Текст книги "Инвестиции в инфраструктуру: 2016, 2017, 2018. Сборник аналитики InfraONE"

Тренды 2017+

Источники финансирования: что государство может и должно

Времена, когда инфраструктуру заливали «бесплатными» деньгами, ушли и вряд ли вернутся в ближайшее десятилетие. Еще несколько лет назад инициаторы инфраструктурных проектов в госкомпаниях, ведомствах и даже частном бизнесе понимали, что при наличии хорошего обоснования и определенного влияния получить финансирование можно за счет бюджета, государственных фондов, специальных программ и прочих инструментов прямой господдержки.

Прошлый год окончательно доказал, что подобные проекты ушли с российского инфраструктурного рынка практически полностью. Их постепенно заменяют так называемые «умные» инвестиции (или «относительно умные»), в которых соблюдается баланс вложений государства и инвесторов, между сторонами грамотно распределяются риски, а вливания средств на льготных условиях вовсе не предусмотрены или крайне ограничены. И такой подход, как показывает практика, выгоден для обеих сторон.

Можно констатировать, что «ядром» оптимизации проектов стал бюджет, а не разного рода льготы и гарантии. Это, кстати, вполне соответствует мировым тенденциям: в большинстве случаев меры прямой господдержки в проектах на принципах ГЧП в Европе использовались в минимальном количестве, только для «расшивки» особо проблемных мест.

В России рынок изначально пошел противоположным путем – в инфраструктуру многие годы просто вливали госденьги, но в условиях «сжавшегося» бюджета изменения произошли более или менее сами собой.

В 2016 году пусть не массово, но в заметном количестве стали появляться сбалансированные проекты: в их числе фундаментально переструктурированные претенденты на госдотации и новые инициативы. Стоит обратить внимание на то, что для такого «переворота» не потребовалось даже менять нормативную базу или делать ГЧП и концессии национальной идеей подобно «импортозамещению».

Закат эпохи «прямой» господдержки

Причина смены вектора банальна: у государства остается все меньше «лишних» денег. Государственные стабилизационные фонды стремительно тают. Резервный фонд будет полностью исчерпан в 2017–2018 годах: на покрытие бюджетного дефицита из него уйдут последние 1,045 трлн руб., еще 662,3 млрд руб. планируют взять из Фонда национального благосостояния (ФНБ).

Из него еще несколько лет назад собирались финансировать многочисленные важные инфраструктурные проекты, но жизнь внесла свои коррективы, и в нынешних экономических реалиях именно ФНБ в следующие два года станет основным донором «дыры» в бюджете. В 2017 году из него решили покрыть дефицит Пенсионного фонда России на сумму 656,7 млрд руб.

Заморожена и программа проектного финансирования (1044), которая в прошлом году так и не запустилась. Разговоры о ее возобновлении ими и остались.

ФНБ: закрытое окно больших возможностей

На практике поддержка инфраструктурных проектов из ФНБ оказалась похожа на лотерею – раздачу «дешевых» денег заморозили на полпути.

Например, не получил обещанного финансирования проект строительства ветки «Элегест – Кызыл – Курагино», пока так и не довели весь обещанный объем до ГК «Автодор» на строительство ЦКАД и т. д.

Если год назад ФНБ «похоронили» неофициально, то сейчас можно констатировать: как источник денег для инфраструктуры, суверенный фонд закрыт окончательно – Госдума утвердила слияние ФНБ и Резервного фонда.

Новая структура будет действовать с начала 2018 года. Основные целевые статьи расходования сохраняются, но инфраструктуры среди них нет: тратить средства фонда планируют на обеспечение сбалансированности страховой пенсионной системы, софинансирование добровольных пенсионных накоплений граждан и финансирование дефицита бюджета.

