Текст книги "Восхождение денег"

Экономическая история Аргентины в XX веке – печальная притча о том, что все сырье мира бессильно перед лицом бездарности своего обладателя. Страна хандрила все столетие, а во второй его половине постоянно пасовала перед соседями да и всем миром, когда речь шла об экономическом росте и других важных вещах. Кошмарные 1960-е и 1970-е привели к тому, что средний аргентинец в 1988 году был столь же богат (или беден), что и его родители в 1959-м. В далеком 1913-м ВВП на душу населения – почти три четверти американского, в 1998-м – чуть больше трети; аргентинцев обскакали среди прочих не только Сингапур, Япония, Тайвань и Южная Корея – это еще можно было вынести, – но и извечная соседка-соперница Чили. Что же стряслось? Главный подозреваемый – инфляция, которая выражалась двузначным показателем в 1945–1952, 1956–1968 и 1970–1974 годах. Потом начался самый настоящий кошмар: с 1975 по 1990-й она не опускалась ниже 100 % годовых, а часто не мелочилась и переходила в тысячи; в 1989 году рост цен составил 5000 %. Подельником инфляции был отказ платить по долгам: Аргентина подводила своих зарубежных кредиторов в 1982, 1989, 2002 и 2004 годах. Но даже эти матерые преступники не могли осуществить злодеяние без чужой помощи. В золотую эпоху с 1870 по 1914 год насчитывалось по меньшей мере восемь лет, когда инфляция разгуливалась до двузначных величин, да и по долгам аргентинцы не платили уж два-то раза точно. Вспомните, что инфляция – феномен не только денежный, но и политический, и причины заката Аргентины прояснятся.

В начале века олигархическая верхушка землевладельцев поставила экономическую жизнь родины в зависимость от экспорта сельскохозяйственной продукции в англоговорящие страны, и в годы Великой депрессии это решение влетело стране в копеечку. В отличие от Северной Америки, здесь не было достаточно плодородных земель, и хлынувшие в Аргентину иммигранты стекались в города, где и без того слишком многочисленный рабочий класс внимательно смотрел в рот любому демагогу. С 1930 года, когда переворот привел к власти Хосе Урибуру, участие военных в политической жизни стало обычным делом, и в 1946-м президентом стал генерал Перон, повадками до боли напоминавший европейских фашистов: рабочим он сулил деньги и лучшие условия труда, промышленникам – защиту от конкуренции. В 1955 году Перона отстранили от руководства страной. Победители испытывали меньше пиетета перед рабочим классом и в попытке обеспечить гармоничное развитие сельского хозяйства и промышленности делали ставку на удешевление национальной валюты. Очередной военный переворот в 1966-м проходил под лозунгом технической модернизации, на деле же обесценение валюты и инфляция продолжились как ни в чем не бывало. Перон вернулся, но выбрал очень неудачный момент: в 1973 году весь мир страдал от роста цен в результате первого нефтяного кризиса. Годовая инфляция превысила 444 %. Через год Перон умер, и генералы начали наступление на собственный народ. В “процессе национальной реорганизации” тысячи аргентинцев были арестованы по надуманным обвинениям, тысячи пропали без вести. Экономически хунта была беспомощна, и Аргентина быстрее и быстрее наращивала внешний долг, так что к 1984 году он равнялся более 60 % ВВП (следует отметить, что это вдвое ниже предыдущей рекордной высоты, взятой в 1900-х). Заметную роль в инфляционном кризисе сыграла война на два фронта, врагами в которой были предполагаемые мятежники в своем отечестве и Британия, не желавшая отдавать Фолклендские острова. Инфляция списывала аргентинские долги, это правда, но истинные ее причины надо искать в другом месте. Не война привела к потере контроля над ценами – в преступлении поучаствовало все общество: олигархи и вояки-каудильо, алчные предприниматели и упрямые профсоюзы, не говоря уже о нищих descamisados – “безрубашечных” поклонниках Перона. Стабильные цены оказались попросту никому не нужны. Магнатов капитала влекли дефицит платежного баланса и обесценение валюты, работники же привыкли жить по спирали: когда поднимается оплата труда, растет и инфляция, стирая выигрыш и заставляя их просить о новых увеличениях, и так далее. Постепенно финансирование бюджетного дефицита стало проводиться за пределами страны, где и собрались главные держатели облигаций⁶⁴. Вот на каком фоне раз за разом проваливались попытки стабилизации национальной валюты.

