Текст книги "Управление денежными потоками. Как не оказаться на мели"

Цены в рамках краткосрочного периода определяются существующими договоренностями с поставщиками, но в более отдаленной перспективе цены, вероятнее всего, вырастут (хотя некоторые могут и снизиться). Экстраполировать цены на будущие периоды можно одним из двух способов:

• договорные цены – на основе существующего контракта, в котором могут быть прописаны цены на определенный период времени или же механизм их увеличения в последующие периоды, к примеру, арендная плата за недвижимое имущество;

• индексация – привязка цен ко внешним официальным или неофициальным индексам, которые дают индикативные коэффициенты для ожидаемого роста цен.

Если вы сделали выбор в пользу индексации, следует учесть, что один индекс вряд ли подойдет для всех категорий выплат. В число основных индексов входят следующие:

• Индекс потребительских цен (ИПЦ). Это официальный индекс, отображающий среднюю инфляцию для корзины товаров и услуг, которые может приобретать средняя семья. В отсутствие другого индекса для определения годовой инфляции по расходам лучше всего использовать именно его.

• Фонд оплаты труда. В течение многих лет в странах с развитой экономикой темпы роста фонда оплаты труда превышали темпы роста потребительских цен. Отчасти это было обусловлено операционной эффективностью, но главным образом – тем, что более дешевые импортные товары, прежде всего из стран Азии, постепенно вытесняли товары местного производства. Инфляция может быть не единственным фактором, оказывающим влияние на прогнозную величину фонда оплаты труда; также на нее влияют изменения ставок налогов, которые платит компания, повышения сотрудников в должности и даже увеличения отчислений в корпоративный пенсионный фонд с целью покрытия его дефицита.

• Энергоресурсы. В результате увеличения мирового спроса на энергоносители цены на нефть и газ выросли. Из-за мирового экономического кризиса 2008 г. спрос на энергоресурсы снизился и, соответственно, цены упали, но по мере восстановления мировой экономики цены на энергоносители будут расти. В таких отраслях, как авиаперевозки, металлургия и керамическая промышленность, расходы на энергоносители составляют значительную часть общих расходов, а потому нестабильность цен на них является весьма значимым фактором. Стоимость энергоресурсов может быстро вырасти, а продажные цены оговариваются заранее на определенный период времени, поэтому поднять их так же быстро не представляется возможным. Соответственно, в течение какого-то времени предприятие будет получать меньшую прибыль и испытывать нехватку денежных средств.

• Внутриотраслевой индекс. В некоторых отраслях действуют собственные инфляционные факторы. Так, в телекоммуникациях уже долгие годы наблюдается снижение цен, поскольку благодаря постоянному усовершенствованию технологий сокращаются расходы на обеспечение пропускной способности сетей. Вместе с тем влияние этого фактора для многих компаний будет незначительным относительно общих расходов, а потому ориентироваться на внутриотраслевой индекс целесообразно только тем компаниям, у которых на эту сферу приходится существенная доля выплат.

Покупные цены должны приводиться без учета торговых скидок и скидок, зависящих от объема заказов. Скидка за досрочную оплату не всегда выгодна компании, так как ее принятие означает ускорение выплат в обмен на снижение цены на несколько процентов. Решение здесь следует принимать на основе сопоставления выгоды от такой скидки и расходов на обслуживание долга. Что лучше для компании – произвести месячный платеж по долгу или воспользоваться скидкой за досрочную оплату? Принять решение поможет простое сопоставление процентных ставок, а именно, размера скидки и ставки по овердрафту – ведь временная нехватка денежных средств, вызванная ускорением выплат, обусловит потребность в овердрафте.

При таком сопоставлении важно привести рассматриваемые процентные ставки к общему знаменателю. К примеру, скидку за досрочную оплату в размере 1 % в месяц сравнить со ставкой по овердрафту 10 % в год не так-то и просто.

Преобразовать годовую процентную ставку в месячную простым делением ее на 12 не получится. Необходимо также учесть эффект сложного процента, поэтому формула преобразования будет следующей:

Как видим, в данном случае воспользоваться скидкой за досрочную оплату в размере 1 % выгоднее, несмотря на то что потенциальная месячная ставка по овердрафту составляет всего около 0,8 %.