В рамках квоты на долгосрочные проекты в ФНБ остается 501,6 млрд руб. (см. таблицу 4), но чуть меньше половины из них уже расписано в 2014–2015 годах. Распределение этих средств собираются возобновить до конца 2017 года. Причем с апреля доля ФНБ в проекте ограничивается уже не 40 %, а 80 %.

Крупнейшим получателем средств ФНБ является РЖД – ее проекты были одобрены на 250 млрд руб., но фактически израсходовано лишь 110,2 млрд руб. Больше направил в проекты только РФПИ – 162,6 млрд руб.

Мы полагаем, что в ближайшие годы новых источников «дешевых» госденег на замену ФНБ не появится. Шанс получить средства из него есть лишь у небольшого количества проектов, одобренных в предыдущие годы, но системно проблему с нехваткой инфраструктуры эти инвестиции не решат.

Потеряны для инфраструктуры: надолго ли забыты суверенные фонды?

Небольшие шансы получить финансирование из суверенного фонда, объединенного на основе ФНБ и Резервного фонда, у инфраструктуры все же остаются. Во-первых, права на одобренные средства сохраняются у проектов, которые были выбраны до начала 2018 года. Во-вторых, в правительстве обсуждают возможность введения планки объема, достигнув которой фонд откроется для проектного финансирования. В частности, участники рынка указывали, что разумно установить ее на уровне 7 % от ВВП. Предполагается, что, превысив этот уровень, фонд снова сможет быть использован как источник привлечения средств на инфраструктуру.

По нашей оценке, независимо от того, примут ли это решение, до конца 2019 года фонд такой планки достигнуть не сможет: его объем лишь немногим превысит 6 трлн руб., или 6 % ВВП, даже если придерживаться более оптимистичного прогноза по ценам на нефть от Всемирного банка ($60 и $61,5 за баррель в 2018–2019 годах соответственно против $41,6 и $42,4 за баррель, на которые ориентируется правительство – см. рисунок 17). По консервативному сценарию объем фонда и вовсе останется на уровне 3,5 трлн руб. в следующие два года.

Ситуация может измениться лишь в случае резкого скачка цен на нефть, но и тогда государство скорее предпочтет сначала сформировать резервы, чем сразу же направлять сверхдоход на инфраструктуру. Потому как минимум до 2020 года инвесторам не стоит рассчитывать, что государство выделит из суверенного фонда больше средств, чем уже было одобрено в предыдущие годы.

На чем стоит рынок инфраструктурных инвестиций

Все инструменты, которые используют, чтобы структурировать концессию или соглашение о ГЧП, можно условно выстроить в иерархию.

Первыми в ней будут бюджетные деньги, причем следует учитывать то, что есть в бюджете уже сейчас, и будущие поступления (именно так работают инфраструктурные сборы и инструменты TIF). И в том, и в другом случае речь вовсе необязательно идет о вложении государственных денег сразу же, на первом этапе запуска проекта.

На втором месте – распределение рисков. Например, иногда государству достаточно взять на себя гарантию минимального дохода, который в большинстве случаев не срабатывает, либо срабатывает и близко не в том объеме, который заложен в соглашение. В обмен частный инвестор, получивший такое обещание публичной стороны, покроет капитальные затраты за свой счет (с возможной полной или частичной компенсацией в будущем или без таковой – это уже зависит от специфики конкретного проекта).

Но главная новость для скептиков инфраструктурного рынка в том, что любая прямая финансовая господдержка (вроде ФНБ, госгарантий и прочих субсидий) в этой иерархии оказывается на последнем месте, потому что не решает системно проблемы развития рынка, а лишь раздувает аппетиты его участников.

Мы полагаем, что тенденция на уход «бесплатных» денег с рынка сохранится, более того, по мере роста компетенций о них будут вспоминать все реже, потому что уже сейчас, чтобы запустить проект, есть более доступные инструменты, предполагающие возвратность и бюджетные эффекты для государства.

«Платон» поможет регионам?

