Автор книги: Роберт Шиллер
Жанр: Зарубежная деловая литература, Бизнес-Книги
Возрастные ограничения: +12
сообщить о неприемлемом содержимом
Текущая страница: 9 (всего у книги 31 страниц) [доступный отрывок для чтения: 10 страниц]
С 1982 по 1999 г. коэффициент оборачиваемости ценных бумаг (количество акций, проданных за год, деленное на общее количество акций), торгуемых на Нью-Йоркской фондовой бирже, практически удвоился – с 42 до 78 %{76}76
“New York Stock Exchange Fact Book” (New York, 1998), http://www.nyse.com. Данные по торгуемым акциям показывает даже еще более значительный рост, но он связан в большей степени с инфляцией и ростом рыночной стоимости, которые вместе способствуют активному дроблению бумаг и тем самым увеличивают общее количество акций в обращении.
[Закрыть]. Рынок NASDAQ, специализирующийся на акциях высокотехнологичных компаний, демонстрирует еще больший скачок коэффициента оборачиваемости – с 88 % в 1990 г. до 221 % в 1999 г.{77}77
См. Gretchen Morgenson, “Investing’s Longtime Best Bet Is Being Trampled by the Bulls,” New York Times, January 15, 2000, p. 1.
[Закрыть] Высокий коэффициент оборачиваемости может говорить о повышенном интересе к рынку в результате влияния указанных факторов. Еще одна причина повышения коэффициента – снижение стоимости проведения сделки. После утверждения Комиссией по ценным бумагам и биржам в 1975 г. конкурентных брокерских комиссий тут же произошло снижение ставок и появились дисконтные брокеры. Также имели место изменения технологического и организационного характера. Такие нововведения, как система исполнения мелких заявок, представленная NASDAQ в 1985 г., и новые правила работы с заявками, утвержденные Комиссией по ценным бумагам и биржам в 1997 г., привели к максимальному за всю историю снижению затрат на трейдинг. Благодаря этим правилам, направленным на стимулирование равного доступа к рынкам, сегодня мы наблюдаем растущее число инвесторов-любителей, у которых есть возможность заниматься «внутридневным трейдингом», т. е. пытаться заработать на активной торговле акциями, используя те же системы исполнения заявок, что и профессионалы.
Значительный рост сервисов для онлайн-трейдинга примерно совпадает с самыми сильными всплесками на фондовом рынке, начиная с 1997 г. По данным Комиссии по ценным бумагам и биржам, в 1997 г. в США насчитывалось около 3,7 млн счетов для интернет-торговли, а к 1999 г. их уже было 9,7 млн{78}78
U.S. Securities and Exchange Commission, “Special Study: On-Line Brokerage: Keeping Apace of Cyberspace,” 1999, http://www.sec.gov/pdf/cybrtrnd.pdf.
[Закрыть]. Рост числа участников онлайн-трейдинга, а также соответствующих информационных и коммуникационных интернет-сервисов может в существенной степени стимулировать интерес к получению оперативных данных о ситуации на рынке. Внеурочные торги на биржах также имеют все шансы на повышенное внимание, поскольку инвесторы могут отслеживать изменения цен, сидя дома на диване после работы.
Кажется, что спекулятивные цены испытывают волатильность все время, пока рынки открыты. Амплитуда колебаний курсов меньше в течение двухдневного интервала, когда в один из этих дней рынки закрыты (например, в среду, когда Нью-Йоркская фондовая биржа закрывается){79}79
См. Kenneth R. French, Richard Roll, “Stock Return Variances: The Arrival of Information and the Reaction of Traders,” Journal of Financial Economics, 17 (1986): 5–26; см. также Richard Roll, “Orange Juice and Weather,” American Economic Review, 74 (1984): 861–80.
[Закрыть]. Поэтому можно ожидать, что с более широким распространением онлайн-трейдинга и увеличением продолжительности работы рынков будет расти и их волатильность. Но вот приведет ли это к повышению или, наоборот, к снижению курсов, однозначно сказать нельзя.
Однако есть основания полагать, что более частое выставление котировок действительно может привести к снижению спроса на акции. Экономисты Шломо Бенарци и Ричард Талер в своей работе показали, что количество времени, уделяемого курсам акций на рыке, в значительной степени влияет на спрос. Во время экспериментов людям показывали дневные котировки акций, и тогда они выражали намного меньший интерес к инвестированию в акции, чем когда им показывали лишь графики долгосрочной доходности{80}80
См. Shlomo Benartzi, Richard H. Thaler, “Myopic Loss Aversion and the Equity Premium Puzzle,” Quarterly Journal of Economics, 110 (1) (1995): 73–92.