Закупки товаров или услуг за рубежом могут быть номинированы в иной валюте, нежели та, что используется при разработке прогноза денежного потока. При прогнозировании будущих выплат следует учесть ценовую инфляцию и нестабильность обменного курса. Если предприятие совершает значительные закупки за рубежом, ему имеет смысл хеджировать валютный риск – оговорить с поставщиком фиксированный обменный курс. И хотя оно в таком случае не получит выгод от возможного изменения обменного курса, оно обезопасит себя и от потенциальных убытков; а если маржа по товарам или услугам невелика, определенность с расходами даст уверенность в будущей прибыли. Хеджирование рассматривается в главе 3.

Сроки кредитов для выплат аналогичны рассмотренным выше срокам кредитов для поступлений. При приобретении товаров или услуг компания обычно берет кредит, т. е. оплачивает их спустя какое-то время. Поскольку кредиторская задолженность находится под контролем топ-менеджмента, велик соблазн перенести выплаты на как можно более позднюю дату, несмотря на то что из-за этого могут ухудшиться отношения компании с поставщиками и может пострадать ее имидж – поставщики могут в дальнейшем не столь охотно сотрудничать с компанией или не столь добросовестно выполнять свои обязательства перед ней, либо же могут повысить цены, чтобы покрыть расходы, связанные с предоставлением кредита.

Интересы компании, старающейся отсрочить выплату, идут вразрез с интересами поставщика, стремящегося сократить свою дебиторскую задолженность. Чтобы не допустить такого конфликта интересов, сторонам необходимо заключить контракт и строго придерживаться оговоренных в нем условий оплаты. Если у компании не заключены контракты с основными поставщиками, действия каждой из сторон в конечном итоге приведут к ухудшению отношений, потому как и та и другая будут преследовать свои цели.

Обычно между сторонами существует договоренность, что выплата будет произведена в конце месяца, следующего за месяцем, в котором был выставлен счет. Следовательно, любые товары или услуги, приобретенные, скажем, в марте, будут оплачены в конце апреля. Для целей прогноза денежного потока платеж будет совершен в месяце, следующем за тем, в котором был получен товар или услуга.

Неоперационные статьи

Эта категория включает платежи по статьям, не связанным с бизнесом компании, которые тем не менее должны совершаться в конкретные сроки; последствия их просрочки могут быть весьма серьезными. В их число входят налоговые платежи (налог с оборота, налог на прибыль), а также выплаты процентов по займам. Входят сюда и все поступления от капиталовложений (проценты или дивиденды).

Налоги

Налоговые выплаты обычно рассчитываются исходя из прогнозируемого объема бизнес-деятельности. Налог с оборота может определяться на основе общего объема продаж или же являть собой чистую выплату государству (т. е. налоги, начисленные по продажам, минус налоги, уплаченные при покупках). При расчете суммы, подлежащей выплате, за основу берется дата возникновения налогового обязательства по всем счетам, что отправляются и принимаются, которая обычно является датой выставления счета. Соответственно, возможна ситуация, когда налог с оборота необходимо уплатить до получения денежных средств от клиента. Для малых предприятий существуют схемы, позволяющие избежать таких ситуаций, а более крупным приходится изыскивать денежные средства, чтобы не допустить возможного кассового разрыва.

Налог на прибыль, как явствует из его названия, начисляется на прибыль компании. При этом имеются разного рода налоговые скидки и вычеты. Правила начисления данного налога довольно сложны, и, помимо этого, в каждой стране есть свои особенности. Также имеются налоговые льготы для отдельных типов предприятий и видов деятельности. Важно помнить, что прогноз денежного потока зиждется на предварительных оценках, а потому достаточно определить примерный размер налогового платежа, не вдаваясь в детали. Самый распространенный подход – проанализировать прошлые годы и использовать подобные налоговые ставки, учитывая все изменения, внесенные правительством в последнее время. Данный налог можно уплачивать по завершении налогового периода, дважды в год или ежеквартально. Если выплата осуществляется по завершении налогового периода, компания имеет существенное преимущество в плане денежного потока, поскольку часть прибыли, подлежащей налогообложению, могла быть получена как минимум за год до выплаты.