В 2016 году запустились первые региональные дорожные концессии, которые рассчитывают профинансировать за счет сборов с грузовиков массой свыше 12 тонн. Этот новый для России рыночный механизм господдержки, предполагающий эффекты и для государства, и для частной стороны, вызвал интерес у регионов. Последним, кстати, не составило труда заручиться поддержкой финансовых институтов и найти необходимые частные деньги для своих проектов.

В списке приоритетных проектов находятся три объекта. По проектам в Перми и в Хабаровске уже определены концессионеры, а с концессионером моста через Обь в Новосибирске соглашение планируют заключить до конца 2017 года (причем выделение федеральных средств на него может сдвинуться еще на год). Общая стоимость этих проектов почти 100 млрд руб., 55 % из них – федеральное финансирование. Именно эти средства планируют направить от сборов с 12-тонников.

Вылетевшие из гонки могут заявляться на конкурс снова, переработав проект, сделав его более проходным.

На начало октября 2017 года система собрала почти 34 млрд руб. (с ноября 2015 года), из них 15 млрд руб. в этом году.

Часть средств «Платона» распределяется правительством на текущий и экстренный ремонт дороги и мостов (10,8 млрд руб. в 2016 году) и в итоге не доходит до реальных концессионных проектов.

Претендовать на деньги «Платона» в 2017–2018 годах, по нашей оценке, будут суммарно около 8–10 проектов, но, учитывая степень их проработки, соответствие критериям и объемы сборов, реальные шансы получить финансирование есть лишь у 3–4 (не считая тех, что уже попали в список приоритетных).

Что останется на концессии?

Низкие сборы в первый год работы были объективной проблемой «Платона» как источника инвестиций в концессионные проекты. Изначально предполагалось, что по пессимистичному прогнозу система взимания платы будет приносить 36–42 млрд руб. в год, а по средневзвешенному – 50–60 млрд руб. в год. Из-за введения льготного тарифа сборы оказались существенно ниже, но ситуация стала немного выправляться уже в 2017 году.

При тарифе 1,53 руб. за километр на горизонте пяти лет система не окупила бы даже деньги, вложенные в 2016 году в экстренные ремонты дорог и мостов в регионах (см. рисунок 18). Планировалось, что с 15 апреля вместо 1,53 руб. за километр пробега фура будет должна платить 3,06 руб./км. Однако правительство решило продлить льготный период и повысило тариф лишь на 25 % – до 1,91 руб./км. Следующая индексация состоится, скорее всего, в 2018 году.

При позитивном сценарии повышения тарифов система взимания платы могла собрать почти 200 млрд руб. за пять лет, из них 68,4 млрд руб. можно было бы направить в регионы (см. рисунок 19). Этого хватило бы, чтобы профинансировать первые три концессии из списка приоритетных: до 2020 года включительно на них понадобится 51 млрд руб. федеральных средств.

Согласно нашим расчетам, новый льготный тариф хоть и выведет систему в ноль, но на горизонте пяти лет при нем «Платон» соберет всего на 2,5 млрд руб. больше, чем уйдет на его содержание и срочные ремонты дорог в 2016 году. То есть перечисление денег на дорожные концессии в регионах будет идти значительно медленнее, чем предполагалось.

Решение правительства отказаться от повышения тарифа до 3 руб./км, по всей вероятности, связано с электоральными рисками. Таким образом власти пытаются предотвратить вполне вероятное социальное недовольство от введения нового сбора. Впрочем, их решение скажется только на доходах бюджета и выльется во временную заморозку планов по развитию, но никак не повлияет на положение концессионера, доходность которого не зависит от величины сборов.

Мы полагаем, что тариф за проезд по федеральным трассам вновь поднимут в 2018 году, что несколько отодвигает планы по финансированию дорожных концессий в регионах. Начало инвестиционной стадии трёх дорожных проектов, выбранных для финансирования из сборов «Платона», тоже несколько откладывается.

