Текст книги "Великие маги хедж-фондов. Трейдеры, которые не проигрывают"

Корреляция – это просто слово, которое используется для сравнения двух активов. Делая ставки, я не смотрю на корреляцию – я смотрю на различия движущих сил. Я выбираю 15 или более активов, которые ведут себя по-разному по объективным причинам. Да, я могу говорить о некоррелированности потоков доходности в портфеле, но учтите, что я использую термин «корреляция» иначе, чем все остальные. Я говорю о причинно-следственной связи, а не о мере.

– В последнее время в прессе часто пишут о корпоративной культуре Bridgewater. Как бы вы ее описали?

– Культура Bridgewater ищет истину, поощряя независимое мышление и инновации в условиях радикальной правды и предельной прозрачности. Мы признаем, что для достижения поставленных целей необходимо учитывать разные мнения, исследовать ошибки и слабые места без оглядки на личности. Это культура, где придерживаются очень высоких стандартов, где люди проявляют честность в отношении друг друга и предельный такт. Это культура, в которой ценят правду и прозрачность настолько, что мы записываем почти все обсуждения, чтобы исключить возможность подтасовки фактов.

Одна из величайших проблем человечества заключается в том, что люди постоянно повторяют «я думаю так», «а я думаю этак», хотя есть большая вероятность ошибки. В конце концов, если по какому-то вопросу имеются сильные разногласия, значит, многие должны быть неправы. Но большинство абсолютно уверено в собственной правоте. Как это возможно? Представьте, насколько проще было бы принимать решения, если бы несогласные оказались менее уверенными в себе и более открытыми для поиска истины путем вдумчивого обсуждения. Как бы то ни было, но нам такой метод отлично подходит.

– Когда между вами и сотрудниками Bridgewater, чье мнение вы уважаете, возникают разногласия, как они разрешаются?

– Мы задаем друг другу вопросы, благодаря чему достигаем взаимопонимания. Вот у вас такое мнение. Почему оно такое? В чем заключается доказательство? На что нужно обратить внимание? Как разрешить разногласия? Кого следует позвать, чтобы облегчить взаимопонимание и сдвинуться с места? И так далее. Процесс этот приводит к открытиям. Фантастика! Если есть разногласия по поводу чего-то, что должно быть встроено в процесс принятия инвестиционных решений, то к согласию нужно прийти трем инвестиционным директорам (Далио, Боб Принс и Грег Дженсен). Соглашения мы достигаем почти каждый раз. В противном случае мы вообще не вносим изменений.

– Означает ли это, что каждый раз, когда вы занимаете определенную позицию на рынках, все ключевые сотрудники дают на это согласие?

– Нет. Наш метод заключается в определении критериев, по которым мы принимаем решения на рынке. Эти критерии – я называю их принципами – систематизированы. Принципы определяют, что мы делаем в различных обстоятельствах. Другими словами, мы принимаем решения относительно критериев, которые используем для принятия решений. По отдельным позициям мы не принимаем решений.

Мы можем отследить, когда и при каких обстоятельствах выигрывала и проигрывала любая торговая стратегия. У каждой есть послужной список, который мы скрупулезно изучаем и затем объединяем в портфель диверсифицированных стратегий. Если в режиме реального времени стратегия работает не так, как ожидалось, мы переоцениваем ее – и если соглашаемся с изменениями, то перестраиваем системы. Мы поступаем так вот уже 36 лет.

– За 20 лет у вас было только две просадки хуже 12 %, а самая худшая – 20 %. Как вам удавалось так контролировать просадки с использованием направленной стратегии?

– Разобью ответ на две части. Во-первых, как говорилось ранее, мы уравновешивали риски, исходя из нескольких независимых факторов. Стараемся не сосредотачивать слишком большую часть портфеля на чем-то одном. Во-вторых, мы проводили стресс-тестирование стратегий на разных временны́х отрезках и в разных сценариях.

Думаю, что многие сталкиваются с просадками, причем намного большими, чем ожидалось, потому что не пытались понять, как стратегия работает в других условиях. Есть менеджеры с пятилетним опытом, которые считают, что у них отличный послужной список, а значит, и подходы тоже удачные. На самом деле они не представляют, как их стратегия поведет себя в других обстоятельствах. Подходы, основанные на недавнем опыте, будут работать до тех пор, пока не перестанут.

