Текст книги "Практика биржевых спекуляций"

Нас могут упрекнуть в том, что мы не рассмотрели проблему разочарования в прибылях или изменений представлений аналитиков или не сравнили обобщенные прогнозы стратегов с ожиданиями аналитиков-тактиков, занимающихся конкретными проблемами. Кто-то может упрекнуть нас в том, что мы не воспользовались какой-нибудь компьютерной программой, так называемым «черным ящиком», и не обработали с ее помощью данные о последнем бизнес-цикле. Некоторые утонченные читатели могут даже намекнуть, что мы не знакомы с тысячами академических публикаций, которые посвящены рассматриваемым нами проблемам.

По правде говоря, даже сами академики считают анализ всех этих замечательных статей примерно таким же полезным, как попытки собирать налоги с клещей. Мы понимаем, что у нас ушло как минимум две жизни, чтобы просто просмотреть все эти академические статьи. Мы прочитали сотни таких статей, но проблема в том, что во многих из них используются устаревшие данные, а формулы, предлагаемые авторами, могут только описывать, а не предсказывать. Чтобы теорию можно было проверить, она должна давать прогнозы. Почему-то никому из академических исследователей не пришло в голову проанализировать эффекты постоянно меняющихся финансовых циклов.

Устав от битв, опасаясь, что мы все еще останемся без ответов на поставленные нами вопросы, даже если доживем до ста лет, желая как можно скорее заняться своим бизнесом, мы можем только выделить несколько часов драгоценного времени, чтобы перечитать один из наших любимых греческих мифов о подвигах Геракла, пока готовимся приступить к следующей главе нашей книги. Речь в ней пойдет о легендарном инвесторе Бенджамине Грэме.

Когда Вик играл в различные спортивные игры с ракеткой, он сначала старался расстроить игру своего противника слева закрытой стороной ракетки. Потом он разрушал его игру справа открытой стороной ракетки. Затем использовал серию укороченных ударов, к которым противнику было трудно успеть. Наконец, когда противник, чтобы ответить на укороченные удары, подавался вперед, он использовал глубокие удары с отскоком в дальнюю часть корта. И выигрывал, потому что все время вынуждал своих противников делать ошибки и неверные движения.

Если бы инвесторы понимали, что рынок, играя против них, делает примерно то же самое, сбивая их с толку ложными корреляциями между прибылями и доходностью акций, приток средств на рынок, вероятно, сократился бы на 95 %. Люди, которые постоянно покупают по самым высоким ценам и продают по низким, вкладывают деньги во взаимные фонды и забирают их оттуда именно тогда, когда этого делать не следует, отказались бы от участия в этой игре. Конечно, одни бы все равно держали какие-то акции слишком долго, а другие – напротив, продавали преждевременно, и деньги бы переходили из рук в руки, но по крайней мере люди, не понимающие, как действует рынок, не стали бы проявлять гиперактивность в торгах, и их финансовое положение было бы существенно лучше. А сейчас они звонят своим брокерам и продают, просто поддавшись пессимистическим настроениям относительно прибылей.

Но вот что удивительно: если завтра вдруг воцарится оптимизм, то они будут делать прямо противоположное.

Глава 3
Головы гидры технического анализа

Гидра обитала в необъятном Лернейском болоте, которое стало могилой для многих неосторожных путешественников.

Роберт Грейвс. Греческие мифы[46]46
  Robert Graes. Greek Myths. – London: Penguin Books, 1981.


[Закрыть]

Вгреческой мифологии Геракл совершил свой второй подвиг, получив приказ от Эврисфея, царя Микен, убить гидру – девятиголовое чудовище, ядовитое дыхание которого уничтожало все вокруг. Геракл сражался с чудовищем, но после того, как он сшибал ударом своей палицы одну голову, на ее месте сразу вырастали две новые.