Маховик дорожных концессий

Нужно учитывать, что финансировать строительство региональных дорог через концессии будут поэтапно в течение всего срока реализации проекта. К тому же частные, региональные и федеральные деньги будут поступать концессионерам в равных долях. К примеру, чтобы запустить проекты в Хабаровске, Перми и Новосибирске в 2017 году нужно было лишь 2,4 млрд руб. федеральных вложений (см. график финансирования на рисунке 20). Это позволило бы при соответствующем повышении тарифов запустить в течение ближайших трех лет до 10 дорожных региональных концессий. Остальные регионы, претендовавшие на средства из сборов с 12-тонников, скорее всего, устранят недостатки в своих проектах к концу года, но вряд ли новые концессионные соглашения в рамках «Платона» подпишут раньше второго квартала 2018 года. Не последнюю роль играет неопределенность, связанная с президентскими выборами (подробнее см. раздел «Инфраструктура и власть»).

Если тариф поднять до изначально запланированных 3,7 руб./км, можно будет запускать уже три-четыре проекта в регионах ежегодно. Полагаем, что стоимость проезда по федеральным трассам для 12-тонников заморожена, как минимум, до середины 2018 года, но после выборов не исключен дальнейший рост (а не только индексация на инфляцию).

Рынок в ожидании проектов

В 2016 году регионы активно включились в работу по подготовке дорожных концессий. За средства системы взимания платы с 12-тонников билось порядка 10 региональных проектов. В итоге достаточно проработанными межведомственная комиссия Минтранса сочла только три.

Глубина проработки большинства проектов оставалась низкой, но замечания чаще всего можно было устранить в разумные сроки. Правда, подчас лишь путем полного изменения заявки и структуры проекта. Из протоколов комиссии следовало, что при подготовке концессий власти регионов допускали следующие типичные ошибки: неправильно определяли участки, которые впоследствии должны стать платными, либо платными планировали сделать участки дорог ниже I категории и некоторые другие ошибки.

По нашей оценке, поток новых инициатив, скорее всего, хлынет на рынок в 2018 году после выборов.

Рост тарифов, а следовательно и рост сборов через «Платон», повысит мотивацию регионов готовить концессионные проекты и конкурировать за федеральную поддержку. В начале 2016 года в субъектах в расчете на сборы с 12-тонников активно обсуждали 30–40 проектов дорожных концессий.

После опубликования правил отбора проектов для финансирования из «Платона» стало ясно, что под критерии подходят не более половины из них. Это не значит, что «слетевшие» проекты плохие или хорошие, просто они не могут претендовать на этот инструмент, но механизмы поддержки не исчерпываются «Платоном».

Сколько проектов из «подходящих» 15–20 способны претендовать на сборы системы взимания платы, пока прогнозировать сложно. Мы полагаем, что конкуренция будет, но не все претенденты принесут в достаточной степени проработанные проекты.

На наш взгляд, пока распределение средств «Платона» лишь подтверждает тренд: недостаток проработанных инициатив ощущается на рынке сильнее, чем недостаток денег. С высокой степенью уверенности можно сказать, что в ближайшие два года ситуация кардинально не изменится.

Платежная дисциплина: как увеличить сборы с большегрузов?

Сумма сборов с 12-тонников может серьезно вырасти после ужесточения штрафов за неоплату проезда. Правительство намерено передать контроль над их сбором Ространснадзору и планирует увеличить вчетверо сумму штрафа – с 5 тыс. до 20 тыс. руб, а также снять ограничение по количеству штрафов в сутки. Оператор системы «РТ-Инвест Транспортные системы» к осени увеличил количество рамок контроля по стране до более, чем 480 штук.

Раньше штрафы выписывали далеко не всегда: по данным Ространснадзора, к концу января 2017 года было выписано более 11 тыс. постановлений. Многие перевозчики – особенно средние и мелкие, – понимая, что им ничего не грозит, просто не платили за проезд.