Мы со своей стороны проверяем наши критерии, чтобы убедиться, что они универсальные и вневременные. Универсальность означает, что мы рассматриваем, как стратегия работает в разных странах, а вневременной подход – как она ведет себя в любые периоды времени. Нет причин, по которым ее эффективность должна меняться в разные временные промежутки или при переезде из одной страны в другую. Такой широкий анализ дает преимущество по сравнению с большинством менеджеров. Например, чтобы понять текущую ситуацию в США с нулевой процентной ставкой и снижением долговой нагрузки, нам необходимо понять, что происходило давным-давно, например в 1930-х гг., и в других странах, например в Японии, в эпоху постпузыря. Делеверидж сильно отличается от рецессии. После Второй мировой войны других делевериджей, кроме нынешнего, в США не было.

– Существуют ли ограничения на риск по отдельным позициям?

– По размеру позиции, но не по цене. Мы не используем стопы. Мы торгуем примерно на 150 различных рынках (я использую термин «рынок» для обозначения как отдельных рынков, так и спредов). Но в любой момент у нас только около 20 значительных позиций, которые не коррелированы друг с другом, и на них приходится около 80 % риска.

– В серьезной просадке делаете ли вы что-нибудь по-другому? Снижаете ли свою экспозицию?

– Я не верю в снижение экспозиции при убыточной позиции. Поясню. Для меня в такой ситуации единственно уместный вопрос: «Насколько мое нахождение в убыточной позиции – статистически значимый показатель последующего движения цены?» Статически оно не значимо. Вот поэтому я и не меняю позиции.

– Следует ли из ответа, что независимо от того, находитесь ли вы на новом максимуме или упали на 15 %, вы все равно будете определять размер позиций точно так же?

– Да, занимаемые позиции и их размер будут точно такими же.

– Если позиция работает плохо, пересматриваете ли вы стратегию?

– Каждый раз. Лучшими открытиями я обязан неудачным позициям. Например, в 1994 г. мы открыли длинные позиции по ряду рынков облигаций, которые тогда распродавались. Применительно к рынкам облигаций у нас есть несколько правил и систем, и они указывали на чистую длинную позицию по каждому из рынков. Впоследствии мы поняли, что если бы взяли те же самые системы и торговали на основе спреда, то получили бы куда лучшие результаты по соотношению доходности и риска. Универсальная истина – что можно повысить соотношение доходность/риск за счет снижения корреляции. Если в результате исследований мы получаем новое понимание, то меняем процесс.

– Это пример того, как убыточная позиция заставила вас изменить процесс. Но как насчет отдельной позиции, которая приносит убытки? Я понимаю, что вы не выходите из позиции или не сокращаете ее только потому, что теряете капитал, но можете ли вы изменить свое мнение, если поймете, что упустили из виду какой-то фактор или не придали ему достаточного значения?

– Так не бывает. Изменение мнения зависит от того, как информация проходит через наши правила принятия решений. Они определяют направление и размер позиции в данных обстоятельствах.

– То есть торговый процесс полностью систематизирован, а не зависит от дискреционных решений?

– Систематизирован на 99 %. Но системы эти развиваются, поскольку накопленный опыт побуждает нас изменять или добавлять правила. Однако мы не принимаем дискреционных торговых решений по 99 % наших индивидуальных позиций.

– А если произойдет какое-то своеобразное событие, которое не было учтено системой?

– Если это что-то вроде разрушения Всемирного торгового центра, то да, мы можем принять дискреционное решение. В большинстве случаев оно будет направлено на снижение риска. Я бы сказал, что дискреционные решения будут касаться менее 1 % всех сделок.

– Ваш процесс полностью основан на фундаментальных факторах или система учитывает и технические факторы?

– Технических факторов нет.

– То есть в отличие от большинства CTA, которые используют систематический подход, основанный только на технических факторах и в первую очередь или исключительно на цене, вы также используете систематический подход, но основанный лишь на фундаментальных факторах.

– Именно так.

– Как появилась система Bridgewater?