[Закрыть]. Ежедневный шум на рынке, очевидно, заставляет человека больше бояться рисков, присущих инвестированию в акции. Таким образом, инновации институционального характера, которые стимулируют оперативное отслеживание котировок на рынке, могут привести и к их понижению.
С другой стороны, более частое информирование о курсах акций, вызванное последними институциональными и техническими изменениями, может иметь и обратный рассмотренному в экспериментах Бенарци и Талера эффект. В реальных условиях, когда экспериментатор не контролирует, на что именно направлено внимание человека, увеличение частоты обращений к свежим котировкам акций может привести к повышению спроса на них. Изменчивость общественного внимания – один из важнейших факторов в оценке инвестиций, который мы разберем в главе 9.
Последние несколько десятилетий по всему миру активно растет популярность азартных игр, как коммерческих, так и с участием государства{81}81
Как писали Эбботт и Вольберг, «вне всякого сомнения, последние два десятилетия XX в. были отмечены возросшей доступностью и легальностью коммерческих азартных игр». Max Wenden Abbott, Rachel A. Volberg, “Gambling and Problem Gambling in the Community: An International Overview and Critique” (Report No. 1 of the New Zealand Gaming Survey, 1999), p. 35.
[Закрыть]. Одновременно повышается и степень уважения к рынкам и частной собственности, а также восхищения «победителями» и презрения к «неудачникам».
В Соединенных Штатах с 1962 по 2000 г. оборот коммерческих азартных игр, как легальных, так и нелегальных, вырос почти в 60 раз в реальном (скорректированном на инфляцию) выражении{82}82
Расчеты автора на основе цифр, взятых в статье Craig Lambert, “Trafficking in Chance,” Harvard Magazine, 104 (6) (July-August 2002): 32.
[Закрыть]. По данным телефонного опроса, проведенного в 2000 г., 82 % взрослого населения Соединенных Штатов играли в азартные игры за прошедший год, тогда как во время опроса 1975 г. таковых был 61 %{83}83
John W. Welte et al. “Gambling Participation in the United States – Results from a National Survey,” Journal of Gambling Studies, 18 (4) (2002): 313–37.
[Закрыть]. Сумма денег, проигранных американцами в азартных играх в 2000 г., превышала их совокупные траты на билеты в кино, музыкальные диски, посещение тематических парков отдыха, футбол, хоккей и прочие зрелищные виды спорта, а также видеоигры{84}84
Eugene Martin Christiansen and Sebastian Sinclair, “The Gross Annual Wager of the United States, 2000” (Christiansen Capital Advisors, 2000), p. 2.
[Закрыть].
В 1870-х гг., после скандала с Луизианской лотереей, большинство азартных игр и лотерей были признаны администрациями штатов вне закона, сама же национальная лотерея фактически прекратила свою деятельность после принятого конгрессом в 1890 г. закона, запрещающего продавать лотерейные билеты по почте. С этого времени и до 1970 г. легальные азартные игры по большому счету ограничивались лишь скачками, круг почитателей которых был достаточно невелик, поскольку требовал присутствия на них игрока. Но к 1975 г. в различных штатах было запущено 13 лотерей. К 1999 г. их было уже 37. Это был очень удобный и простой способ расстаться с деньгами. До 1990 г. легальные казино работали только в Неваде и Атлантик-Сити. К 1999 г. к ним добавилось около 100 плавучих казино, а также 260 казино в индейских резервациях. В это же время, благодаря появившейся возможности делать ставки на скачках, сидя дома и наблюдая их по спутниковому каналу, также значительно увеличился оборот и на этом направлении. Теперь это можно также делать, используя кабельное ТВ или Интернет. Кроме того, быстро увеличивалось количество электронных игровых автоматов, в том числе монетных, видеопокер, видеокено и т. п. В ряде штатов их можно найти на стоянках грузовиков, в мини-маркетах, лотерейных магазинах. За всю свою историю азартные игры не знали такого распространения, удобства использования, а также настолько широких рекламных кампаний.
Рост числа игорных заведений, а также участия в азартных играх оказывает большое влияние на нашу культуру и наше отношение к риску в прочих областях, например при игре на фондовом рынке. В легализации азартных игр в виде государственных лотерей порой видят средство поддержки нелегальной цифровой лотереи, а не ее замены{85}85
См. также William N. Thompson, “Legalized Gambling: A Reference Handbook” (Santa Barbara, Calif.: ABC–CLIO, 1994), pp. 52–53.
[Закрыть], и, таким образом, это может содействовать и продвижению иных рискованных операций. Азартные игры подавляют естественные механизмы неприятия рисков, а некоторые договоры азартных игр, в частности лотерей, отдаленно напоминают механизм игры на финансовых рынках: человек использует компьютер, получает сертификат (лотерейный билет), а в случае так называемых мегалотерей он становится участником активно обсуждаемого явления национального масштаба. Привыкнув играть в азартные игры, вполне естественно было бы перейти на следующий уровень, т. е. на рынок ценных бумаг.