Выплаты налога на фонд оплаты труда зачастую включаются в операционные статьи, чтобы денежный поток по зарплатам и окладам включал в себя все расходы, связанные с ними, а не только лишь выплаты сотрудникам. При этом, однако, игнорируется тот факт, что налог на фонд оплаты труда может быть уплачен в месяце, следующем за тем, в котором были произведены выплаты сотрудникам, из-за чего выгода от этой возможной отсрочки теряется. Если суммы, подлежащие выплате, значительны, в прогнозе денежного потока следует прописать отдельно ту часть расходов на оплату труда, что идет непосредственно на выплаты сотрудникам, и ту, что уплачивается в виде налога.

Проценты

Проценты по долговым инструментам выплачиваются по различным ставкам и в разные моменты времени. Большинство долговых инструментов также включают комиссию, которую необходимо выплачивать при получении и пролонгации кредита.

Выплаты по кредитам с фиксированной процентной ставкой на конкретный срок спрогнозировать проще всего. Для кредитов же с плавающей ставкой сложность состоит в том, чтобы спрогнозировать преобладающую процентную ставку. Один из способов определить ожидания рынка в отношении процентных ставок – проанализировать кривые доходности, которые приводятся в финансовых СМИ. На них показаны рыночные ставки по облигациям, сроки погашения которых наступят через определенное количество лет, относительно текущей базовой процентной ставки. Эти кривые говорят о том, какой сценарий изменения процентных ставок в будущем участники рынка считают наиболее вероятным.

Сложнее всего спрогнозировать проценты по расчетному счету, которые компания будет получать или выплачивать (в зависимости от того, избыток или дефицит денежных средств будет иметь место). Прогнозные значения для них могут быть весьма неточными. Один из способов выработать прогноз – взять среднее значение для входящего и исходящего остатков по каждому месяцу (или прогнозному периоду) и высчитать сумму процентов, которая будет получена или выплачена. Если расчеты выполняются в электронной таблице, может иметь место круговое вероятное отклонение. (Это обусловлено тем, что налог уплачивается с прибыли, размер которой определяется после вычета процентов, сумма процентов, в свою очередь, определяется по остатку денежных средств, а он являет собой величину после уплаты налога.) Решить эту проблему можно, сделав допущение, что проценты по расчетному счету (при условии, что их сумма невелика) исключаются из расчета налоговых выплат. Еще один способ – использовать такую процентную ставку, скорректированную с учетом налога, которая дала бы чистую процентную ставку.

Капитальные статьи

Как поясняется выше, капитальные расходы обычно бывают двух видов – на поддержание деятельности и ее расширение. Для обеих статей воздействие на денежный поток имеет место при приобретении актива и его продаже.

Капитальные расходы на поддержание деятельности

О требуемой сумме капитальных расходов на поддержание деятельности позволяет судить такой показатель, как коэффициент реинвестирования, который определяется как отношение годовых капитальных расходов на поддержание деятельности к годовой амортизации:

Если коэффициент реинвестирования менее 100 % (амортизация превышает капитальные вложения), это говорит о том, что компания, возможно, только лишь эксплуатирует имеющиеся активы и рано или поздно окажется в неустойчивой ситуации, встав перед выбором: либо увеличить вложения в техобслуживание и ремонт активов, либо вкладывать значительные средства в новые активы. В аналогичной ситуации оказываются правительства, которые минимизируют капиталовложения в такие сферы, как транспортная инфраструктура, за что подвергаются жесткой критике.

Обычно коэффициент реинвестирования превышает 100 %, поскольку из-за инфляции стоимость замены активов превышает их первоначальную стоимость за вычетом амортизации. Если коэффициент реинвестирования существенно превышает 100 %, это означает, что компания вкладывает в активы больше средств, чем начисляется амортизации, и, следовательно, чтобы оправдать инвестиции и поддерживать прибыльность компании, продажная цена ее товаров и услуг должна расти.

Капитальные расходы на расширение деятельности

Объем капитальных расходов на расширение деятельности обычно определяется в процессе работы над бюджетом; при этом необходимо выбрать проекты, которые будут претендовать на финансирование. Процесс разработки и структура экономического обоснования для нового проекта рассматриваются в главе 5.