– Примерно с 1980 г. я принял за правило, что всякий раз, когда буду заключать сделку, запишу в блокноте, по каким причинам это сделал. Ликвидируя сделку, я сравнивал свои рассуждения и ожидания с тем, что происходило на самом деле. Однако обучаться только на реальном опыте не очень практично: для получения репрезентативной выборки, то есть чтобы определить, работает ли правило принятия решений или нет, требуется слишком много времени. Я обнаружил, что могу провести бэктест своих записей и таким образом понять, как они сработают, и при необходимости довести их до ума. Следующим шагом стало определение правил принятия решений на основе критериев. Требовалось, чтобы они получили логическое обоснование, поэтому я избегал сбора данных. Вот так в первые годы началась и развивалась система Bridgewater. Процесс продолжался и совершенствовался со сторонней помощью на протяжении многих лет.

– Пересматриваются ли отдельные правила, входящие в систему Bridgewater, или они остаются неизменными?

– Иногда. Например, раньше мы учитывали, как изменение цен на нефть влияет на разные страны. Между первым и вторым нефтяными кризисами в 1970-х гг. в Северном море были найдены месторождения нефти, и Великобритания превратилась из нетто-импортера в нетто-экспортера. Это событие побудило нас изменить правило принятия решений, связанных с ценами на нефть, так, чтобы оно менялось при изменении соотношения экспортных и импортных статей.

– Как вам удается управлять таким большим капиталом без существенного снижения эффективности работы? В 2010 г. вы продемонстрировали максимальную доходность, притом что распоряжались максимальными активами. Большинство хедж-фондов сталкиваются с проблемами, управляя куда меньшими суммами.

– Есть два основных отличия между нами и большинством хедж-фондов. Они гораздо активнее торгуют на меньшем количестве рынков. Мы же торгуем практически на всех ликвидных рынках, поэтому сумма, связанная с определенным рынком, невелика по отношению к общему капиталу. Также мы медленно меняем позиции. Как вам известно, транзакционные издержки зависят от суммы, которую нужно переместить за конкретный период времени. Поэтому у нас намного больше возможностей, чем у трейдеров, которые торгуют на меньшем количестве рынков и быстрее меняют позиции.

– Какова скорость вашего годового оборота на рынке?

– Зависит от того, что вы подразумеваете под скоростью оборота. Если вы определяете оборот как переход от чистой длинной позиции к чистой короткой, а не как изменение величины, то средняя продолжительность оборота составляет примерно год-полтора.

– Другими словами, это очень медленный процесс.

– Небыстрый, да.

– Что скажете насчет такого года, как 2008-й, когда на рынках наблюдаются значительные колебания цен за считаные дни?

– В некоторые годы скорость оборота может оказаться существенно выше, чем в другие, хотя в 2008 г. она была ненамного выше средней. Полагаю, вы считаете, что в период нестабильности мы торгуем больше. Это не обязательно так. Наши сделки напрямую зависят от фундаментальных показателей и косвенно, в той мере, в какой ценовые изменения делают рынок дешевле или дороже, – от цены.

– В таком случае полагаю, что есть еще одна причина, по которой величина капитала становится не настолько большой проблемой, как можно предположить, основываясь на огромных активах под вашим управлением. Она заключается в том, что вы будете продавцом, когда на рынке много покупателей, и покупателем, когда много продавцов?

– Часто так и происходит, но, если бы фундаментальные показатели менялись быстрее, было бы по-другому. Мы станем торговать в направлении, противоположном движению цены, при условии неизменности фундаментальных показателей. Цены падают, фундаментальные показатели остаются прежними, тогда мы будем покупателями. Но на деле фундаментальные показатели тоже меняются. Поэтому направление наших сделок зависит как от изменений фундаментальных показателей, так и от изменений цены.

– Но в период, подобный осени 2008 г., когда за считаные дни на рынках наблюдались огромные колебания, основанные в основном на изменении настроений, а не фундаментальных показателей, думаю, что вы, скорее всего, будете действовать в противоположном большинству трейдеров направлении. В то время как они станут продавать, чтобы сократить свои позиции, когда рынок резко ломается, вы предпочтете покупать и получите много ликвидных активов.

– Верно, разве что в фундаментальных показателях произойдет медвежий сдвиг.

– Вы когда-нибудь попадали в ситуации, когда размер капитала становился проблемой?