Гераклу еще повезло. Когда мы случайно взглянули на меню технических индикаторов на мониторе агентства Bloomberg, то увидели не девять, а дюжины красочных графиков, каждый из которых, по нашему мнению, представлял смертельную угрозу для инвестора. Это были графики адаптивных скользящих средних, линии регрессий, денежных потоков, параболические стопы, полосы Боллинджера, разные осцилляторы, индикаторы относительной силы, огибающие линии, стохастические индикаторы (бары и свечи), графики «крестики-нолики», экспоненциально сглаженные графики, линии роста/падения, TICK, TRIN, уровни Фибоначчи и опции, позволяющие построить прямые линии между любыми максимумами и минимумами, которые заинтересуют вас на графике. Это изобилие индикаторов еще далеко не все. Существует Ассоциация технических аналитиков рынка (Market Technicians Association) – «официальная организация специалистов технического анализа финансовых рынков в США», как заявляет ее президент Ральф Акампора. Так вот, эта организация на своем веб-сайте представляет 177 различных методов и индикаторов технического анализа.

За 45 лет торговли Вик и его сотрудники проверили каждый индикатор, который заслуживал внимания. Если бы эти индикаторы работали, мы бы стали их использовать. Однако ясный ответ может быть получен только тогда, когда статистические данные «выложены на стол». Специально подобранные примеры, уверенные заявления, ссылки на авторитеты, даже (или, может быть, особенно) на наш собственный авторитет, будут недостаточны. Мы всегда готовы проверить и тестировать при помощи эмпирических данных такие гипотезы и закономерности.

Основная проблема технического анализа заключается в том, что его практики и сторонники, представляя свои методы, обычно не подвергают их проверке и исследованию при помощи научного подхода. Научная процедура требует точного определения феномена, который интересует исследователя, проверки точности и определенности предсказаний на основе этого феномена, рекомендаций по началу и выходу из торгов на его основе и подробных данных о методике и результатах эксперимента, чтобы его можно было воспроизвести, проверить и усовершенствовать. Практики технического анализа часто возражают, что он – искусство, а не наука, поэтому его нельзя опровергнуть. Мы согласны. Утверждения технического анализа точно так же не поддаются проверке, как визуальные интерпретации не поддаются точному определению. Технический анализ настолько переполнен субъективными интерпретациями, что его скорее нужно рассматривать не как метод анализа, а как религию, у которой есть своя каста священников для того, чтобы сбивать с толку непосвященных во время дорогостоящих семинаров. Поскольку субъективные интерпретации не позволяют сформулировать точные гипотезы и поддающиеся проверке предсказания, они не дают возможности накапливать знания и двигаться вперед.

Вот пример: объяснения секретов рынка, предложенные Мартином (Баззи) Шварцем: «Когда вы смотрите на букву Т, расстояния от концов верхней черточки до середины и слева, и справа одинаковы, отсюда “магическая Т-формула”». Инвестору советуют «полностью принять» «магическое Т», для чего нужно «чертить линии трендов и графики, пересчитывать средние, находить точки перелома, определять цены входа и выхода». Шварц предлагает такое объяснение успеха своего метода: «Магическое Т и я стали единым целым. Данные прибывают и уходят, как прилив и отлив в первобытном море, и я всплываю и погружаюсь вместе с ними, инстинктивно, “печенками” чувствуя это движение, как моллюск, закопавшийся в “финансовых песках”»[47]47
  Martin S. Schwartz. Pit Bull: Lessons from Wall Street’s Champion Trader. – New York: HarperBusiness, 1999.


[Закрыть]. Может быть, действительно, попытаться обрести счастье, уподобившись моллюскам? Шварц, как нам представляется, действительно пытается помочь инвесторам, но все же хочется найти более осмысленный и рациональный способ, чтобы отделить «приливы» рынка от «отливов».

Или подумайте о величественном и масштабном утверждении, сделанном Джозефом Гранвиллом: «Рынки следуют всем физическим законам и легко объяснимы при помощи понятий момента, гравитации, притяжения, ускорения, гармонии, времени, пространства, энергии, магнетизма и даже цвета, если мы имеем дело со всем спектром методов технического анализа, сверкающим всеми красками бесконечной красоты»[48]48
  Joseph Granville. Granville’s Last Stand: Secrets of the Stock Market Revea-led. – New York: Hanover House, 1994.