Наибольшая волатильность на американском фондовом рынке наблюдалась в период с 1929 по 1933 г., когда она была в два раза выше, чем когда-либо в прошлые годы. Это было время повального увлечения азартными играми, но порожденное не их легализацией, а благодаря расцвету организованной преступности в эпоху «сухого закона» в 1920–1933 гг.{86}86
Трудно найти количественные доказательства азартного поведения населения в 1920-х гг. С помощью «Путеводителя читателя по периодической литературе» я посчитал количество статей об азартных играх, и у меня получилось следующее:
1919–1921 гг. 0%
1922–1924 гг. 0,004%
1925–1928 гг. 0,021%
1929–1932 гг. 0,035%
1933–1935 гг. 0,006%
1936–1938 (I) гг. 0,003%
1938 (II) – 1942 гг. 0,008%
Цифры действительно показывают резкий и временный скачок общественного интереса к теме азартных игр в период с 1925 г. по 1932 г., но они ничего не говорят о том, каким образом менялось отношение общества к ним. Более подробно об истории азартных игр и их связи со спекуляциями можно прочесть в книге: James Grant, “The Trouble with Prosperity: A Contrarian Tale of Boom, Bust, and Speculation” (New York: John Wiley and Sons, 1996).
[Закрыть] После 1920 г. начали активно разрастаться преступные группировки, старавшиеся всеми способами удовлетворить потребности населения в алкоголе, а также решившие попутно заняться и распространением лотереи «цифры», игры в кости и рулетку в своих нелегальных питейных заведениях. Для обеспечения страны спиртными напитками они создали современную и эффективную систему дистрибуции, маркетинга и розничных продаж, выйдя далеко за пределы своих традиционно контролируемых территорий. Созданная инфраструктура позволила еще более масштабно развернуть деятельность в области нелегальных азартных игр. Безусловно, подобное массовое нарушение закона способствовало легализации азартных игр.
Взаимосвязь между азартными играми и волатильностью финансовых рынков, возможно, обусловлена тем, что азартные игры и те, кто стоит за их активным распространением, создали у людей завышенную самооценку относительно их удачливости, а также повышенный интерес к возможностям сравнить себя с другими и новому способу победить скуку и однообразие. Сегодня мы постоянно сталкиваемся с рекламой, сделанной на высочайшем профессиональном уровне, которая пытается пробудить в нас подобные чувства. Это касается и радио– и телерекламы, где профессиональные актеры изображают типичные варианты самооправдания игроков. Подобные маркетинговые ухищрения, а также собственный опыт участия в азартных играх, хотя бы в качестве наблюдателя, тоже может стимулировать фривольное и слишком рискованное поведение на фондовом рынке. Такая реклама бывает поразительно точной. В 1999 г., когда фондовый рынок был уже почти на пике, в Коннектикуте я видел билборд, рекламирующий внеипподромный тотализатор – на нем большими буквами было написано: «Как фондовый рынок, только быстрее».
РезюмеОглядываясь на перечень потенциальных факторов, стимулирующих активный рост на фондовом рынке и рынке недвижимости, стоит помнить, что не существует надежного научного метода, позволяющего понять механизм ценообразования на спекулятивном рынке. Конечно, мы теперь лучше понимаем эти рынки, но сложные жизненные процессы продолжают вносить свои поправки в наши знания.
Многие факторы, которые способствовали недавнему буму на фондовом рынке и рынке недвижимости, обладают некоей способностью самореализации, которую трудно, если вообще возможно, поместить в рамки научного обоснования и прогнозирования. Все же многие из них обладают также бесспорными опорными точками. Интернет-бум, рост популярности онлайн-трейдинга, прореспубликанский конгресс и предложенное сокращение налогов на прирост капитала имели место в то время, когда фондовый рынок начал свой самый захватывающий подъем. Другие факторы, включая увеличение числа участников пенсионных планов с фиксированными взносами и взаимных фондов, снижение уровня инфляции и рост объема торговли, четко ассоциируются с событиями, развернувшимися после достижения рынком в 1982 г. своего дна. Помимо этого, наша культура отражает и изменения, которые сопровождают скачок курса акций или цен на недвижимость. К примеру, исследования показывают, что последние несколько десятилетий у нового поколения устойчиво укрепляются более материалистические настроения, что вера в рынки на фоне сдачи позиций коммунистических идей укрепила нашу уверенность в капиталистической системе, и – возможно, самое интересное, – что во всем мире растет популярность азартных игр. Многие из этих факторов присутствуют как в США, так и в Европе и других странах, поэтому теория о том, что они стали причиной бума на фондовом рынке и рынке недвижимости в Соединенных Штатах, не противоречит тому факту, что бум наблюдался и в других странах{87}87
Бурное развитие капитализма, культурные изменения, возвеличившие достижения в бизнесе, рост количества программ и материалов в СМИ, посвященных новостям в мире финансов, все более оптимистичные прогнозы аналитиков, снижение уровня инфляции и увеличение объема сделок на фондовом рынке – все это можно отнести к стимулирующим факторам, актуальным для Европы, но, возможно, менее выраженным, чем в США. Хотя послевоенный беби-бум в Европе был менее выдающимся по сравнению с США, с середины 1960-х гг. она испытала значительный спад рождаемости. В Европе не ощущался рост интереса к азартным играм, как это было в Соединенных Штатах. Тем не менее, даже несмотря на то, что не все стимулирующие факторы, работающие в США, оказываются актуальными для Европы, прочные культурные связи между ними, а также спрос американских инвесторов на акции европейских компаний должны вызвать достаточно сильную цепную реакцию.