– Нет, потому что мы за этим следим. Мы располагаем информацией о транзакционных издержках и знаем, сколько времени потребуется для входа и выхода из позиций. Мы ограничиваем размер позиции, чтобы гарантировать, что сумеем выйти из нее достаточно быстро и таким образом сохранить транзакционные издержки на низком уровне по сравнению с ожидаемой альфой сделок на конкретном рынке.

– Существуют ли ограничения на максимальный рост фонда?

– Да, фонд был закрыт несколько лет.

– Но в таком году, как 2010-й, ваши активы все равно существенно выросли за счет прибыли?

– Мы вернули прибыль.

– В трудном для многих хедж-фондов 2008 г. вы добились неплохих результатов. С чем вы это связываете?

– Ранее мы изучали другие левериджинги и делевериджинги, поэтому критерии для торговли в условиях делевериджа уже были установлены. Мы анализировали как инфляционные делевериджи, например в Германии 1920-х гг. и в Латинской Америке 1980-х гг., так и дефляционные делевериджи, скажем, в Великую депрессию 1930-х гг. и в Японии 1990-х гг. Лично мне довелось наблюдать за делевериджем в Латинской Америке и Японии. Мы осознавали, что если такие крупные события уже происходили, то они могут снова произойти. Также мы считали, что понимание подобных событий важно для представления о том, как работают экономика и рынки.

За восемь лет до снижения долговой нагрузки, начавшейся в 2008 г., мы разработали и внедрили индикатор депрессии. По нему надлежало определять, когда наступает депрессия, на основе совпадения ряда условий, таких как процентные ставки ниже определенного низкого уровня, сокращение роста частного кредитования, падение фондового рынка и расширение кредитных спредов. Мы осознавали, что, когда индикатор депрессии сработает, у нас будет меньше надежных показателей, причем на некоторые из них депрессия повлияет сильнее, чем на другие. Например, если процентные ставки близки к нулю, очевидно, что они не могут служить надежным индикатором. Мы провели симуляцию работы систем при инфляционном и дефляционном делевериджах. Если срабатывает индикатор депрессии, правила системы и ограничения риска корректируются в соответствии с обстоятельствами периода снижения долговой нагрузки.

В 2008 г. было очевидно, что инвесторы по большей части закредитованы в позициях carry trade, то есть покупают высокодоходные активы, финансируемые за счет коротких позиций по низкодоходным активам. Лопнет кредитный пузырь – и позиции придется разворачивать. Также было очевидно, что банки быстро и неосмотрительно увеличивают кредитное плечо. Мы ожидали, что они понесут большие убытки, поскольку, изучив их 10-дневные отчеты, знали, какие позиции они занимают. Применяя индикативные цены, мы сопоставили их балансы с рынком, что дало представление о негативных последствиях для экономики других рынков. Короче говоря, зная, как происходит делеверидж, мы отслеживали соответствующие факторы, а понимая причинно-следственные связи, в 2008 г. было несложно занять выгодную позицию.

Помимо того, что мы хорошо подготовились к трейдингу в период снижения долговой нагрузки, в 2008 г. мы были уязвимы не так, как большинство хедж-фондов, просто потому что стратегия Pure Alpha позволяет избежать встроенных бета-активов. Хедж-фонды обычно смешивают бета– и альфа-активы. Правда о хедж-фондах в том, что большая часть того, что выдается за альфу, на самом деле – бета, которая продается по цене альфы. Средний хедж-фонд примерно на 70 % коррелирует с акциями. Почему большинство хедж-фондов настолько явно перекошено в сторону стратегий, которые срабатывают в удачное время? Считаю, что всему виной натура человека: он выбирает стратегии, которые хорошо проявили себя в недавнем прошлом, что подразумевает долгосрочную тенденцию.

– Какой вам видится текущая экономическая ситуация в США?