[Закрыть]. Звучит замечательно. Но все же мы сомневаемся, что предложенный Гранвиллом «сбалансированный регулятор объема», который, по словам этого «гуру», «поднялся на новый уровень совершенства», или даже «индикатор кульминации» смогут подтвердить его уверенность, что эти индексы будут работать так же точно, как в прошлом, когда они, по утверждению Гранвилла, позволили ему в 1987 году «увести с рынка инвесторов и трейдеров до того, как разразился кризис».

Как только нам захочется отдохнуть от постоянно обновляющихся комментариев Линды, мы можем обратиться к 775-страничному сборнику, в который включены интервью со всеми великими рыцарями и благородными девицами братства технического анализа, которые собрал Джек Швагер. Кто может устоять перед вдохновенными уверениями Швагера, что графики отражают поведение рынка, которое воспроизводит одни и те же закономерности, и, если приобрести достаточный опыт, некоторые трейдеры могут развить в себе способности успешно использовать эти графики для прогнозирования движения цен?

Вот как Швагер сформулировал свое «правило трейдера № 4»: «Найдите фигуру на графике, которая подскажет вам, что время пришло. Не начинайте торги, пока не получите такого подтверждения»[49]49
  Jack Schwager. Market Wizards: Interviews with Top Traders. – New York: HarperBusiness, 1993; Jack Schwager. The New Market Wizards: Interviews with Top Traders. – New York: HarperBusiness, 1994.


[Закрыть]. Правда, он говорит, что иногда можно начинать продавать и покупать и без обнаружения подобных фигур, если наблюдается совпадение движений рынка и точек поддержки/сопротивления для данного уровня цен и если вы обнаружили хорошо заметные точки остановки, которые показывают, что большого риска нет.

Любого человека измучает бессонница, если он всерьез попытается понять, как найти эти самые фигуры, как измерить движения и где сойдутся пресловутые хорошо заметные точки остановки.

Но как только мы пытаемся сформировать количественную гипотезу относительно всех этих премудростей, протестировать ее и обсудить результаты, то оказываемся объектом возмущенных протестов, потому что приверженцы тех или иных технических индикаторов обвиняют нас в неумении правильно пользоваться их любимыми графиками. Эти критики настолько убеждены в ценности своих индикаторов, что любые попытки проверить то, во что они верят, представляются им бессмысленными. У «гидры» всегда наготове новая голова – новый график, новый «эксперт», новый рынок, «новый» источник данных о том, что происходило в прошлом, для того, чтобы заменить дискредитированные технические индикаторы.

В конце концов Геракл понял, что головы гидры перестанут вырастать вновь, только если он ликвидирует источник проблемы, и прижег огнем шею, на которой они вырастали. И это как раз то, что мы собираемся здесь сделать. Мы намерены обратиться к общей, ключевой для всех приемов технического анализа теме и «подвергнуть ее испытанию огнем». Эта тема, этот основной вопрос звучит так: «Действительно ли тренд – ваш друг?»

Для того чтобы получить представительную выборку вариаций известной поговорки «Тренд – твой друг», мы обратились к книге «Книга правил инвестиций для глобальных инвесторов: бесценные советы от 150 признанных мастеров инвестиций» (The Global-Investor Book of Investing Rules: Invaluable Advice From 150 Master Investors)[50]50
  Philip Jenks and Stephen Eckett, eds. The Global-Investor Book of Investing Rules: Invaluable Advice from 150 Master Investors. – Hampshire, England: Harriman House, 2001.


[Закрыть] под редакцией Филипа Дженкса и Стивена Экетта. Мы обнаружили, что более двух дюжин трейдеров с различными вариациями повторяют «тренд – ваш друг». Вот несколько примеров:

• «Тренд – твой друг и в последний час» (Алан Фарли).

• «Никогда не продавайте акции, когда цены идут вверх» (Саймон Коуквелл).

• «Чертите линии трендов» (Джон Мерфи).

• «Часто то, что котируется низко, упадет еще ниже, а то, что котируется высоко, – продолжит подъем» (Марк Фабер).