[Закрыть].
Но я никогда не пытался утверждать, что взлеты и падения на рынках можно объяснить лишь с точки зрения порождающих их факторов. Рынки живут своей жизнью, поскольку есть еще влияние обратной реакции, механизм усиления, позволяющий растянуть воздействие стимулирующих факторов во времени, что иногда очень сильно повышает их степень влияния и важность. В следующей главе мы как раз и поговорим о таких усилителях.
Глава 4
Усилители: естественные пирамиды Понци
В предыдущей главе мы рассмотрели стимулирующие факторы, способствовавшие росту фондового и жилищного рынков. В этой главе мы остановимся на том, какие существуют механизмы усиления (усилители) действия данных факторов, включая доверие инвесторов, ожидания инвесторов относительно будущих показателей рынка и соответствующее влияние на спрос со стороны инвесторов. Но, чтобы добавить контекста и конкретности, мы сначала поговорим о доверии инвестора и его ожиданиях.
Усилители работают по типу петли обратной связи. Далее в этой главе мы будем обсуждать их как естественные пирамиды Понци. Инвесторы, чье доверие и ожидания основаны на прошлых примерах роста курсов, все больше разгоняют спекулятивные цены и, таким образом, соблазняют инвесторов заниматься тем же самым. Все это повторяется снова и снова, что усиливает ответную реакцию на первоначальные стимулирующие факторы. Понятие механизма обратной связи часто фигурирует в общественном дискурсе и представляет собой одну из старейших финансовых теорий{88}88
Хотя явно об этом не говорится, но определенные ссылки на теорию обратной связи можно найти в книге Чарльза Маккея «Наиболее распространенные заблуждения и безумства толпы» (Extraordinary Popular Delusions and the Madness of Crowds), написанной в 1841 г. Маккей писал о тюльпаномании: «Много людей в одночасье стали богатыми. Соблазнительная приманка сводила всех с ума, и люди друг за другом стремились на тюльпанные аукционы, как мухи к горшку с медом». Есть также отсылки к теории обратной связи и в работе неизвестного автора, написанной в разгар тюльпаномании в Голландии, – “Samen-Spraeck tusschen Waermondt ende Gaergoedt nopende de opkomste ende ondergangh van flora” (Haerlem: Adriaen Roman, 1637). Там описывается охвативший всех энтузиазм на фоне чужих примеров успеха, что привело к росту участников рынка.
[Закрыть]. Но в современных учебниках по финансам, как правило, этого не найдешь. Теория обратной связи часто описывается просто как недоказанная гипотеза. На самом же деле, как мы увидим далее, существуют определенные доказательства в пользу существования механизмов обратной связи.
Одной из особенностей фондового рынка 1990-х гг., когда на нем правили быки, и после 2000 г., когда верх взяли медведи, можно назвать его зависимость от изменений доверия инвесторов к акциям. Кажется, что во второй половине 1990-х гг. в головах инвесторов засела очень простая мысль, что акции – это «лучшие инвестиции» и в долгосрочной перспективе с ними ничего не может случиться. Подобная точка зрения резко контрастирует с теми идеями, которые превалировали в конце 1970-х гг., после падения фондового рынка в 1973–1974 гг., когда большинство людей считали недвижимость «лучшим вариантом для инвестиций». Но в то время я не проводил своих опросов, поэтому у меня нет информации, доказывающей, чтó именно они думали тогда.