Величайший писатель Аргентины Хорхе Луис Борхес в своем рассказе “Сад расходящихся тропок” повествует о воображаемом китайском мудреце Цюй Пэне:

Такой окольный путь и предпочел уклончивый Цюй Пэн на каждом повороте своего нескончаемого романа. Я… перевел книгу целиком – и убедился: слово «время» не встречается в ней ни разу Отгадка очевидна: “Сад расходящихся тропок” – это недоконченный, но и не искаженный образ мира, каким его видел Цюй Пэн. <…> Ваш предок не верил в единое, абсолютное время. Он верил в бесчисленность временных рядов, в растущую, головокружительную сеть расходящихся, сходящихся и параллельных времен[28]28
  Русский перевод цитируется по: Борхес Хорхе Луис. Собрание сочинений: В 4 т. С-Пб, 2005. Т. 2. Перевод Б. Дубина. (Прим, перев.)


[Закрыть].

Аргентина последних десятилетий словно сошла со страниц романа Цюй Пэна. Бернардо Гринспун хлопотал об отсрочке выплаты и соблюдал заветы Кейнса относительно управления спросом, а Хуан Суррувиль не моргнув глазом брался за реформу валюты и вводил ограничения цен и оплаты труда. Тропки в самом деле расходились, но те, кто мог вытащить свою страну из передряг, предпочитали стоять на распутье. Траты казны упорно превосходили налоговые сборы, ограничения отменили раньше, чем следовало, а инфляция, словно дразнясь, замерла, отдышалась и продолжила путь наверх. Дорожки как следует попетляли, прежде чем предательски сойтись. Год 1989-й вошел в историю как год чудес в Восточной Европе. Он же стал и годом кошмаров на аргентинской улице.

Февраль 1989 года. Палящее солнце истязает аргентинцев, и метеорологи силятся вспомнить, когда еще такое было. Система электроснабжения Буэнос-Айреса трещит по швам. Люди по пять часов сидят без электричества. Надеясь предотвратить крах валюты, правительство приказывает закрыть все банки и обменные пункты. Но поздно: курс аустраля к доллару начинает свободное падение и находится в нем целый месяц. Параллельно Всемирный банк замораживает ссуды Аргентине, власти которой даже и не попробовали заткнуть брешь в своих финансах. От частных кредиторов помощи ждать тоже не стоит. Кому нужны облигации, если со дня на день инфляция превратит их в труху? Вдруг начинают ползти слухи: золотовалютные резервы центрального банка на исходе – и курсы облигаций срываются с отвесной скалы. Правительство охватывает отчаяние, разум уступает чувствам, включается печатный станок. Не спасает и это. Двадцать восьмого апреля страна в буквальном смысле этих слов остается без денег. На встрече с журналистами вице-президент центрального банка Роберто Эйльбаум поясняет: природа проблемы – физическая. На монетном дворе кончилась бумага. Да и какая разница? Ведь его сотрудники объявили забастовку. Эйльбаум говорит начистоту: “Не знаю уж как, но к понедельнику мы обязаны достать деньги”.

К июню цены росли на 100 % в месяц, и терпение граждан было на пределе. Еще в апреле покупатели разгромили супермаркет в Буэнос-Айресе, после того как по громкой связи передали объявление о немедленном подорожании всех товаров на 30 %. Злость и отчаяние били через край; в июне толпа жителей Росарио, второго по величине города в стране, двое суток крушила и грабила все, что попадалось ей под руку, оставив на своем пути как минимум четырнадцать трупов. Впрочем, как и в Веймаре, главными жертвами гиперинфляции становились не обычные люди (рабочие могли рассчитывать на повышение оплаты труда с учетом динамики цен), а государственные служащие и профессура с их установленным по контракту жалованьем, а также живущие на проценты со сбережений пенсионеры – иными словами, все те, чьи доходы были зафиксированы в местной валюте. И, как и шесть десятков лет назад в Германии, невзгоды одних были манной небесной для других – инфляция мгновенно избавила крупных должников от обязательств. Не внакладе осталось и правительство, наделавшее кучу долгов в теперь уже никому не нужных аустралях.