И наше любимое:

• «Конечно, тренд – ваш друг, пока его не сменит другой тренд» (Томас Демарк).

Никто из авторов этих правил не пыталcя проверить их при помощи даже самого простого теста. На самом деле проверить правило «тренд – ваш друг» невозможно, потому что оно никогда не формулируется как гипотеза, которую можно тестировать. Есть что-то уклончивое, субъективное, даже мистическое в том, как это правило интерпретируется и используется.

В первобытных обществах люди, чтобы обрести чувство контроля над бурями, природными катастрофами, хищниками, источниками пищи и другими непредсказуемыми превратностями жизни, полагались на мифы и ритуалы как на помощь в объяснении происходящего и опору при принятии решений. Они жертвовали свою лучшую пищу богам, тратили большие деньги на паломничества в святые места, приносили богатые дары священникам. Все это делалось для того, чтобы умилостивить богов, которые управляли их судьбами. В основном эти традиции и обычаи ушли в прошлое, когда эффективность научных методов стала очевидной. Но все же миф выжил и в современную эпоху, отчасти как реакция на быстрые перемены, которые приносит наука. Даже на фондовом рынке рядом с самыми изощренными математическими стратегиями и холодным расчетом трейдеров-ветеранов могут процветать мифы.

Но, возможно, тут и нет ничего удивительного. Современные инвесторы, в конце концов, оказываются, подобно пещерным людям, во власти таинственных и мистических сил. Рынок переменчив, сложен и, на первый взгляд, непостижим. Резкий подъем рынка может принести огромное богатство и могущество. Резкий спад может привести к катастрофе и смерти. Иногда рынок подобен нежной и любящей матери, а иногда – враждебному и разъяренному океану. Неудивительно, что трейдеры, которых всегда мучает вопрос «Что мне сейчас делать?», жаждут получить простой индикатор, который позволил бы им уверенно разбираться в мистических тайнах рынка.

Просмотрев многие из 378 000 ссылок в Интернете на слово «тренд», которые мы получили при помощи нашей любимой поисковой системы google.com, мы обнаружили изобилие веб-сайтов, где приводятся удовлетворенные высказывания людей, которые пользуются различными системами анализа трендов, а также тех, кто, «следуя тренду», стал баснословно богат. Неудивительно, что 26 апреля 2002 года собралось рекордное число кандидатов для сдачи ежегодного экзамена на квалификацию эксперта по финансовым графикам, который проводился Ассоциацией технических аналитиков рынка (Market Technician Association) в Джупитер-Бич, штат Флорида, – 830 человек. Кто же может остаться равнодушным к чарам индикатора, отслеживающего тренд, «благодаря которому практически невозможно пропустить значимое движение рынка», особенно если индикатор рекламируется так притягательно, как это сделано в весеннем номере за 2002 год журнала Cabot Market Letter?

Реклама индикаторов для технического анализа, которые желающие могут приобрести, действительно заманчива. Интернет-магазин журнала Active Trader, например, предлагает «выдающееся руководство» – «Классические фигуры технического анализа для трейдера» (Trading Classic Chart Patterns).

Это всестороннее руководство включает удобные для пользования таблицы для оценки, разработанные на основе статистического анализа. При помощи простой оценочной системы вы научитесь предсказывать развитие ситуации, представленной на графике, практически с одного взгляда. Раздел «Классические фигуры технического анализа для трейдера» будет служить полезным справочником для выявления ваших излюбленных фигур, включая «расширяющуюся верхушку», «голову и плечи», «прямоугольники», «треугольники», «тройные верхушки» и «тройные донышки». Вы быстро изучите комбинации двойных «верхушек» и «донышек» типа «Адам и Ева», что поможет вам отбирать прибыльные сигналы и избегать убыточных. Вы узнаете:

• как использовать ценовые тренды, которые проявляются в фигурах на графиках, чтобы предсказать будущее поведение акций;

• почему длинные формации гораздо лучше, чем короткие;

• что такое частичный спад и как своевременно купить, чтобы получить большую прибыль.