Начиная с конца 1980-х гг. я рассылал свои опросные листы состоятельным респондентам, чтобы узнать их мнение относительно фондового рынка. Теперь эти опросы проводит Международный финансовый центр при Йельском университете. После 1996 г., когда я пришел к выводу, что вера людей в акции как в лучший способ инвестирования, с которым не может произойти ничего плохого, реально стала одним из главных элементов массовой культуры, я начал подумывать о том, чтобы свести в таблицу всю динамику изменения взглядов. Вот вопрос, который я задавал своим респондентам из случайной выборки, т. е. американцам с высоким уровнем доходов, процент респондентов, выбравших тот или иной ответ, и количество (n) ответов, полученных мной в разные годы:
Согласны ли Вы со следующим утверждением: «Фондовый рынок – наилучший вариант для долгосрочных инвесторов, кто может просто купить и держать ценные бумаги, несмотря на взлеты и падения рынка»?
Во время бума процент тех, кто согласен с таким утверждением, был очень высок. В 2000 г., когда рынок достиг своего пика, 97 % респондентов были «согласны», из них 67 % – «абсолютно согласны». 97 % согласившихся с любым утверждением в опросе – удивительный результат, особенно если это касается такого личного вопроса, как стратегия инвестирования{89}89
Объем выборки (n) варьируется от вопроса к вопросу из-за разного количества отправленных писем и полученных ответов. Средняя погрешность в этом и прочих вопросах, о которых идет речь в данной главе, составляет от 1 до 4 %. Возможно, результаты опроса не столь надежны и по иным причинам, а не только из-за размера выборки. Например, те, кто решил ответить на присланные вопросы, могли более уверено чувствовать себя на фондовом рынке. С другой стороны, ответившие на вопросы, скорее всего, являются активными инвесторами, оказывающими влияние на рынки, и поэтому респонденты могут представлять собой более репрезентативную выборку инвесторов, стоящих за бумом на фондовом рынке, чем действительно случайно выбранная группа состоятельных респондентов.
[Закрыть]. После того как рынок начал проседать, количество соглашающихся с указанным утверждением тоже стало сокращаться. Процент согласившихся респондентов упал с 97 % в 2000 г. до 83 % в 2004 г., в то время как количество тех, кто «абсолютно согласен», сократился с 67 до 42 %. Вера в фондовый рынок еще сильна (могу предположить, что иррациональный оптимизм до сих пор присутствует), но уже начинает рушиться.
Во время последнего бума на рынке жилья мы с моим коллегой Карлом Кейсом в своем опросе респондентов (по методу случайной выборки) из числа недавних покупателей жилья в одном из четырех городов – Бостоне, Лос-Анджелесе, Милуоки и Сан-Франциско – задавали примерно такой же вопрос, только речь шла уже о недвижимости. На момент проведения нами опросов в 2003 и 2004 г. в Бостоне, Лос-Анджелесе и Сан-Франциско на рынке недвижимости вовсю бушевал бум, в то время как в Милуоки цены были практически так же неподвижны, как и все последние десятилетия (см. рис. 2.2). Глядя на то, как отвечали на поставленный вопрос, мы можем сравнить рынки между собой, но не во временнóй перспективе:
Вы согласны со следующим утверждением: «Недвижимость – наилучший вариант для долгосрочных инвесторов, кто может просто купить и держать ее, несмотря на взлеты и падения рынка»?
Возможно, нет ничего удивительного в том, что те, кто купил жилье, считали инвестиции в недвижимость лучшим вложением денег. Психологи уже доказали существование такого понятия, как «склонность принимать желаемое за действительное». Интересно другое. Количество респондентов, ответивших «абсолютно согласен», было больше в городах, где уже разразился бум, чем в Милуоки, и при этом наиболее высокий процент был в Лос-Анджелесе, где наблюдалось самое значительное увеличение цен на жилье.
Если человек считает подобные инвестиции «наилучшим вложением», у него складывается ощущение, что цены только растут, и степень уверенности в этом время от времени, а также от рынка к рынку варьируется. В нашем опросе инвесторов с высоким уровнем доходов мы задавали следующий вопрос, касающийся фондового рынка, с теми же вариантами ответов, что и в предыдущих примерах:
Насколько Вы согласны с таким утверждением: «Если на рынке случится такое же падение, как 19 октября 1987 г., то он, безусловно, через пару лет вернется на прежний уровень»?
Динамика изменения количества согласившихся с утверждением примерно совпадает с динамикой изменений на рынке. Когда фондовый рынок был почти на пике в 1999 и 2000 г., 42 % респондентов были «абсолютно согласны». После того как рынок начал скатываться вниз, процент придерживающихся такого мнения также пошел на убыль и к 2004 г. сократился вдвое – до 21 %. Таким образом, рынок постепенно лишался важной для него поддержки в виде уверенности широкой общественности в том, что акции – безрисковый инструмент, поскольку после падения они всегда возвращаются на прежние высоты. И все же после пяти лет неутешительных результатов вера в то, что рынок всегда отвоевывает свои утраченные позиции, до сих пор жива в душах многих людей, но есть все признаки того, что все больше людей начинают понимать, что рынок в долгосрочной перспективе не настолько безрисковый.