Ах, если бы все долги исчезали с такой же легкостью! Не тут-то было: к 1983 году внешняя долларовая задолженность страны достигла 46 миллиардов в американской валюте, то есть 40 % ВВП Аргентины. Аустраль мог вытворять все, что ему вздумается, – сумма обязательств от этого не менялась. Хотя нет, менялась: мелькавшие одно за другим правительства не могли сделать ничего, кроме новых долгов. К 1989-му страна задолжала миру 65 миллиардов долларов. А еще через десять лет – 155 миллиардов. Хорошо еще, что инфляция обыграла внутренних кредиторов в наперстки, и эта головная боль правительству не докучала. Что до кредиторов внешних, тут выбора не было: о возврате долга можно было забыть. Уж кто-кто, а Аргентина знала, как это делается. В 1890 году правительство страны отказалось возвращать внешнюю задолженность, и банк “Братья Беринг” едва удержался на краю пропасти (его чуть-чуть не доконало провальное размещение облигаций компании, заправлявшей водопроводом и канализацией столицы). Спасительные 17 миллионов фунтов были собраны лишь после вмешательства Ротшильдов; поскольку крах Берингов “нанес бы чудовищный ущерб британским коммерческим интересам по всему миру”⁶⁶, на миллион раскошелились и власти Британии. Для проведения в отбившейся от рук Аргентине необходимых реформ созвали специальную комиссию банкиров с первым лордом Ротшильдом во главе. Тогда, чтобы получить доступ к займам, аргентинцы обязались привязать песо к доллару с помощью жесткого механизма валютного администрирования⁶⁷. Сто лет спустя Аргентина волновала Ротшильдов лишь постольку, поскольку она была родиной прекрасного вина. Предотвращать банкротство жемчужины Южной Америки (или сглаживать его последствия) теперь был призван Международный валютный фонд (МВФ). И вновь было принято решение о валютном администрировании, на сей раз с привязкой к доллару.

В 1991 году министр финансов Доминго Кавальо представил публике новую – шестую за сто лет – национальную денежную единицу Аргентины – песо (peso convertible – конвертируемый песо). Зря старался. Да, надо признать, что к 1996-му инфляцию удалось снизить почти до нуля, а в 1999-м она вообще ушла в минус и началась дефляция. Но безработица сокращаться не собиралась, а, наоборот, выросла до 15 %, и неравенство в аргентинском обществе было лишь немногим меньше, чем в Нигерии. Денежная политика становилась все строже, а вот с налоговой дела обстояли хуже: государственный долг вырос с 35 % ВВП на конец 1994 года до 64 % семью годами позже, а начальники в центре и на местах не спешили балансировать свои бюджеты, предпочитая доить международный рынок облигаций. Кавальо закрепил валюту и усмирил инфляцию, за что честь ему и хвала, но не сумел искоренить въевшиеся в ткань общества дурные привычки – институты, лежавшие в основе многих кризисов минувших десятилетий. Настало время нового банкротства и новой валюты. Дважды, в январе и мае, МВФ смягчился и выдал займы в 15 и 8 миллиардов долларов соответственно, но на том уступки кончились. За 2001 год ВВП на душу населения рухнул на 12 %, и 23 декабря правительство объявило о полном моратории на выплату внешнего долга, включая облигации на сумму порядка 81 миллиарда долларов. Такие суммы не отказывался выплачивать никто и никогда.