На 15 октября 2017 года в системе было зарегистрировано 909 776 машин, а сборы с 15 апреля – момента последнего повышения тарифа – составили 11,3 млрд руб. Выходит, «усредненная» фура проехала по федеральным трассам за эти полгода примерно 6,5 тыс. км, что соответствует 13 тыс км в год. Реально каждая из них проходит 10–12 тыс. км в месяц или 120–140 тыс. км ежегодно.

Даже если учесть, что не все грузовики часто выезжают на федеральные дороги и вообще активно эксплуатируются, сумма сборов должна быть кратно выше. Динамика роста сборов платежей предыдущих периодов это в целом подтверждает.

По нашей оценке, федеральный дорожный фонд недополучил 15–20 млрд руб. из-за невыставленных штрафов и того, что часть владельцев фур не оплачивали проезд. Но мгновенно ситуацию поправить нельзя: даже с учетом ужесточения штрафных санкций на привыкание к ним и отработку системы уйдет от года до полутора. Мы считаем, что если все перечисленные выше меры по борьбе с неплательщиками примут, то сумма сборов с 12-тонников может вырасти на 20–30 %.

Налоговые стимулы: дискуссия о TIF нарастает

За деньгами «Платона» выстроилась очередь проектов еще до того, как их успели собрать, это лишний раз доказывает востребованность инструментов, ориентированных на доходы от будущих поступлений. Подобная логика характерна для еще одного механизма поддержки инфраструктурных проектов TIF (tax increment financing), но пока это скорее планы на будущее. Разговоры о внедрении TIF и о том, как именно это следует сделать, не раз возникали на рынке в последние годы, а в 2016 году споры продолжались.

TIF – инструмент долгосрочного стимулирования инвестиционных проектов, в его основе лежит возможность вкладывать в создание инфраструктуры не из доходов бюджета, а за счет будущих налоговых поступлений от появления новых объектов и, как следствие, прироста налоговой базы (формула «будущие налоги от проекта, запускаемого сегодня»).

TIF мог бы стать полезным элементом экосистемы рынка, но его запуск сейчас невозможен: требуются значительные изменения нормативной базы, в том числе Бюджетного и Налогового кодексов. Основное препятствие на пути к TIF – отсутствие потока проработанных проектов, в которых можно четко оценить будущие налоговые поступления.

Учитывая это довольно серьезное ограничение, мы считаем, что принципиальное решение о внедрении TIF появится не раньше конца 2018 года. Но даже если предположить, что TIF узаконят «завтра», потребуется полтора-два года на то, чтобы «обкатать» систему.

Полагаем, первые проекты с применением TIF могут быть запущены не ранее 2020 года. Но пока на рынке достаточно много других «недоиспользованных» инструментов привлечения инвестиций.

Впрочем, запускать механизм TIF, на наш взгляд, имеет смысл, только когда будет сформирована достаточная база знаний и исторических расчетных данных по реализованным ГЧП и концессиям, потому 2020 год представляется разумным сроком.

Отмена налога на имущество – ждать ли льготы?

В 2017 году вопрос с отменой налога на имущество для концессионнных и инвестпроектов все еще не был решен системно. На практике подобный налог в целом оказывается избыточным платежом. Сначала инвестор вкладывает в создание объекта, а потом платит налог с учетом того, что стоимость имущества существенно выросла.

Демотивирующий характер налога на имущество видят уже, кажется, все участники рынка и регуляторы. Но системного подхода к решению этого вопроса до сих пор нет.

Ни один из предлагавшихся вариантов не позволяет отменить налог, одновременно не сократив поступления в федеральный бюджет и не получив толпы желающих воспользоваться новой льготой, не имея на то оснований.