Любопытно, что люди сомневаются в обратном предположении: они не верят, что рынок упадет в ближайшую пару лет после своего триумфального роста{90}90
Я не спрашивал респондентов, думают ли они, что рынок в конечном итоге упадет, но имеющиеся у меня данные показывают, что на пике рынка в 2000 г. большинство так не думало.
[Закрыть]. Их вера в устойчивость рынка берет свое начало скорее в общем оптимистическом настрое и самоуверенности, чем в уверенности в долгосрочной стабильности курсов акций.
Вот некоторые доказательства того, что в 1929 г., на пике бычьего рынка 1920-х гг., многие были уверены в долгосрочности успехов фондового рынка – как и инвесторы в конце 1990-х. И хотя у нас нет данных каких-либо исследований, проведенных в то время, мы располагаем мнением современников об уверенности инвесторов в те годы. В своей книге о 1920-х гг. «Еще вчера» (Only Yesterday), выпущенной в 1931 г., Фредерик Льюис Аллен писал:
Размышления о доверии инвесторовЛетом 1929 г. люди оглядывались назад, в прошлое, в поисках прецедентов и успокаивались, вспоминая, как в последние годы каждое падение на рынке в итоге приводило курс акций на новый, более высокий рубеж. Два шага вперед, один шаг назад и снова два шага вперед. Так шагал рынок. Если вы продали акции, то вам оставалось лишь дождаться очередного падения (которое случалось раз в пару месяцев) и снова купить. Но на самом деле не было абсолютно никаких причин продавать. Вы должны были в конце концов выиграть, если вкладывались в надежные акции. Создавалось впечатление, что самым умным был тот, кто просто «покупал и держал» акции{91}91
Frederick Lewis Allen, “Only Yesterday” (New York: Harper and Brothers, 1931), p. 309.
[Закрыть].
Важно также рассмотреть природу, а возможно, и источники изменений доверия инвесторов, что позволит нам не только понять, что происходит именно сейчас, но также и обсудить далее в главе петли обратной связи. Мы увидим, что обратная связь, укрепляющая доверие инвесторов, происходит в условиях сложной внешней социально-психологической среды.
Откуда люди взяли, что если фондовый рынок упал, то он обязательно за пару лет вернется на прежний уровень? История точно не дает повода так думать. Существует масса примеров, когда рынки в течение долгого времени не могли прийти в себя. Вот один из них: японский индекс Nikkei до сих пор не отвоевал и половины своего пикового значения 1989 г. Посмотрите также на то, что происходило после достижения фондовым рынком своих пиков в 1929 и 1966 г., о которых мы говорили в главе 1. Но, когда рынок переживает бум, подобные негативные примеры из жизни рынка в общественном сознании не всплывают.
Одна из причин, почему последние показатели рынка отечественных ценных бумаг чаще вспоминаются инвесторами, заключается в том, что они каждый день видят перед собой курсы акций местных компаний. В 1990-х гг., в период бычьих настроений на фондовом рынке, они внимательно следили и реагировали на все происходящее на американском рынке, который рос с 1982 г. У американских инвесторов 1990-х не было такого же опыта торговли японскими акциями или работы на рынке США много лет назад. Многие обращали внимание на графики растущих курсов акций, которые они видели каждый день в газете, и казалось, что на каком-то подсознательном уровне они знают, что каждое снижение курса в итоге обернется новым максимумом. Такая способность человека распознавать образы, которую мы используем, когда, к примеру, учимся кататься на велосипеде или водить машину, позволяет нам интуитивно понять, что будет дальше, и тем самым формировать наши ожидания на рынке. В 1990-е гг. инвесторы средних лет наблюдали восходящий тренд рынка большую часть времени.
Субъективный опыт, полученный в течение длительного периода, когда падение фондового рынка постоянно сменяется возвратом утраченных позиций, оказывает серьезное психологическое влияние на наш образ мыслей, и очень трудно постфактум что-то принять и изменить. Те, кто считал, что рынок упадет и останется на дне, задумались о том, что производят плохое впечатление, из года в год ошибаясь в своих прогнозах. Те, кто раз за разом предсказывал спад на рынке, стали очень болезненно относиться к возможности потери собственной репутации из-за частых ошибок. Вследствие того что степень нашего удовлетворения собственными взглядами на мир связана с нашей самооценкой и персональной идентичностью, вполне естественно выглядит желание бывших пессимистов сменить точку зрения или, по крайней мере, представить себя общественности в ином свете. Таким образом, изменившаяся эмоциональная среда будет влиять на их взгляды и, безусловно, на выражение их мнения, что не зависит от каких-либо объективных оснований, подтверждающих или опровергающих эти взгляды.