Сквозь призму аргентинского кошмара видно, насколько уязвим внешне столь могучий рынок облигаций. В 1880-х доходность аргентинских и британских облигаций различалась на 295 базисных пунктов – скромная награда за риски, которым подвергались инвесторы вроде братьев Беринг. Разница в среднем в 664 базисных пункта в 1998–2000 годах тоже давала неверное представление о вероятности крушения здания архитектора Кавальо. Отказ Аргентины взвинтил разницу до 5500 пунктов, а к маю следующего года она превышала 7000 пунктов. После тяжелейших переговоров – долг Аргентины составляли 152 вида бумаг в шести различных валютах в восьми юрисдикциях – большинство кредиторов (всего их было около 500 тысяч) пошли на беспрецедентный шаг и согласились принять к оплате новые облигации, почти втрое урезав свои требования⁶⁸. Аргентина справедливо считала, что провернула очень удачную сделку (в последние годы экономика устойчиво растет, а разница не выходит за пределы 300–500 пунктов), а экономисты и по сей день недоумевают, почему вообще находятся страны, трепетно относящиеся к своим обязательствам перед иностранными кредиторами⁶⁹.

Воскрешение рантье

В 1920-х годах Кейнс, предвидя всплеск инфляции и превращение в пыль богатства всех тех, кто связал свое благополучие с государственными облигациями, предрекал рантье мирную смерть во сне. Мы же стали свидетелями воскрешения рантье. Во многих странах из числа жертв “великой инфляции” 1970-х годов сегодня рост цен выражается всего одной цифрой⁷⁰. (И в Аргентине инфляция официально опустилась ниже 10 %, хотя, по проведенным в провинциях Мендоса и Сан-Луис подсчетам, она как минимум вдвое больше.) Уверенность в ценах завтрашнего дня стала залогом взрывного роста рынка облигаций. Ни катастрофа в Аргентине, ни отказ правительства России в 1998 году от своего долга не помешали доходности по облигациям развивающихся стран снизиться и в 2007 году достичь уровня, не виданного с начала века, – инвесторы были уверены в счастливом будущем. Слухи о смерти мистера “бонда” оказались сильно преувеличены.

Инфляция пошла вниз отчасти потому, что технологический прогресс в сочетании с дешевизной рабочей силы в Азии позволили сократить издержки производства многих товаров, от одежды до персональных компьютеров. Изменился и подход к денежной политике, причем в два приема: в конце 1970-х и 1980-х под влиянием идеологов и практиков монетаризма Банк Англии и ФРС повысили ставки по краткосрочному кредитованию, а уже в 1990-х стали ориентироваться в своей работе на заранее поставленные цели (например, на определенный уровень инфляции). Как показывает случай Аргентины, ослабели и структурные предпосылки высокой инфляции. Растеряли былое могущество профсоюзы. Убыточные отрасли были переданы в руки частных предпринимателей. Все это так, но вот что важнее всего: существенно выросла доля граждан, заинтересованных в получении стабильного дохода с облигаций. Все большая и большая часть богатства жителей развитых странах помещается в частные пенсионные фонды и иные сберегательные учреждения, а те держат значительную часть своих средств в государственных облигациях и других ценных бумагах с фиксированной доходностью. Исследование пенсионных фондов в одиннадцати странах-лидерах экономического мира показало: в 2007-м более четверти их активов приходилось на облигации, и пусть это меньше, чем двадцать лет назад, но все равно очень много⁷¹. С каждым годом пенсионеров становится больше и в относительном измерении, а значит, растет доля населения, рассчитывающая на подобные фонды.

Самое время заглянуть в Италию – на родину рынка облигаций как такового. В далеком 1965-м, на пороге Великой инфляции, лишь один из десяти итальянцев был старше шестидесяти пяти лет. За сорок лет их доля удвоилась, и в клуб пожилых входит каждый пятый. Если верить прогнозам ООН, к 2050 году их будет и вовсе треть населения. Стареющее общество как никакое другое нуждается в бумагах с фиксированной доходностью и в низкой инфляции для сохранения покупательной способности купонных выплат. Люди постоянно покидают ряды рабочей силы – выходят на пенсию, – провоцируя дефициты бюджета и размещение все новых облигаций. Ну а поскольку денежными делами на континенте теперь ведает Европейский центральный банк, итальянские политики больше не смогут напечатать деньги и раскрутить инфляционную спираль.