Сложность с прогнозированием денежного потока для капитальных расходов по новым проектам заключается в том, что на момент составления прогноза сами проекты, возможно, еще не определены. Поэтому делаем допущение, что заложенные в бюджет капитальные расходы будут осуществляться в течение года равномерно.

Темпы развития компании могут зависеть от ее способности привлекать средства для приобретения активов. При этом приобретение в полное владение, возможно, является не самым оптимальным способом получить доступ к активу. В главе 5 рассматриваются преимущества и недостатки взятия актива в аренду, в лизинг, приобретения франшизы и аутсорсинга. Все это – способы получить доступ к активам, не вкладывая значительные средства; однако существуют условия, контракты и издержки, которые могут сделать такой доступ менее гибким или более затратным, нежели приобретение в полное владение.

Приобретение и продажа других активов

Компания покупает и продает и многие другие виды капитальных активов, в том числе:

• инвестиции – долгосрочные инвестиции в другие компании, главным образом посредством покупки акций, в том числе стратегических пакетов акций, создания совместных предприятий или приобретения целых компаний;

• нематериальные активы – бренды, патенты, права, торговые марки, авторские права и прочую интеллектуальную собственность;

• биологические активы – растения и насаждения;

• программное обеспечение – готовые программные продукты и системы, создаваемые по заказу.

Денежный поток по капитальным статьям

Сумма приобретения актива включает покупную цену, а также все расходы на его доставку и подготовку к эксплуатации. Таким образом, в прогнозе денежного потока будет указан общий отток денежных средств на приобретение актива. Если сумма приобретения распределена на определенный период времени – к примеру, при размещении заказа вносится первоначальный взнос или же оплата осуществляется поэтапно в течение всего времени сооружения изделия, – важное значение имеет график выплат. В прогнозе денежного потока они должны быть указаны в соответствующих месяцах.

Что касается продаж, все поступления денежных средств могут быть сопряжены с периодом кредита, который берет покупатель. В некоторых случаях при продаже могут иметь место расходы на перевозку, обеззараживание или переработку актива.

Важно отметить, что амортизация не идет отдельной строкой в прогнозе денежного потока, так как это механизм распределения стоимости актива на весь период его использования до публикации отчета о прибылях и убытках (см. главу 1). В прогнозе денежного потока приводятся только операции с денежными средствами, поэтому амортизация там отсутствует. Операции с денежными средствами применительно к активам – это только покупка или продажа, больше ничего.

Прогнозы по приобретению активов обычно увязываются с бизнес-планами, но капитальные расходы зачастую осуществляются с задержкой по времени. Вместе с тем ввиду наличия плановых показателей руководителям проектов иной раз к концу финансового года необходимо продемонстрировать, что реализация проекта уже идет полным ходом. Это приводит к тому, что в последние месяцы финансового года осуществляется большое количество платежей, из-за чего возникает ложное ощущение ликвидности, порожденное задержкой по времени. Избежать такой ситуации позволит тесное взаимодействие между руководителями проектов и финансовым департаментом.

Дивиденды

Дивидендная политика компании может быть задекларирована явным образом, или же инвесторы могут составить представление о ней по выплатам дивидендов, осуществлявшимся ранее. Такая политика обычно предусматривает определенный целевой показатель выплаты дивидендов (доля прибыли, которая будет распределена). Способность придерживаться декларируемой дивидендной политики – важная составляющая управления ожиданиями инвесторов и привлечения акционерного капитала для нужд компании. Вместе с тем выплачиваемые ею в виде дивидендов денежные средства уже не могут быть использованы для реинвестирования или предоставления обеспечения по дополнительным заимствованиям. Следовательно, выплаты дивидендов уменьшают собственный капитал, что может негативно повлиять на темпы роста и снизить потенциал компании по созданию стоимости.

В определенной степени выплаты дивидендов свидетельствуют об уверенности топ-менеджмента в том, что компания и в дальнейшем будет генерировать денежные средства; размер дивиденда:

• увеличивается, когда топ-менеджмент полагает, что компания сможет выплачивать более высокие дивиденды в течение долгого времени; это обуславливает рост стоимости ее акций;

• уменьшается, когда у компании возникают финансовые трудности; как следствие, ее акции становятся менее привлекательными для инвесторов, и их цена падает.