Даже если они сами не обращали внимания на фондовый рынок до 1982 г., инвесторы эпохи бума 1990-х жили в те времена и не могли не слышать постоянных разговоров о том, что происходило на рынке. В качестве подтверждения приведу аргумент одного человека против возможности прогнозировать ситуацию на фондовом рынке из книги Дэвида Элиаса «Доу 40 000» (Dow 40,000), изданной в 1999 г.:
Сага о моем друге Джо – это пример того, что может случиться с человеком, который сидит и ждет, пока индекс Dow Jones не «скажет», что пора инвестировать. Джо начал названивать мне в 1982 г., когда Dow Jones был чуть выше 1000, пытаясь определить правильный момент входа в рынок. Шли годы, а он продолжал искать точку отката рынка, которая должна была стать для него идеальным моментом для входа. На сегодняшний день Джо, которому уже исполнилось 62 года, продолжает сидеть и ждать, храня свои деньги в банковских депозитных сертификатах. Он пропустил весь цикл бычьего рынка и все важные вехи его пути наверх в тысячи пунктов. Но даже сейчас Джо так и не понял, что не существует такого понятия, как идеальное время. После того как рынок оправляется от очередного отката, он чаще всего взбирается на новые вершины{92}92
David Elias, “Dow 40,000: Strategies for Profiting from the Greatest Bull Market in History” (New York: McGraw-Hill, 1999), p. 8.
[Закрыть].
В этом пассаже есть некая поверхностная убедительность, особенно если рассматривать его вместе с примером, иллюстрирующим воздействие сложного процента при высоком уровне доходности (как это было на фондовом рынке на момент написания книги), предполагая, что рынок ценных бумаг – это шанс по-настоящему разбогатеть. Именно так и поступил Элиас, поместив это в следующем параграфе своей книги. Рассказ написан с трогательной непосредственностью, свойственной историям об ошибке водителя, которая привела к серьезной аварии, или о пользе требовать от босса прибавки к зарплате.
Причина, почему аргументация, построенная на подобной истории, столь привлекательна, заключается в том, что, представляя успешное вложение денег больше как процесс овладения собственными внутренними порывами, чем как результат оценки текущей ситуации, автор заставляет читателя не обращать внимания на то, что происходит на рынке сегодня. Обычные люди много размышляют о том, как контролировать свои порывы. Например, о том, как заставить себя эффективно работать, а не растрачивать силы направо и налево, или как не набрать вес. Поэтому аргументы, отсылающие ко всякого рода примерам самоконтроля, имеют больший резонанс, чем статьи о динамике коэффициента цена-прибыль. Аргументация Элиаса апеллирует к чувству, которое можно назвать болью разочарования, к причинам эмоционального порядка, которые мы сейчас испытываем, инвестируя. Я еще вернусь к этому в этой главе. Когда аргументы настолько отделены от анализа накопленной информации, единственный способ влияния реальных данных на взгляды человека – это неопределенное чувство, возникшее после поверхностного просмотра самых последних данных, показывающих, что рынок всегда отыгрывает спад.
СМИ регулярно рассказывают о счастливых инвесторах, вложивших в свое время деньги в акции. В этих историях прослеживается четкий посыл читателю, что он тоже может так сделать. Приведу лишь один из множества примеров – статью из USA Weekend, общенационального газетного приложения, под названием «Как (действительно) можно разбогатеть в Америке» (How to (Really) Get Rich in America), опубликованную в 1999 г. Материал построен на нескольких примерах успешных инвестиций и гипотетической истории 22-летней выпускницы колледжа, которая зарабатывает в год $30 000 и реальные доходы которой ежегодно увеличиваются на 1 %. «Если она будет откладывать 10 % заработанных средств и инвестировать их в индексный фонд S&P, то к моменту выхода на пенсию в 67 лет ее чистые активы составят $1,4 млн в сегодняшних ценах»{93}93
Dwight R. Lee, Richard B. MacKenzie, “How to (Really) Get Rich in America,” USA Weekend, August 13–15, 1999, p. 6.
[Закрыть]. Данные расчеты предполагают, что безрисковая реальная (скорректированная на инфляцию) доходность индексного фонда S&P составляет 8 %. Но здесь ни слова не сказано о том, что со временем доходность может уменьшиться и что инвестор может и не стать миллионером. Еще одна статья с очень схожим заголовком «Все должны быть богатыми» (Everybody Ought to Be Rich) появилась в Ladies’ Home Journal в 1929 г.{94}94
Samuel Crowther, “Everybody Ought to Be Rich: An Interview with John J. Raskob,” Ladies Home Journal, August 1929, pp. 9, 36.
[Закрыть] В ней были представлены несколько похожих расчетов и также опущен вопрос возможности того, что в долгосрочной перспективе может пойти что-то не так. Статья получила печальную известность после катастрофы на рынке в 1929 г.