Не факт, что сегодня Джеймс Карвилл подписался бы под своей крылатой фразой. После Клинтона руководство страной перешло к Джорджу Бушу-младшему, и рынок облигаций уже не демонстрировал так полюбившейся Карвиллу железной воли. За несколько месяцев до избрания Буша президентом, 7 сентября 2000 года, временно вышел из строя расположенный на нью-йоркской Таймс-сквер Счетчик государственного долга США. Его последними словами были: “Наш общий долг: 5 676 989 904 887 долларов. Доля вашей семьи: 73 733 доллара”. Уже три года бюджет сводился с профицитом, и оба главных кандидата уверяли, что избавление от долга вполне реально. Телекомпания CNN сообщала с места событий:

Ал Гор, кандидат от Демократической партии, вынес на суд публики план, призванный победить долг к 2012 году. Главные экономические советники кандидата от республиканцев, губернатора Техаса Джорджа У. Буша, согласились, что долг надлежит выплатить, но предпочли не называть возможную дату завершения этого проекта⁷².

Впоследствии выяснилось, что молчание советников Буша было красноречивее тысячи слов. За восемь лет его пребывания в Белом доме бездефицитный бюджет принимался лишь однажды. Федеральная задолженность достигла 9 триллионов долларов. Бюджетный комитет Конгресса США полагает, что долговое бремя продолжит расти и к 2017 году преодолеет отметку в 12 триллионов долларов. Ужасающая расточительность – в этом сходятся все, кроме рынка облигаций. Доходность казначейских облигаций сроком на десять лет, в декабре 2000-го составлявшая 5,24 %, к ноябрю 2008-го как ни в чем не бывало опустилась до 3,53 %.

“Головоломкой” нарек безразличие доходности облигаций к повышениям краткосрочной ставки процента великий и ужасный Алан Гринспен⁷³, и для решения этой задачки одного рынка облигаций не хватит. Движимые жаждой истины, теперь мы должны обратить свое внимание на юного и куда более подвижного члена семейства – рынок долей в акционерном капитале компаний. Проще говоря, наш путь лежит на фондовую биржу.

Глава III
Пуская пузыри

Шесть с половиной тысяч километров тянутся вдоль западного побережья Южной Америки Анды – кривой, скошенный набок позвоночник целого континента. Почти сто миллионов лет назад тектоническая платформа Назка начала медленно, но верно въезжать в плиту, впоследствии ставшую Южной Америкой, и на их стыке образовалась знаменитая горная цепь; высшая точка ее – гора Аконкагуа в Аргентине – на 6700 метров поднимается над уровнем моря. Младшие братья Аконкагуа живут в Чили и, словно охрана в только что начищенных и блистающих латах, оберегают покой столицы – Сантьяго. Если же вы и вправду желаете проникнуться величием Анд, то мой вам совет – отправляйтесь в высокогорную Боливию. Когда на пути из Ла-Паса к озеру Титикака небо заволакивают дождевые облака, оно уходит на второй план, оставляя линию горизонта в распоряжении горных вершин, подобных зубьям ручной пилы.

Глядя на Анды, не верится, что человеку удалось преодолеть эту громадину, подчинить ее себе. Но одна американская компания боялась горных гигантов не сильнее, чем лежащих к востоку тропических лесов Амазонки. Компания эта вознамерилась построить два газопровода: один простирался бы от Боливии до атлантического побережья Бразилии, другой – самый длинный в мире – соединял бы южную оконечность Патагонии и аргентинскую столицу Буэнос-Айрес.

Амбиции капитализма нового образца и их воплощение в умопомрачительных проектах вроде этого стали осуществимы лишь после изобретения того, что стало столпом современной цивилизации, – акционерной компании. Благодаря таким компаниям тысячи незнакомых людей складываются и пускаются в рискованные и дорогостоящие авантюры, требующие огромных затрат капитала здесь и сейчас и лишь потом дающие (или не дающие) прибыль. Восхождение денег продолжается: наступила эпохи банков, родилась облигация, а теперь мы проследим, как возникли и развивались акционерные корпорации с ограниченной ответственностью. “Акционерные”, потому что капитал компании принадлежит великому множеству отдельных вкладчиков, а те наслаждаются "ограниченной ответственностью” – компания обладает своим юридическим “лицом”, и в случае провала затеи инвесторы не рисковали всем своим имуществом. На кону стоит лишь та часть средств, что ушла на покупку доли в компании. Для множества мелких предприятий наиболее разумной формой ведения дел остается товарищество. Завоевание континентов было бы немыслимо без компаний¹.