– Сейчас мы наблюдаем за широкомасштабным сокращением доли заемных средств, что негативно сказывается на росте экономики. Страны-должники, у которых есть возможность печатать деньги, будут вести себя иначе, чем те, у которых ее нет. Первые, например США, смогут ослабить давление дефляции и депрессии, вторые станут испытывать классическую дефляционную депрессию. Однако эффективность количественного смягчения будет ограниченной, потому что владельцы облигаций, выкупаемых ФРС, не используют напечатанные деньги для покупки дома или автомобиля. Кроме того, фискальное стимулирование будет очень ограниченным из-за реальной политической ситуации. А потому маловероятно, что у нас появится эффективная денежно-кредитная или фискальная политика. Значит, мы будем зависеть от роста доходов, а он будет медленным, возможно, около 2 % годовых, потому что зависит от роста долга для финансирования покупок, и я не ожидаю значительного роста частного кредитования. Темпа роста в 2 % недостаточно для существенного снижения уровня безработицы. Есть риск, что, если состояние экономики ухудшится, у нас не окажется эффективных инструментов, чтобы обратить процесс вспять. Текущие обстоятельства аналогичны ситуации, когда мы находимся в состоянии рецессии и не можем снизить процентные ставки.

– Если бы вы располагали возможностью проводить политику, существуют ли какие-то меры, которые улучшили бы текущую ситуацию?

– Лучшая мера – распределение проблем на длительный период, чтобы номинальные процентные ставки оставались ниже номинальных темпов роста.

– Как этого добиться?

– С помощью комбинации монетарной и фискальной политики, которая обеспечивает достаточный объем государственных расходов и тем самым компенсирует сокращение расходов частного сектора и удерживает экономику от сокращения. Избежать неуправляемого сокращения экономики необходимо, чтобы поддерживать социальный и политический порядок. Одновременно требуется хорошо продуманная схема реструктуризации долга, потому что мы уже не можем позволить долгам расти быстрее, чем доходы, и их следует постепенно снижать.

– Если вы станете активнее расходовать бюджетные средства, это приведет к дальнейшему увеличению долга. Мы зависим от иностранного капитала, который покупает наши долговые обязательства. Нет ли риска, что дальнейшее увеличение долга за счет фискального стимулирования отпугнет иностранных покупателей американских облигаций?

– Конечно, есть. Вот почему крайне важно, чтобы фискальные расходы использовались для инвестиций, которые приносят прибыль, превышающую затраты. Мы не можем позволить себе тратить деньги впустую.

– Вы о том, что расходы должны быть направлены на такие вещи, как инфраструктура?

– Да, нужно, чтобы незанятые люди работали над полезными проектами. Это принесет пользу и в социальном плане. Я считаю, что для общества очень плохо, когда люди долгое время остаются без работы.

– Это также ложная экономия. Вы платите безработным страховку и несете расходы по социальной защите, но ничего не получаете взамен. С другой стороны, если вы платите за строительство мостов и ремонт дорог, то по крайней мере извлекаете некую выгоду – получаете эффект мультипликатора.

– Так и есть. Мне не нравится вариант с раздачей денег, потому что он приводит к обесцениванию валюты и бегству инвесторов из американских активов. Правительство должно постараться сделать так, чтобы расходы стали выгодным вложением.

– Существует ли, по вашему мнению, опасность, что печатание денег приведет к риску инфляции?

– В ближайшие пару лет – нет. Однако в долгосрочной перспективе для страны с дефицитом платежного баланса, зависящей от иностранного капитала, есть риск, что иностранные инвесторы начнут отступать, опасаясь ослабления валюты из-за усердного печатания денег. Первый признак такого сдвига – сокращение срока действия облигаций, которые приобретаются иностранцами, что еще больше ужесточает кредитование. Такую реакцию можно было наблюдать в 1931–1933 гг.: США находились в дефляционной депрессии, а процентные ставки росли. В таких обстоятельствах центральный банк обычно покупает больше облигаций, тем самым компенсируя разницу – монетизируя долг, что вызывает ослабление валюты и, как следствие, перемещение денег в реальные активы и другие валюты. Такая фаза занимает несколько лет. Вначале происходит переход от дефляции к низкому уровню инфляции. Например, когда в 1933 г. Рузвельт решил запустить печатный станок и уйти от золотого стандарта, его действия обесценили доллар и свели на нет дефляцию, но не привели к высокому уровню инфляции. В такие периоды и золото, и облигации могут расти в цене, что сильно отличается от обычной ситуации, когда из-за инфляционного компонента рост цен на золото подразумевает падение цен на облигации. Вот такую картину мы и наблюдаем при нынешнем смягчении денежно-кредитной политики.