Подобные убедительные обсуждения потенциала фондового рынка редко носят абстрактный характер – они разворачиваются на фоне историй об успешных и неуспешных инвесторах и зачастую имеют оттенок морального превосходства первых над вторыми. Общество все больше восхищалось теми, кто спокойно и не торопясь делал деньги, не обращая внимания на колебания рынка. Эта тема легла в основу многих популярных книг. Самой известной из них является книга «Ваш сосед – миллионер: невероятные тайны богатства в Америке» (The Millionaire Next Door: The Surprising Secrets of America’s Wealthy), написанная Томасом Стэнли и Уильямом Данк, которая в течение 88 недель с момента своего выхода в 1996 г. оставалась в списке бестселлеров (среди книг в твердой обложке) газеты New York Times, а затем уже в версии «мягкая обложка» не покидала списка Times вплоть до конца мая 2001 г., т. е. до того момента, когда рынок уже прошел свой пик. Книга, расхваливающая такие человеческие достоинства, как терпение и бережливость, была распродана тиражом более миллиона экземпляров{95}95
Безусловно, для большинства тех, кто не столь активно занимается вопросом сбережений, любое стимулирование, направленное на то, чтобы откладывать на «черный день» больше, даже если это продиктовано излишним инвестиционным оптимизмом, в общем и целом вещь полезная.
[Закрыть].
Следует отметить, что такие истории о терпеливых инвесторах были не только в Соединенных Штатах. В Германии в 1999 г. в своем бестселлере «Путь к финансовой свободе. Первый миллион за семь лет» (The Road to Financial Freedom: A Millionaire in Seven Years) Бодо Шефер предлагает инвесторам концепцию семилетнего горизонта, а его первое из «десяти золотых правил» гласит, что любой спад на фондовом рынке должен вскоре смениться ростом. Новое издание книги вышло в 2003 г., но в этот раз без подзаголовка «Первый миллион за семь лет», очевидно, потому, что прошло уже четыре года, а читатели в большинстве своем были далеки от того, чтобы стать миллионерами. Другая немецкая книга, также вышедшая в 1999 г., «Без страха перед кризисом. Почему акции – лучшие долгосрочные инвестиции» (No Fear of the Next Crash: Why Stocks Are Unbeatable as Long-Term Investments), написанная Берндом Нике, полностью посвящена вопросу, почему инвесторы, терпеливо вкладывающие в акции, всегда выигрывают{96}96
Bodo Schafer, “Der Weg zur finanziellen Freiheit: In sieben Jahren die erste Million” (Frankfurt: Campus Verlag, 1999); Bernd Niquet, “Keine Angst vorm nachsten Crash: Warum Aktien als Langfristanlage unschlagbar sind” (Frankfurt: Campus Verlag, 1999).
[Закрыть].
Рассматривая распространенную уверенность в рынке как 1990-х, так и 1920-х гг. и пытаясь понять, что в то время чувствовали люди, важно помнить, что, как правило, уверенность в фондовом рынке, которую мы наблюдаем, не связана с теми условиями, в которых она развивается. К примеру, Сьюз Орман создала себе отличную репутацию, делая акцент на том, что для того, чтобы добиться успеха, необходимо делать определенные шаги в эмоциональном и духовном плане. Начиная с 1990-х гг. Орман стала чрезвычайно успешным консультантом по инвестициям и автором таких бестселлеров, как «Девять шагов к финансовой свободе» (The 9 Steps to Financial Freedom, 1997) и «Смелость быть богатым. Жизнь в материальном и духовном изобилии» (The Courage to Be Rich: Creating a Life of Material and Spiritual Abundance, 1999), а после 2002 г., по завершении пика фондового рынка, она запустила на кабельном телеканале собственное ТВ-шоу The Suze Orman Show. Ее главный совет – избавиться от долгов и вложиться в акции, но при этом она не зацикливается на своем примере с нормой доходности в 10 %, подчеркивающем силу сложного процента. Большую часть ее аудитории, по всей видимости, интересует ее духовный посыл, а ее мысли о наличии у них трудностей со сбережениями абсолютно верны и требуют от них внимания. Ее предположение, что рынок будет всегда обеспечивать доходность на уровне 10 % годовых, – это не более чем некая базовая информация, которую зрители и читатели не будут изучать: у них на это нет ни времени, ни желания. Повторяя это предположение, она и другие консультанты придают таким образом ему статус общепринятой точки зрения.
Правообладателям!
Данное произведение размещено по согласованию с ООО "ЛитРес" (20% исходного текста). Если размещение книги нарушает чьи-либо права, то сообщите об этом.Читателям!
Оплатили, но не знаете что делать дальше?