Компании преобразили мировую экономику не без чужой помощи. В теории зоркие владельцы долей исправно посещают ежегодные собрания акционеров и прямо или косвенно проводят свои пожелания в жизнь с помощью членов правления и таким образом заставляют управляющих компанией отвечать за свои поступки. На практике же компании, да и их управляющих, куда больше заботит реакция фондового рынка, где ежедневно покупаются и продаются тысячи крошечных кусочков предприятия (выбирайте, как их называть – акциями или долями). По сути, цена акции сегодня говорит об ожиданиях относительно прибыльности фирмы в будущем. Каждый день, каждую минуту на фондовых биржах мира проходят голосования: публика деньгами выражает свое мнение по поводу мастерства управляющих, сообщает, насколько привлекательны те или иные товары и чего стоит ждать от главных рынков распространения, – словом, выносит всестороннее суждение о перспективах того или иного предприятия.

Фондовые рынки существуют в отдельном мире. Разные люди по-разному оценивают грядущую прибыльность фирм, а по-другому и быть не может, ведь будущее в принципе непредсказуемо. Будь мы вычислительными машинами и учти мы все доступные сведения, наверное, мы пришли бы к единому заключению. Но мы люди, и кое-что человеческое нам не чуждо: мы близоруки и всегда готовы поддаться истерике. Бывает, что инвесторов – всех сразу – накрывает блаженное чувство эйфории, и рынки как по команде взмывают вверх – это и есть “необоснованное воодушевление” из знаменитого выступления бывшего председателя ФРС Алана Гринспена². Как заметил Кейнс, людьми правит животное чутье, и мыльный пузырь наших ожиданий лопается в ту секунду, когда жадное возбуждение сменяется страхом. Современный фондовый рынок нельзя представить без биологических аналогий. Оптимистично настроенных покупателей называют быками, мрачных продавцов – медведями. Нынешние инвесторы, говорят, напоминают стадо скота эпохи новых технологий – сейчас они пощипывают сочные процентные выплаты, но уже через секунду вполне могут понестись в стойла, сметая все на своем пути. И дело, разумеется, не в аналогиях – в фондовом рынке, как в зеркале, отражается душа человечества. Рынки, как и homo sapiens, подвержены депрессии. Часто у них случается самый настоящий нервный срыв. Рано или поздно надежда (или потеря памяти) торжествует, и все плохое забывается.

Первый обмен акций на деньги произошел четыре века назад, и лишь немногим позже лопнул первый в череде мыльных пузырей на фондовых рынках. Снова и снова котировки акций берут немыслимые и неоправданно высокие планки, но не могут удержаться и падают вниз. Снова и снова, пока курсы летят вниз, обладатели сокровенного знания облапошивают наивных новичков. И каждый раз события развиваются по привычному сценарию.

Акт первый. “Сдвиг”. Экономические обстоятельства меняются и создают новые возможности для заработка. Определенные компании пользуются этим.

Акт второй. “Эйфория”. Взлет ожидаемой прибыли провоцирует рост котировок акций.

Акт третий. “Мания”. Возможность легкого заработка притягивает в отрасль новичков и жуликов; вторые охотно избавляют первых от лишних денег.

Акт четвертый. “Тревога”. Знающие люди начинают понимать, что многократный рост цен не имеет под собой реальных оснований, и продают свои акции – пока с прибылью.

Акт пятый, заключительный. “Вспышка недоверия, или Исход”. С продажей акций падает их цена и стадное чувство менее опытных покупателей толкает их к выходу с рынка. Мыльный пузырь лопается³.