Эта книга – бесценный ресурс. Она уверенно отвечает «Да!» на вопрос инвесторов, которые спрашивают, действительно ли использование фигур технического анализа может принести прибыль[51]51
  Thomas Bulkowski. Trading Classic Chart Patterns. – New York: Wiley, 2002.


[Закрыть].

Можно допустить, что некоторые энтузиасты следования трендам добились успеха, но вызывает сомнение, что их интеллект выше и что они прозорливее, чем мы с вами. Стоит вернуться назад и рассмотреть некоторые фундаментальные проблемы:

1. Действительно ли центральное правило технического анализа «тренд – ваш друг» верно?

2. Могут ли быть чисто случайными хорошие и плохие результаты, которых добиваются приверженцы технического анализа?

Для начала отметим, что следование тренду просто противоречит здравому смыслу. Возьмите две точки на графике движения цен, соедините их прямой и продолжите эту прямую. Если более поздняя по времени точка выше, чем более ранняя, то прямая поднимается вверх. Если наоборот – прямая опускается вниз. О чем это говорит, кроме того, что цена повышалась или понижалась?

Здравого смысла, однако, недостаточно, чтобы ответить на этот вопрос. Мы тестировали гипотезу о тренде так тщательно, как только могли, при помощи специально разработанных нами тестов. Мы также сделали обширный обзор академической литературы о техническом анализе, проверили и усовершенствовали исследования, проведенные другими специалистами. О полученных результатах речь пойдет в этой главе.

Всякий, кто берется тестировать теории торговли на основе моментум-индикаторов (т. е. индикаторов, основанных на скорости изменения цены), сталкивается с многочисленными препятствиями. Как сами фигуры технического анализа, так и исследования, ставящие своей целью продемонстрировать их эффективность, имеют один общий недостаток: они основаны на предполагаемых событиях, которые еще не произошли, но тем не менее считаются уже случившимися. Иными словами, рыба еще не поймана, а из нее уже сварили уху.

Некоторые из трудностей, связанных с моментум-индикаторами, можно проиллюстрировать при помощи опубликованной статьи, авторы которой – два профессора из Южного методистского университета – Венкат Элесварапу и Марк Рейнганум. Она называется «Предсказуемость совокупных прибылей фондового рынка: доказательства на основе “модных акций”» (The Predictability of Aggregate Stock Market Returns: Evidence Based on Glamour Stocks)[52]52
  Venkat R. Eleswarapu and Marc R. Reinganum. The Predictability of Aggregate Stock Market Returns: Evidence Based on Glamour Stocks. Dallas, TX: Southern Methodist University (Unpublished paper).


[Закрыть]. В исследовании сделан вывод, что существует негативная корреляция рынка с прибылями «модных акций» за предыдущие 36 месяцев. Они также не нашли никаких доказательств в пользу того, что так называемые «недооцененные акции» (value stocks) в будущем вырастают. Жалко, что в исследовании использованы данные только с 1951 по 1997 год, так как индекс NASDAQ удвоился за время с конца 1997 по 24 марта 2000 года, а потом упал на 72 % к июлю 2002 года. Для предсказания таких чудовищных, могучих скачков рынка требуются «прорицатели» невиданной силы. Более того, поскольку авторы отобрали только те компании, данные о прибылях которых были представлены в системе Compustat, это могло привести к пропуску очень существенной информации, в частности данных о «скачках» рынка.

Мы начинаем наши тесты с анализа трендов от года к году. Используя данные, представленные авторами книги «Триумф оптимистов» (Triumph of the Optimists), которую мы считаем лучшей из когда-либо написанных книг об инвестициях, мы обнаружили, что за последние 102 года не было никаких трендов в динамике прироста рынка от года к году. Для двух последовательных лет корреляция изменений рынка составила всего –0,02. Кстати, корреляция между изменением индекса рынка в данный год и через два года существенно выше: –0,25. В последние годы корреляция была еще ниже. Так, последний период, когда индекс S&P 500 падал три года подряд, приходится на 1939–1941 годы.

