЯ ИНВЕСТОРОВ – книга вкратце осветит теории поведенческих финансов. Она исключительно важна для инвесторов, так как показывает, какие подсознательные мотивы руководят нами и к каким ошибкам они приводят. Эта часть, возможно, излишне насыщенная, но зато дает хорошее представление о том, как оптимизировать ваш внутренний механизм принятия решений.

Третья часть – ФИНАНСОВЫЕ КРИЗИСЫ и МОДЕЛЬ ЦИКЛОВ ФИНАНСОВЫХ РЫНКОВ – коротко суммирует историю кризисов и общие выводы об их истоках, которые можно применять в будущем. В этой части также обсуждаются рынки в периоды 2008–2009 и 2011–2012 гг., когда – как опасались многие – мир стоял на грани депрессии в первом случае и распада Евросоюза – во втором. Эти периоды быстро забылись, однако тогда многим казалось, что конец мира, как он был известен, близок. Инвесторам полезно помнить об ощущениях их предшественников, чтобы быть лучше морально подготовленными к деятельности во время кризисов.

В последней главе этой части автор объединяет многое из ранее обсужденного в единую систему и показывает как на разных этапах рынка взаимодействие информации, ликвидности и психологии приводит к неуловимому изменению движущих сил рынка и изменению таких понятий, как риск.

Четвертая часть – БАЗОВЫЕ КОНЦЕПЦИИ ИНВЕСТИРОВАНИЯ – посвящена обсуждению одного из основных навыков, жизненно необходимых трейдерам и инвесторам, – умению структурировать позиции для выживания и успеха на рынке. Значимость этого навыка не всегда понятна начинающим, а именно она является «палочкой-выручалочкой» в ситуации повышенной волатильности, как, например, во время кризисов.

В пятой части – ИСПОЛЬЗОВАНИЕ ТЕХНИЧЕСКОГО АНАЛИЗА В ТОРГОВЛЕ И ИНВЕСТИЦИЯХ – делается привязка инвестирования с помощью опционов с техническим анализом. Она рассчитана на тех, кто хорошо понимает базовые стратегии опционов.

По сравнению с предыдущими изданиями из книги исключены части, которые фокусировались на изучении опционов. В целом же оставшиеся части почти не претерпели изменений. Поэтому во введении нам следует сделать акцент на изменениях, произошедших за пять лет. За это время финансовый мир претерпел столь же существенные изменения, как и за пять лет, прошедших между первым изданием в 2006 г. и вторым в 2010 г.

Сам по себе факт возможности таких эпохальных изменений каждые пять лет не может не привлечь интереса. Однако рассмотрим лишь три ключевых отличия рынков до и после 2010 г.

Первое: выросла роль правительств в поддержке рынков. Второе: выросла роль регуляторов. Третье: выросло количество неожиданных ситуаций и резких колебаний рынков.

За последние несколько лет правительства одно за другим принимали пакеты мер, которые должны были стимулировать выход из кризиса или всей индустрии, или отдельных компаний. Вспомним, например, наиболее известные примеры спасения правительством США – удержание от банкротства страхового гиганта AIG и лидера автопрома General Motors в 2008 г. Много таких историй было и в России. Подобные мероприятия, с одной стороны, усилили стабильность экономики, но, с другой, видоизменили понятие конкуренции на рынке: вероятность исчезновения крупных неэффективных игроков и обновления участников рынка снизилась. С точки зрения финансовых рынков произошло искажение взаимоотношения между акциями и долговыми инструментами: акционеры компаний, получающих пакеты помощи, «размывались», т. е. теряли свою долю в компании, в то время как инвесторы в облигации должны были реструктурировать долг, т. е. получали возможность получить деньги обратно, хотя и гораздо позже, чем ожидали.

Правительства действовали совместно с регуляторами, которые, с одной стороны, поддерживали финансовую устойчивость финансовых систем путем вливания ликвидности, а с другой – упорядочивали рынки и финансовые институты. Это не первый пример таких действий. Когда-то, в далеком 1907 г. Д. П. Морган предотвратил полномасштабный кризис, создав и профинансировав консорциум финансовых институтов, который предложил ключевым рыночным игрокам деньги для «расшивки» платежей. Тем самым была предотвращена цепь банкротств, грозившая стабильности всей экономики.

Успех этого консорциума послужил одним из основных доводов для создания Федеральной резервной системы. И в памятные дни начала кризиса 1929 г. она смогла поднять ликвидность системы, т. е. быть такой же эффективной, как консорциум Моргана. Однако вскоре ФРС подняла ставки, придушив экономику и создав предпосылки для Великой депрессии. Причиной этого было желание правительств избежать кризис перепроизводства путем освобождения экономики от нежизнеспособных предприятий, возникших в результате спекуляций предшествующих лет роста. «Ликвидируйте трудовые ресурсы, ликвидируйте акции, ликвидируйте фермеров, ликвидируйте недвижимость» – такой совет дал тогдашний министр финансов Эндрю Меллон президенту Гуверу.