С пузырями на фондовом рынке во все времена были неразрывно связаны три явления. Во-первых, это, как говорят экономисты, “асимметрия информации”. Управляющие неожиданно пошедших в гору компаний лучше осведомлены о положении дел, чем рядовые вкладчики, и пользуются этим в личных целях. Одни всегда знают больше, чем другие, и это нормально, но когда пузырь растет, многие знающие люди вдобавок еще и мошенничают⁴. Во-вторых – финансовые потоки, не скованные границами государств. Опыт показывает: чем свободнее движется капитал, тем легче надуться пузырю. Матерый делец из крупного финансового центра может не обладать подлинно сокровенным знанием, доступным только посвященным. И все равно он скорее, чем желторотый новичок, правильно выберет время покупки и сбросит акции раньше, чем пузырь лопнет. Пузырь ширится, словно огромное солнце, но слепит не всех, и среди возбужденных охотников за легкой наживой всегда найдутся более и менее разумные. Наконец, что важнее всего, настоящий пузырь просто немыслим без легкого доступа к новым деньгам. Часто зачинщиком выступает центральный банк, и не важно, грешит он деятельно или просто попустительствует чужой безответственности.

История, и история пузырей на фондовых рынках в частности, карает, но почти ничему не учит. Попробуйте посмотреть на мир глазами читателей журнала Business Week – дважды, с разницей в два десятка лет. Обложку номера от 13 августа 1979 года украшала мятая акция в форме потерпевшего крушение бумажного самолетика, а заголовок гласил: “Смерть акций. Инфляция уничтожает фондовый рынок”. Читатель вряд ли мог усомниться в серьезности происходившего:

Мало кто из нас не успел отказаться от акций в пользу более доходных и защищенных от инфляции вложений. А теперь и пенсионные фонды, последний оплот фондового рынка, добились права переводить свои средства из акций и облигаций в недвижимость, фьючерсы, золото и даже бриллианты. Кажется, смерть акций неотвратима, а воскресение им не светит⁵.

Индекс Доу-Джонса для акций промышленных компаний, старожил среди американских фондовых показателей, в тот день закрылся на отметке 875 пунктов; он лишь на самую малость опередил свое значение десятилетней давности и на 17 % отставал от наивысшей точки в 1052 пункта, покоренной в январе 1973 года. После пятнадцати лет разочарований будущее и не могло видеться иначе как в мрачном свете. Но акции не собирались умирать во сне – несколько лет они готовились к наступлению, одному из величайших в истории рынка. Падение Доу-Джонса длилось до августа 1982-го; индекс просел до 777 пунктов, набрал воздуху и начал головокружительное восхождение. Пяти лет не прошло, как он утроился, к лету 1987-го Доу-Джонс – на 2700 пунктах, чего раньше не бывало. Не помешала и мгновенная паника в октябре того же года: подъем очень скоро возобновился. А с 1995-го его темпы заметно возросли. Почти что 10 395 пунктов по состоянию на 27 сентября 1999 года: за какие-то двадцать лет цена средней американской компании увеличилась без малого в 12 раз. В тот день захлебывающиеся от счастья читатели Business Week узнали, что

в нынешних условиях легко вообразить индекс Чарльза Доу берущим высоту в 36 000 пунктов. По крайней мере, так уверяют в своей книге “Доу – 36 000, или Новый способ подзаработать на грядущем росте фондового рынка” Джеймс К. Глассман и Кевин А. Хассет. По мнению авторов, рынок вполне заслуживает столь щедрой оценки и обязательно получит ее через три года или в худшем случае через пять лет, когда с ними согласятся инвесторы… Даже при сегодняшнем показателе “цена-прибыль” [29]29
  Показатель “цена-прибыль” подсчитывается делением цены акций на прибыль компании, с учетом выплаты дивидендов. В среднем в период с 1871 г. по наши дни в Америке этот показатель равнялся 15,5. До своего максимума, 32,6, он поднялся в 1999-м. Сегодня он составляет 18,6 (все данные получены компанией Global Financial Data с использованием индекса Standard and Poor's 500).