Существенного прогресса по отмене налога на имущество мы пока не ждем. У участников инфраструктурного инвестиционного рынка консолидированной позиции по этому вопросу до сих пор нет, а работа в этом направлении не ведется. Но возможны отдельные локальные решения по отмене налога. Кроме того, для многих региональных концессионных и ГЧП-проектов предоставление льготы по налогу местными властями уже давно стало входить в «стартовый пакет» при обсуждении объемов инвестиций.

«Коварный» НДС – избавиться от скрытых трансфертов

В 2016 году на НДС пришлось 24,5 % доходов федерального бюджета, и эта доля будет расти. На фоне этого понятно, почему любые дискуссии об НДС воспринимаются властями крайне болезненно. Никто не хочет открыть ящик Пандоры: неизвестно, польются ли после этого инвестиции в инфраструктуру, а количество отраслей, желающих получить индивидуальные решения, точно ей одной не ограничится. После падения цен на нефть власти стараются улучшить администрирование уплаты налогов и их собираемость. Новых налоговых льгот в связи со стесненной бюджетной ситуацией ждать не стоит, но отдельные исключения и возможности в этом направлении есть.

Например, сборы «Платона» можно дополнительно увеличить на 2 млрд руб. в год, отказавшись от избыточного налога: именно столько через НДС возвращается из дорожного фонда в общий котел федерального бюджета вместе с платой концедента. На горизонте ближайших четырех лет отмена НДС с этого платежа могла бы оставить до 8 млрд руб. в дорожном фонде. Этого достаточно, чтобы профинансировать один средний региональный концессионный проект: например, строительство магистрали в Самаре или большую часть моста в Перми.

НДС для аэропортов: вернуть «нулевую» ставку

В отрасли воздушных перевозок до сих пор не разрешилась давняя проблема взимания НДС с авиационной деятельности аэропортов. Сейчас она не облагается НДС, но у этой льготы есть большой недостаток: аэропорты, финансирующие свои инвестпрограммы из внебюджетных источников, не могут возместить НДС, включенный в стоимость услуг подрядчиков и цену товаров. В аэропортах, где объем капвложений сопоставим с инвестициями МАУ, размер компенсации может достигать миллиардов рублей.

Аэропорты выступают за возвращение НДС, но им де-факто все равно, какую сумму взимать со своих контрагентов и перечислять в бюджет. Авиакомпании настаивают на «нулевой ставке» – это снизит для них стоимость услуг аэропортов, а значит скажется и на цене билетов. Минфин в этой дискуссии выступает за ставку 18 %, называется и компромиссный вариант – 10 %.

Мы ожидаем, что вопрос взимания НДС с авиационной деятельности аэропортов решится вместе с передачей в концессию аэродромной инфраструктуры МАУ.

Институты развития и фонды. Новые приоритеты ВЭБа

В 2016 году в крупнейшем российском банке развития – «Внешэкономбанке» – сменилась команда управленцев. За полгода до этого, в 2015 году, ВЭБ попросил почти 1,5 трлн руб. господдержки на покрытие внешних долгов. Рейтинговые агентства оценили размер «дыры» в 550–600 млрд руб.

Сейчас менеджмент занят реструктуризацией долгов и реформированием госкорпорации. У банка новая стратегия, бизнес-модель и подход к отбору проектов. Согласно стратегии, инфраструктура – одна из четырех ключевых сфер, на поддержке которых планирует сосредоточиться ВЭБ.

Потребности отрасли в собственных ресурсах банк оценивает в 250–300 млрд руб. в год.

ВЭБ хотел бы предоставлять «длинные» деньги на возвратной основе, не более 40 % на один проект. Стратегия предполагает, что вложения можно делать на условиях софинансирования с коммерческими банками и в составе синдикатов. Еще один из приоритетов ВЭБа – помощь проектам на посевной стадии.