Анализ печального опыта этого периода и предшествующих кризисов привел экономистов к выводу, что лучшим рецептом в борьбе с финансовыми кризисами является комбинация установления низких ставок и предоставления ликвидности.

Именно к этому рецепту прибегли ФРС, Центральный банк Японии и Европейский центральный банк в борьбе с кризисом 2008 г. в США и последующими кризисными явлениями в Европе.

Эти явления во многом были беспрецедентными, и кризис 2008 г. мог превзойти по разрушительности Великую депрессию.

«Серьезность текущего кризиса подчеркивает то, что потрясения американской экономики осенью 2008 г. почти по всем показателям были больше испытаний времен Великой депрессии», – написала Кристина Ромер, бывший председатель Совета экономических консультантов при администрации Обамы.

«График сравнивает три ключевых показателя обоих периодов: снижение уровня благосостояния домашних хозяйств и показатели реакции рынка акций и кредитного рынка. В 1929 г. вслед за крахом фондового рынка в октябре последовало быстрое восстановление цен на акции. При этом цены на жилье снизились незначительно. В результате показатель богатства снизился лишь на 3 % в период между декабрем 1928 г. и декабрем 1929 г. В 2008 г. цены на акции упали на 24 % в сентябре – октябре, а цены на жилье упали на 9 % в течение года. В целом же в период с декабря 2007 г. по декабрь 2008 г. уровень благосостояния семей упал на 17 %, превысив более чем в пять раз снижение в 1929 г.»[1]1
  Romer C. D., From Recession to Recovery: The Economic Crisis, the Policy Response, and the Challenges We Face Going Forward, Testimony before the Joint Economic Committee, October 22, 2009 http://www.whitehouse.gov/assets/documents/JECTestimony_October09-final.pdf


[Закрыть].

Этот короткий анализ объясняет причины, побудившие правительства и регуляторов к масштабному вмешательству в деятельность рынков: они осознали, что нужно поддержать, изменять и укреплять всю систему финансов как ключевого органа кровоснабжения рынков. Поэтому, во-первых, центральными банками была предоставлена рынкам ликвидность, которая облегчила бремя кризиса 2008 г. и продолжает играть ключевую роль на рынках сегодня.

Однако центральные банки не только увеличивали ликвидность, но и значительно ужесточили требования к работе банковского сектора. Так с 2012 г. стали обязательными новые рекомендации, выработанные Базельским комитетом. Одним из последствий этих изменений стало резкое увеличение требований к размеру капитала, необходимого для проведения торговых операций на финансовых рынках. В результате эти операции стали нерентабельными и были значительно сокращены. Оставшиеся банки-дилеры («маркетмейкеры») уже не могут, как они делали это раньше, переждать неправильную позицию, пока рынок не восстановится, абсорбируя рыночные шоки. По новым правилам они должны «резервировать» по сделке капитал, что очень дорого. Поэтому они ограничиваются сравнительно маленькими позициями. Из-за этого в моменты колебаний рынка в отсутствие банков каждый крупный продавец способен «продавить» цены, т. е. вызвать их обвал.

Эту тенденцию усиливают новые игроки – алготрейдеры. Они используют роботов – автоматизированные торговые системы, способные создавать всплески количества сделок, т. е., с одной стороны, резко увеличилось число одномоментных пиков торговой активности, а с другой – ослаблена прослойка дилеров, которая раньше нейтрализовала подобные пики. Таким образом, упало количество рыночной ликвидности, т. е. не денег, доступных экономике, которые подразумевают под термином «ликвидность» центральные банки, а возможности обмена ценных бумаг на деньги и обратно.

Новые требования к банкам и эти новые игроки на рынке привели к участившимся резким увеличениям волатильности на рынках. Возьмем, например, сигмы – показатели исторической волатильности за месяц (стандартное отклонение дневных процентных изменений рынка за предшествующий месяц используется как значение волатильности) рынка акций США (S&P 500), российского рынка акций (индекс РТС) и валютного рынка (USD/RUB). Движения свыше трех сигм, по статистике, должны происходить не чаще трех раз в год.

В прошлом такого обилия резких движений цен не наблюдалось. Это очевидное последствие снижения рыночной ликвидности, но не только. Проблемы с долгами южных стран Европы, геополитические события в арабских странах и на Украине, падение цены на нефть, конечно же, были начальными катализаторами этих изменений.

Динамика последних лет вынуждает всех трейдеров и инвесторов разрабатывать тактику, которая учтет новую склонность рынка к учащению очень резких движений. И часть книги, посвященная структурированию позиций, будет важна для тех, кто озабочен этой проблемой.