– Когда я читал ваше описание долгосрочных циклов, мне показалось, что США прошли четвертую из пяти фаз – страна, которая все еще считает себя богатой, но это не так, – и сейчас находятся на пятой стадии – в упадке. Это точная интерпретация ваших взглядов?

– Считаю, что да.

– Как долго обычно длится этот цикл?

– Весь цикл занимает примерно 100–150 лет. Пятая стадия – упадок – около 20 лет.

– Если предположить, что США вступили в фазу упадка примерно в 2008 г., то, согласно вашей циклической модели, они останутся там до 2130 г. Довольно пессимистичный прогноз. Знаете ли вы страны, которые проходили эту фазу не слишком болезненно?

– Упадок Британской империи после Второй мировой войны не стал катаклизмом, потому что процесс адаптации растянулся на долгие годы. Как и процесс снижения долговой нагрузки в Японии. По сути, условия в стране могут оставаться примерно одинаковыми в течение очень продолжительного периода. И он совершенно не обязательно будет ужасным. Но может стать таковым при плохом управлении.

– В Bridgewater поощряется критика, в том числе критика начальства подчиненными. Вас критикует кто-нибудь из сотрудников?

– Постоянно.

– Приведите пример.

– Я принимал участие во встрече клиента крупного европейского пенсионного фонда с трейдерами. После нее один из них раскритиковал меня за то, что я говорил невнятно, слишком долго, да и вообще негативно повлиял на ход всего собрания. Я поинтересовался мнением других присутствовавших на встрече. Один из наших новых аналитиков, который год как окончил школу, поставил мне оценку F[11]11
  Низший балл в средней школе США. – Прим. ред.


[Закрыть]. Мне понравилось: я знал, что сотрудники помогают мне совершенствоваться и осознают свои задачи.

– Какова, по вашему мнению, самая большая ошибка при инвестировании?

– Самая большая ошибка инвесторов в том, что, по их мнению, тенденции недавнего прошлого скорее всего будут сохраняться и то, что было хорошей инвестицией, останется хорошей инвестицией. Как правило, высокая доходность в прошлом означает, что актив стал дороже и сейчас он худшее, а не лучшее вложение. Тенденция покупать после роста цен без каких-либо причин, кроме самого роста цен, приводит к завышению цен. Когда инвесторы делают деньги из-за своей жадности и бесстрашия, что обычно происходит после значительного роста цен, хорошей идеей будет сделать все наоборот.

* * *

Далио – убежденный сторонник диверсификации. Потенциальное улучшение соотношения доходность/риск за счет добавления некоррелированных активов он называет святым Граалем инвестирования. Далио утверждает, что соотношение доходность/риск можно улучшить до 5 к 1, если в портфеле действительно независимые активы.

Большинство склонно ориентироваться на корреляцию как на основной инструмент для определения относительной зависимости или независимости двух активов. Далио считает, что корреляция – статистика, которая вводит в заблуждение и не годится для построения диверсифицированного портфеля. Суть в том, что корреляция между активами очень изменчива и сильно зависит от текущих обстоятельств. Например, золото и облигации обычно находятся в обратной зависимости, поскольку инфляция (текущая или ожидаемая) будет бычьим фактором для золота и негативным для облигаций (поскольку более высокая инфляция обычно подразумевает более высокие процентные ставки). Однако на ранних стадиях цикла снижения долговой нагрузки золото и облигации могут одновременно расти в цене, поскольку агрессивное смягчение денежно-кредитной политики приводит к снижению процентных ставок (то есть к росту цен на облигации), но в то же время усиливает долгосрочные опасения по поводу обесценивания валюты и, как следствие, провоцирует рост цен на золото. В таких условиях золото и облигации могут коррелировать положительно – прямо противоположно их обычной взаимосвязи.

Вместо того чтобы использовать корреляцию как меру зависимости между позициями, Далио обращает внимание на основные движущие силы, которые, как ожидается, повлияют на эти позиции. Движущие силы – это причина, а корреляция – следствие. Чтобы обеспечить диверсифицированный портфель, необходимо выбрать активы с разными движущими силами. Определяя силы, которые повлияют на каждый рынок, – перспективный подход, – Далио может точнее оценить, какие позиции, скорее всего, будут двигаться в одном направлении, а какие – в обратном, например предвидеть, когда золото и облигации склонны изменяться в одном направлении, а когда – в противоположном. В отличие от этого, принятие решений на основе корреляции – обратная перспектива – способно привести к ошибкам при формировании портфелей. Далио формирует портфели так, чтобы различные позиции были не просто некоррелированными, а имели различные движущие силы.