По данным самого банка, больше половины проектов (52 %), профинансированных им за время деятельности, – инфраструктурные. Но существенная часть средств – почти 250 млрд руб. – вложена в строительство объектов к Олимпиаде в Сочи, которые в большинстве изначально были неокупаемы, а кредиты на них впоследствии оказались невозвратными. Также в 52 % входят зарубежные инвестиции (например, в строительство электростанции в Казахстане и модернизацию сетей в Армении). За вычетом всех этих вложений на инфраструктуру придется существенно меньше половины портфеля ВЭБа.

Впрочем, новая стратегия ВЭБа также не исключает работу со «специальными проектами» по заданию государства. Инвестируя в них, политикой по управлению рисками можно пренебречь, вполне официально утверждается в документе.

«Фабрика проектного финансирования»: высоки ли шансы ВЭБа реализовать новую стратегию

Правительство и топ-менеджмент Внешэкономбанка в начале 2017 года обсуждали, какой будет его роль на инвестиционном рынке. Согласно стратегии ВЭБа, инфраструктура – одна из четырех ключевых направлений.

Например, по мнению Минэкономразвития, развивать инфраструктуру рынка банк должен был с двух сторон: во-первых, находить потенциально интересные проекты и помогать их структурировать – за счет покупки миноритарных пакетов и участия в управлении.

Участие ВЭБа, по замыслу министерства, сделало бы проекты привлекательными для банков, он сможет организовывать синдикации. А чтобы сомнений в том, надо ли предоставлять кредит, у участников такого синдиката не оставалось, ВЭБ должен прогарантировать им рыночную доходность – компенсировать разницу между фиксированной ставкой по соглашению и краткосрочными плавающими ставками денежного рынка и возьмет на себя инфляционные риски. Держатель проекта при этом получает дешевые деньги, а ВЭБ, в случае если риски сработают, компенсацию из бюджета. Финансирование планировалось предоставлять на срок до 15 лет.

Мы считаем, организация синдицированных кредитов и развитие инфраструктуры инвестиционного рынка – наиболее разумный путь для ВЭБа. Впрочем, при сохранении нынешней концепции банк развития станет не «фабрикой проектного финансирования», как задумано, а «фабрикой господдержки 2.0». Мы полагаем, что в последнем нет необходимости, так как ликвидности на рынке и так достаточно, и является тупиковым путем для ВЭБа, у которого сохраняются большие долги (см. рисунки 21 и 22). Поддержку банка развития из бюджета в ближайшие три года планируют с 450 млрд руб. сократить до 300 млрд руб. Поэтому у госкорпорации будет все меньше возможностей для «благотворительных» начинаний.

Вместе с тем Внешэкономбанку совершенно необязательно быть источником «дешевых» денег для рынка. ВЭБ может быть инициатором и ключевым бенефициаром внедрения «умных» инструментов на рынке. К ним относятся, например, сложные виды ценных бумаг, многоходовые синдикации капитала и многие другие инструменты, недоступные никому из участников рынка поодиночке.

В том случае, если банк развития сможет реализовать подобный подход и его автоматизировать, то он не только сэкономит на входе на рынок, но и станет лидером этого рынка. Так как придется кредитовать не весь проект, а быть держателем только части наиболее сложных рисков (что и доходно, и соответствует самой идеологии института развития).

Ведь тогда ВЭБ, по сути, становится игроком-регулятором, имеющим дело с квалифицированной и наиболее продвинутой частью рынка. Регулирование это будет объективным и рыночным.

Корпоративные попытки работы с посевной стадией

Входящий в группу ВЭБ федеральный центр проектного финансирования (ФЦПФ) достаточно давно работает с проектами на ранней стадии. Тот факт, что в структуре Внешэкономбанка на предпроектной подготовке специализируется отдельная организация, в свое время само по себе было хорошей новостью для рынка и свидетельством того, что недостаток инвестиций в качество проектов признают крупнейшие институты развития в стране. С 2012-го по 2015 годы в портфеле ФЦПФ накопилось 54 одобренных проекта, вложения центра в них – почти 4,9 млрд руб.