Несмотря на то что выплаты дивидендов приводятся в прогнозе денежного потока по соседству с другими дискреционными способами использования денежных средств, следует отметить, что если компания начала выплачивать акционерам дивиденды, уменьшение их размера повлечет за собой негативные последствия. Поэтому компании удерживают размер дивиденда на одном уровне в течение как можно большего времени, даже если результаты их деятельности ухудшаются, и даже могут для этих целей отсрочить капитальные вложения.

Выплаты дивидендов могут производиться раз в год, два раза в год или раз в квартал. Обычно промежуточные дивиденды меньше окончательных, поскольку их размеры устанавливаются на основании прогнозных результатов деятельности. Только после окончания финансового года, когда становятся известны итоговые результаты деятельности, компания объявляет о соответствующем размере дивиденда. Таким образом, окончательный дивиденд выплачивается примерно через 4–6 месяцев после завершения финансового года.

Статьи финансирования

Прогноз денежного потока составляется главным образом для того, чтобы выявить избытки или дефициты денежных средств в будущем. Зная величину месячного остатка, топ-менеджмент может установить любые потребности в увеличении или уменьшении объема заемных и собственных средств. Это позволит заблаговременно провести переговоры с инвесторами и привлечь финансирование, обеспечив таким образом непрерывность ведения деятельности.

Первый шаг в рамках данного компонента прогноза денежного потока – указать все выплаты по займам, облигациям и отдельным видам конвертируемых и привилегированных акций, которые необходимо совершить по условиям предоставления финансирования. В их число не входят выплаты процентов, так как они приведены в неоперационной части прогноза денежного потока. Важно выявить все потребности в рефинансировании, так как бизнес компании, экономическая конъюнктура и процентные ставки с исходного момента привлечения средств могли существенно измениться. Условия предоставления финансирования могут существенно отличаться от прежних, вследствие чего может существенно измениться структура инвестиций в компанию: к примеру, если ранее займы были преимущественно долгосрочными, то теперь они в большинстве своем носят краткосрочный характер; если ранее кредитор был один, то теперь можно привлечь синдицированный кредит.

В окончательном варианте прогноза денежного потока, куда включены все соответствующие статьи, могут наблюдаться как высокие, так и низкие значения итогового остатка; наличие последних еще не говорит о потребности в овердрафте. Овердрафт обычно наиболее затратный вид долгового финансирования, и прибегать к нему следует только в случае выявления кассовых разрывов. Немаловажно и то, что банки предпочитают, чтобы овердрафт погашался по меньшей мере раз в год, иначе он, по сути, будет являть собой полноценный кредит.

Чтобы определиться с требуемым объемом денежных средств, необходимо построить график итоговых остатков и выделить на нем так называемые «полосы финансирования», которые могут стать основой для принятия решения о привлечении финансирования в виде займов или акционерного капитала. Полоса финансирования – это зона на графике, обозначающая потребность в капитале, протяженность которой составляет минимум один год, а ширина однозначно указывает на целесообразность привлечения денежных средств. При привлечении заимствований, как правило, необходимо выплачивать комиссию, а потому брать взаймы небольшие суммы невыгодно.

На рис. 2.7 графически представлен трехлетний прогноз денежного потока, из которого видно, что для покрытия большей части дефицита компании необходимо взять два кредита размером $3 млн каждый. Первый потребуется в месяце 9, а второй – в месяце 21. Оставшиеся разрывы можно покрыть при помощи овердрафта, досрочного использования части кредитных средств или отсрочки отдельных капитальных расходов. Наибольшую обеспокоенность вызывает разрыв в финансировании в месяцах 7 и 8, где имеется временный дефицит свыше $1 млн.

На рис. 2.8 показан тот же график с учетом двух вышеупомянутых кредитов. Теперь размеры избытков и дефицитов не превышают $1 млн.

Когда потребность в денежных средствах определена, в неоперационную часть прогноза денежного потока следует включить необходимые выплаты процентов. Это, конечно же, повлияет на налоговые выплаты и итоговый остаток.

Это – пример простой кредитной операции. Весь спектр вариантов привлечения финансирования, способы управления чистым остатком и преимущества буфера в виде овердрафта рассматриваются в главе 3.