Как пишут Элрой Димсон, Пол Марш и Майк Стаунтон, авторы Triumph of the Optimists, за последние 102 года всего шесть раз случалось так, чтобы рынок снижался два года подряд. Такого количества наблюдений недостаточно, чтобы делать статистически обоснованные выводы. Но зато средний прирост в следующий за двумя последовательными годами снижения год был выше на 16 % (табл. 3.1). Это такое же повышение, как и после двух лет, в первый из которых происходило снижение рынка, а во второй – повышение.

Более того, оказывается, что корреляции между прибыльностью рынка в текущий и прошлый годы – отрицательна (табл. 3.2).

Возможно, кратковременные тренды подтвердят точку зрения тех, кто советует следовать за трендом? Ничуть не бывало. Корреляции между прибыльностью в последовательные неперекрывающиеся периоды продолжительностью меньше года для наиболее часто продаваемых и покупаемых акций такие же негативные, что показывает так называемый «возврат к среднему». Она проявляется в том, что подъемы прибылей сменяются спадами и наоборот, т. е. прибыль, «отойдя» от среднего значения, снова к нему возвращается.

Диаграмма рассеивания (рис. 3.1) показывает, что корреляция между последовательными изменениями индекса S&P 500 за 20 дней в период с 1994 по 2001 год имеет значение –0,053. Как вы можете видеть, точки случайным образом группируются по горизонтальной оси с очень маленьким наклоном из левого верхнего угла к правому нижнему. Корреляция для более длительных периодов также отрицательна, но более значима. После падения рыночных цен в течение 20 дней индекс S&P 500 в среднем вырастает в следующие 20 дней на 30 пунктов. После подъема наблюдается небольшой спад, и наиболее обоснованная оценка корреляций для коротких временных периодов составляет –0,15.

Следующий вопрос, который мы хотим задать: проявляется ли тенденция преемственности или, напротив, обратного движения в ежемесячных изменениях индекса NASDAQ и влияют ли изменения индекса NASDAQ на изменения индекса S&P 500? Для ответа на этот вопрос мы рассчитали множество корреляций по каждому из двух указанных выше индексов с опережением и запаздыванием, по предыдущему и следующему месяцу, а также с пропуском одного месяца. Кроме того, мы проделали то же самое, коррелируя различные значения NASDAQ с различными значениями S&P 500, опять-таки для разнообразных интервалов опережения и запаздывания.

Мы проанализировали диаграммы рассеивания, рассчитали различные статистические таблицы, проанализировали как возможные прямые, так и обратные взаимосвязи. Все эти тесты должны были ответить на вопрос о том, сопровождаются ли значительные вариации одного временного ряда такими же значительными изменениями другого временного ряда.

После расчета сотен корреляций мы сделали вывод, что единственная статистически достоверная корреляция такова: рост прибылей по индексу NASDAQ в данном месяце слабо положительно коррелирует с прибылями в следующем месяце (коэффициент корреляции 10 %). Это значит, что, если в данном месяце NASDAQ сократился на 15 %, можно ожидать, что в следующем месяце он упадет на 10 % от базового значения в 15 %, или на 1,5 %. Напротив, если в данном месяце рост был 20 %, можно ожидать, что в следующем месяце он также вырастет, но на 10 % от 20 %, или на 2 %. Это можно проследить на приведенной на рис. 3.2 диаграмме рассеивания, где «прямая наилучшего соответствия» идет под небольшим углом из левого нижнего в правый верхний угол.

Эта корреляция не слишком-то снижает неопределенность. Действительно, среднеквадратическая ошибка прогноза снижается всего на 1 %. Таким образом, хотя и были обнаружены некоторые слабые признаки автокорреляции индекса NASDAQ, они почти не приносят пользы на практике. Все остальные корреляции случайны и статистически недостоверны. Учитывая, как много корреляций мы проанализировали, чтобы обнаружить только одну мало-мальски статистически значимую, можно с большой долей вероятности утверждать, что и эта единственная корреляция – скорее всего, случайный результат, подобный выпадению нескольких «орлов» подряд, когда подбрасывается монетка.