Bridgewater активно использует спредовые позиции для создания холдингов с различными драйверами. Например, несмотря на то что мировые рынки облигаций подвергаются воздействию схожих факторов, различные позиции спреда между облигациями могут иметь различные факторы. Использование спредовых позиций имеет решающее значение для смягчения проблемы синхронного поведения позиций в портфеле в инвестиционной среде, которая характеризуется переходами между состояниями «с риском» и «без риска» (ситуация, когда широкий спектр рынков движется согласованно в ответ на то, насколько инвесторы не склонны к риску или, наоборот, стремятся к нему).

В различных условиях рынки ведут себя по-разному. В условиях снижения долговой нагрузки их поведение сильно отличается от реакции в условиях рецессии. Любая фундаментальная модель, предполагающая статические отношения между рынками и экономическими переменными, будет несовершенной, поскольку эти отношения кардинально меняются в зависимости от рыночной ситуации. Например, действия правительства, которые в период рецессии приводят к устойчивому подъему, в период снижения долговой нагрузки окажут незначительное влияние. Далио утверждает, что любой правильный фундаментальный подход должен иметь широкий охват – как временной, так и географический, – чтобы учитывать все условия. Еще он считает, что такой вневременной и универсальный подход – единственный способ построить фундаментальную модель, достаточно надежную для отражения реального мира.

Инвесторы часто теряются, когда реакция рынков на новости противоречит здравому смыслу. Далио вспоминает ситуацию, когда, к его большому удивлению, казалось бы, исключительно медвежьи события, такие как отказ США от золотого стандарта в 1971 г. и дефолт Мексики в 1982 г., сопровождались крупным рыночным ралли. С одной стороны, такое парадоксальное поведение рынка можно объяснить тем, что он часто предвосхищает новости. С другой – тем, что медвежьи события способны спровоцировать новые события с бычьими последствиями. Например, ситуациям с крайне негативными последствиями для экономики и настроения инвесторов по силам побудить центральный банк принять контрмеры, которые приведут к подъему.

Важный урок, который можно извлечь из общения с Далио, в том, что ошибки – это путь к совершенствованию и в конце концов к успеху. Из каждого промаха можно сделать выводы и на основе полученной информации изменить свой подход. Каждый раз, когда вы совершаете ошибку в трейдинге, фиксируйте ситуацию, чтобы закрепить этот опыт и помнить о нем в будущем. Затем измените свой торговый процесс на основе полученного опыта. Тогда ошибки станут важной составляющей самосовершенствования в трейдинге или в любом другом начинании.

ПРИЛОЖЕНИЕ: ОБЩАЯ КАРТИНА И ВИДЕНИЕ РЭЯ ДАЛИО

Подход Далио применим не только к определенному периоду времени и конкретной географической области, но и к рынкам и экономике в целом, которые рассматриваются через призму долгосрочных циклов и тенденций. Правило Далио состоит в триаде сил, которые объясняют положение и направление любой экономики.

1. Рост производительности – реальный ВВП на душу населения в США за последние 100 лет в результате роста производительности в среднем увеличивался почти на 2 %, но в зависимости от преобладающих долгосрочных и деловых циклов сильно колебался вокруг этой тенденции.

2. Долгосрочная кредитная экспансия (цикл делевериджа). Изначально благодаря доступности кредитов расходы выходят за границы доходов. Согласно объяснениям Далио[12]12
  Далио Р. Большие долговые кризисы. Принципы преодоления. – М.: Манн, Иванов и Фербер, 2020.


[Закрыть], этот процесс обычно самоусиливающийся, так как рост доходов, состояния и цены активов повышает кредитоспособность заемщиков. Нарастающая фаза цикла обычно продолжается в течение десятилетий с колебаниями в процессе цикла, происходящими в основном в результате действий центрального банка, который периодически смягчает и ужесточает условия кредитования.