Ваш стиль также должен учитывать ваш личный прогноз «большой картины» рынков на следующие несколько лет. Что же ждет международные рынки в грядущие годы? Скорее всего, роль регуляторов как минимум не ослабнет, т. е. будет усиливаться контроль над рынками одновременно с предоставлением ликвидности для экономики. Эти тенденции пойдут на спад, когда начнутся структурные реформы в Европе и Японии. Например, Европе нужна реформа трудового законодательства, которая увеличит возможность предпринимателей увольнять, тем самым облегчив и наем новых работников. Однако политики пока не набрались храбрости, чтобы приступить к реформам, которые затронут почти все население.

Если попробовать упрощенно объяснить воздействие правительств развитых стран на рынки в ближайшие несколько лет, то можно сказать, что они ведут поиск нового соотношения между капиталом и обществом, а точнее, предпринимателями и бюрократами. Скорее всего, пока некий баланс не будет найден, системный рост не начнется. На текущем этапе капитал битву проиграл: налоги увеличены, финансирование усложнилось. Но однажды избиратели потребуют от правительств реальных рабочих мест. Правительства, как всегда, пойдут по пути наименьшего сопротивления и создадут новые агентства по ускорению развития той или иной области. Как это уже произошло и в США, и в Европе, эти агентства, скорее всего, не обнаружат проектов, готовых к реализации, так как бюрократы не смогут их подготовить.

Когда проблема безработицы достигнет критического размера, изберут тех, кто будет готов к реформам и создаст условия для возвращения на сцену капитала. На эти сложные трансформации сознания общества потребуется два-три избирательных цикла, т. е. еще лет десять. До того момента безработица будет компенсироваться высокими социальными расходами, а это будет создавать риск инфляции, который может выйти из-под контроля и нанести рынкам тяжелый ущерб.

В последние годы, чтобы изыскать средства, правительства США и Европы прибегли к методу, которым пользовались их предшественники на протяжении тысячелетий: они понижают покупательную способность денег, девальвируя вместе с ними и размеры долга. В прошлом это достигалось снижением содержания драгоценного металла в монетах. Сегодня они девальвируют сбережения путем занижения ставок на сбережения в условиях одновременного увеличения стоимости услуг публичного сектора. При этом появился новый эвфимизм «рост цен»: повсеместное удорожание видно невооруженным взглядом, но благодаря хитрым методикам расчетов «инфляция» при этом не растет.

Изощренная (монетарная) политика вынуждает старшие поколения избирателей, которые когда-то пользовались дарами политиков, незаметно помогать текущим правительствам стабилизировать экономики. При этом последние не имеют возможности создавать рабочие места их детям и фактически пытаются достичь некой стабильности для их внуков. Сознательно или нет, но политконсультанты высчитывают, какой «кусок благосостояния» достанется какому поколению, в какой момент их жизни, поскольку решают: голоса какого поколения им важнее для победы на следующих выборах.

Но и этот «научный» процесс вряд ли до конца учитывает последствия текущего этапа роста производительности труда: уже сегодня все больше высокооплачиваемых рабочих мест европейцы и американцы проигрывают машинам, а не дешевой рабочей силе из Азии.

Есть еще один фактор долгосрочной нестабильности – скорость потребления нациями, которые имеют богатство. «Старые деньги» – американцы и европейцы – как известно, помогали мировой экономике путем значительного потребления. Новые азиатские владельцы богатства тратить его не спешат. Более того, поскольку азиатские экономики продолжают оставаться экспортно ориентированными, страх ослабления их основных торговых партнеров ведет к еще меньшей склонности тратить. Нарушилась некая историческая взаимосвязь капитала и потребления, а это влияет и на динамику развития бизнеса, и на кредитный цикл, и на создание рабочих мест по всему миру.

Таким образом, рынки опасаются обострения проблем безработицы и роста социальной напряженности, неконтролируемой инфляции, дестабилизирующих факторов международного разделения труда и ресурсов и т. д. Эти кластеры проблем будут стоять перед читателями, и от способности правильно разобраться в них наряду с другими проблемами типа геополитики будет во многом зависеть результат инвестирования.

Но ворох проблем не должен отталкивать инвесторов. Проблемы, последствия которых были непонятны, существовали всегда, и инвесторы добивались успехов в самых необычных обстоятельствах. Вспомним общеизвестный рецепт успеха: чтобы зарабатывать на финансовых рынках, нужно дешево покупать и дорого продавать. Упоминание о проблемах лишь подчеркивает смысл, вложенный одним эмигрантом в следующее высказывание: «Я переехал в Америку, потому что слышал, что там деньги на дороге валяются. Приехал – и правда! Только вот я спину себе надорвал, пробуя их поднять». По аналогии можно сказать, что на финансовых рынках тоже «валяются деньги», только для того, чтобы их поднять, требуются и знания, и удача, и большой труд. Автор надеется, что эта книга поможет вам решить эту нелегкую задачу и преуспеть!