[Закрыть] на уровне 30 почти все акции торгуются по дешевке. Глассман и Хассет не сомневаются: цена вполне может – и должна – превышать прибыль не в 30, а во все 100 раз…⁶

Меньше чем через четыре месяца после выхода статьи, когда стало ясно, что ожидания относительно прибыльности высокотехнологичных компаний – “дот-комов” – явно завышены, мыльный пузырь лопнул. К октябрю 2002 года Доу-Джонс упал до 7286 пунктов, откатившись на рубежи 1997 года. С тех пор он существенно вырос, но и в апреле 2008-го, когда я писал эти строки, не составлял даже трети от предсказанного Глассманом и Хассетом уровня.

Если мы сравним общую доходность всех акций (предположив при этом, что дивиденды снова вкладываются в ценные бумаги) с доходностью других активов, например государственных облигаций и коммерческих или казначейских векселей – а по последним можно судить и об очень широкой группе краткосрочных инструментов вроде фондов денежного рынка или вкладов до востребования, – то получим наилучшее представление об истинных успехах американского фондового рынка. Давайте начнем с 1964-го – года рождения автора этой книги. В семьдесят раз – вот во сколько к 2007 году вырос бы вклад моих родителей, если бы тогда они имели возможность его сделать, а затем реинвестировали бы все полученные дивиденды. Только подумайте: 10 тысяч долларов превратились бы в 700 тысяч! Иные ценные бумаги принесли бы им куда меньше. Стоимость разумно подобранного портфеля облигаций возросла бы всего в 23 раза (даже чуть меньше), а векселя и вовсе подорожали всего в 12 раз. И это без учета постоянного увеличения стоимости жизни – она за истекшие четыре с половиной декады поднялась едва ли не в 7 раз. В реальном выражении акции показали рост в 10,3 раза, облигации и векселя – в 3,4 и 1,8 раза соответственно. А вот если бы родители ошиблись и оставили пресловутые 10 тысяч долларов под подушкой, то 85 % заначки для их любимого сына были бы съедены инфляцией.

Вот уже много десятков лет американский фондовый рынок с завидным постоянством обгоняет все остальные. По некоторым оценкам, за семьдесят лет с 1920-х годов его среднегодовая доходность (за вычетом инфляции) составила 4,73 %. Серебро досталось Швеции (3,71 %), за ней финишировала Швейцария с результатом 3,03 %, а Великобритания с ее 2,28 % чудом уцепилась за место в десятке. Шесть из двадцати семи изученных рынков хотя бы по разу уходили в глубокий минус, обычно на фоне войны или революции. При этом в десяти странах, включая Венесуэлу, Перу и Колумбию, отрицательной (в реальном выражении) была и долгосрочная доходность, а замыкала список Аргентина, чей фондовый рынок в среднем проседал на 5,36 % в год⁷. “Думаешь вперед – бери акции”: кое-где такой подход может и сработать, но далеко не везде⁸. У нас нет надежных сведений обо всех странах, но и имеющиеся данные красноречиво свидетельствуют о приблизительно пятикратном превосходстве акций над облигациями в течение XX века⁹. Удивляться тут нечему. В предыдущей главе мы видели, что облигации суть не более чем обещания государства выплачивать проценты на протяжении оговоренного срока, а затем вернуть и основную сумму. Далеко не все чтили свои обязательства – одни обесценивали их вместе со своей национальной валютой, другие просто отказывались платить по счетам. Иное дело – акция, доля в капитале заточенной на получение прибыли корпорации. Успех дела сулит акционерам не только дивидендные поступления, но и (скорее всего) рост первоначального капитала. Не обходится и без рисков. Доходность акций куда менее предсказуема и более своенравна, чем проценты по облигациям и векселям. Независимые государства исчезают с лица земли нечасто, а вот в мире компаний такое случается сплошь и рядом. Если корпорация банкротится, держатели облигаций и других долговых расписок получат свои средства в первую очередь, а акционеры часто остаются с носом. Экономисты говорят, что высокая доходность акций обусловлена дополнительной “премией за рискованность”, пусть часто этот риск очень даже оправдан.