Концепция центра в 2016-м несколько поменялась. В основном ФЦПФ занимался подготовкой проектов в первую очередь регионального и городского развития – в эту категорию входил довольно широкий набор отраслей. В конце 2016 года изменилась стратегия ВЭБа. Направления работы ФЦПФ, по аналогии с ВЭБом, вероятно, станут более сфокусированными, но, полагаем, инфраструктура в их числе останется. Но не стоит также забывать, что портфель ФЦПФ на 80 % уже сформирован.

В целом у рынка были положительные ожидания от новой команды ФЦПФ. Но в расчете на обновления следует помнить, что центр – 100 %-ная «дочка» ВЭБа, а значит, на него распространяются все те же риски, что и на госкорпорацию.

Высока также вероятность, что активная реструктуризация ВЭБа приведет к тому, что его потребность в экспертизе будет занимать все возможности ФЦПФ.

РФПИ: год после развода

Российский фонд прямых инвестиций (РФПИ) – фонд, заточенный под акционерное финансирование проектов. Это одновременно плюс и препятствие к полноценному присутствию на инфраструктурном рынке. Особенность РФПИ в том, что он не ориентирован на раздачу «дешевых денег» и направлен на поддержание экосистемы рынка в целом.

Зарезервированный капитал фонда – $10 млрд, инвестировать он может только совместно с иностранными партнерами в соотношении примерно 50:50. Инфраструктура – одно из якорных направлений РФПИ, но у фонда по-прежнему недостаточно проектов в этой сфере (см. таблицу 8).

В 2016 году РФПИ стал на самом деле суверенным – до этого он входил в группу ВЭБ. После изменения статуса с РФПИ снялись ограничения, накладываемые принадлежностью к банку развития. Это позволило фонду поучаствовать в приватизационных сделках с хорошей доходностью (к примеру, 37 % годовых от приватизации «АЛРОСЫ»), но в инфраструктурных проектах фонд продвинулся не слишком далеко. Единственным подписанным соглашением стало не вполне рыночное участие в компании-операторе платного участка М-4 «Дон» (подробнее см. «Игра в капитализацию: эксперименты с корпоративным ГЧП»).

Что мешает РФПИ?

До инфраструктуры деньги, привлекаемые РФПИ, доходят очень редко. Традиционно он является заложником сложившегося на рынке перекоса в сторону долгового финансирования. РФПИ в основном вкладывается в акционерный капитал (финансирование equity), а большую часть проектов в стране изначально структурируют под кредиты или, реже, под облигации. Поэтому до РФПИ, как правило, доходят не самые тщательно проработанные проекты, в виду чего он и предпочитает инвестировать в готовые бизнесы, приватизацию госкомпаний и прочие неинфраструктурные проекты.

Полноценно работать на российском рынке без поддержки РФПИ у зарубежных инвесторов пока не получается: качественные проекты сразу же разбирают местные игроки, а те остатки, что достаются иностранцам, не устраивают их ни с точки зрения качества структурирования, ни с точки зрения доходности.

К тому же деньги РФПИ имеют вполне рыночную стоимость, и когда держатели проектов понимают, что дешевого финансирования здесь не получить, выбирают более традиционные источники привлечения средств. А сам фонд не имеет мандата на посевную стадию, и потому лишен возможности готовить проекты изначально под себя.

Декларации и инвестиции: сработался ли РФПИ с иностранными партнерами?

Всего фонд привлек в страну $30 млрд иностранных инвестиций. Например, в портфеле РФПИ на конец августа 2017 года было 16 проектов, которые фонд финансировал совместно с азиатскими партнерами (см. рисунок 24), из них всего шесть инфраструктурных. В 10 из них он участвовал через Российско-китайский инвестиционный фонд (РКИФ), созданный в 2012 году РФПИ и Китайской инвестиционной корпорацией (CIC) с капиталом более $2 млрд. На азиатский капитал приходится 16 % средств, привлеченных в страну РФПИ.