Текст книги "Технический анализ. Эффективные инструменты для активного инвестора"

Мы видим, что чем более агрессивным является портфель, тем, вероятно, выше будет средняя прибыль в течение периодов роста рынка. Мы также видим, что потери более агрессивных портфелей на протяжении периодов падения рынка, вероятно, тоже будут больше. Это достаточно логично – ничто не дается даром. Но чему при этом равны коэффициенты прибыль/издержки?

График 1.2 показывает, что относительно более волатильные взаимные фонды предполагают более высокое соотношение прибыли и затрат, более низкий коэффициент прибыль/издержки по сравнению с менее волатильными портфелями. Например, группа 9, наиболее волатильный сегмент портфелей, приносит более 3 % в выигрышные месяцы на каждые 2 % потерь в течение месяцев падения, т. е. коэффициент прибыль/убытки фактически равен 1,5. Группа 1, отличающаяся наименьшей волатильностью, имеет коэффициент прибыль/убытки приблизительно 2,7. Вы получаете 2,7 % в выигрышный месяц на каждый процент активов, потерянный в течение убыточных месяцев. Сумма дополнительной прибыли, полученной более волатильными фондами, компенсируется непропорциональным риском, допускаемым при составлении таких портфелей.

Вы можете заметить, что соотношение между волатильностью и риском является достаточно постоянным и линейным. Чем выше волатильность, тем меньше коэффициент прибыль/убытки, тем выше риск – взаимосвязь, которую инвесторы часто забывают в те периоды, когда появляется сильный спекулятивный интерес к бумагам с высокой волатильностью.

График 1.2. Средняя прибыль/средние убытки по группам волатильности

Этот график показывает отношение средней прибыли в выигрышный месяц к средним потерям в убыточный месяц для групп с разной волатильностью. Например, у группы 9, группы с самой высокой волатильностью, коэффициент прибыль/убытки равен 1,5. Выигрышные месяцы в среднем приносили в 1,5 раза больше прибыли по сравнению с размером потерь в убыточные месяцы. Группа 2, вторая с конца по волатильности, имеет коэффициент прибыль/убытки, равный 2,5. Доход в выигрышные месяцы в среднем был в 2,5 раз больше, чем потери в течение убыточных месяцев. Представленный здесь период охватывает промежуток с 1983 по 2003 г.

Уровень потерь, величина, на которую уменьшается ваш портфель с максимального значения до его минимальной стоимости перед достижением нового пика, является одним из самых надежных показателей риска, с которым вы сталкиваетесь при реализации своей инвестиционной программы.

Предположим, например, что вас привлекли те взаимные фонды с высокой волатильностью, которые часто лидируют на фондовом рынке в периоды спекулятивных инвестиций, и поэтому вы собрали портфель из агрессивных взаимных фондов, заработавших в период с конца весны 1998 до весны 2000 г. примерно 120 %, превратив первоначальные инвестиции в размере $100 000 в $220 000. Пока все хорошо. Однако стоимость этого портфеля во время «медвежьего» рынка 20002003 гг. снизилась на 70 %, до $66 000. И хотя потери такого масштаба у портфелей неспециализированных взаимных фондов последний раз встречались во время «медвежьего» рынка в 1974 г., в определенные исторические периоды они все же случались и должны рассматриваться как отражение уровня риска, который допускают агрессивные инвесторы. Более того, этот уровень потенциального риска может увеличиться, если стоимости активов для этого и аналогичных ему портфелей должны будут снизиться до новых минимумов перед достижением новых пиков, которые еще не наступили в течение первых месяцев 2004 г.

График 1.3. Уровни потерь в зависимости от волатильности

Уровень потерь – это максимальный убыток, равный разнице между максимальной стоимостью портфеля и ее последующим минимумом в период перед достижением нового пика стоимости. Гэуппа с максимальной волатильностью, группа 9, в период 1983–2003 гг. понесла убытки в размере 68 %, в то время как группа с минимальной волатильностью, группа 1, продемонстрировала максимальный уровень потерь всего в 15 %.

Затянувший рост на фондовом рынке заставляет инвесторов предполагать, что цены акций будут расти всегда; стратегией выбора становятся стратегии «покупать-и-держать». Внимание концентрируется на прибыли. Потенциальные убытки в расчет не принимаются. (И наоборот, долгие периоды снижения рынка склоняют инвесторов к тому, чтобы свести к минимуму период владения акциями. Акцент делается на устранение убытков; получение прибыли кажется безнадежным делом.)

Уровни потерь – и потенциальный риск – заметно уменьшаются по мере снижения волатильности портфеля, хотя риски для капитала, вероятно, все же выше, чем считает большинство инвесторов, даже применительно к областям рынка с более низкой волатильностью. Например, максимальные уровни потерь между 1983 и 2003 г. составили примерно 16 % для группы 2, второй с конца по волатильности среди взаимных фондов, возрастая до 20 % в группе 3, группе с относительно низкой волатильностью. Взаимным фондам со средней волатильностью, группа 5, соответствовал уровень потерь в 35 %.

При оценке взаимных фондов или выборе отдельных бумаг или ETF[2]2
  ETF (exchange traded fund) – биржевые фонды, паи которых продаются на фондовой бирже. – Примеч. перев.


[Закрыть] для вашего портфеля вы должны проанализировать прошлую историю этих компонентов, чтобы оценить максимальные уровни прошлых рисков. ETF (биржевые фонды) – это ценные бумаги, обеспеченные соответствующими корзинами акций, которые создаются для того, чтобы отражать движение цен определенных рыночных индексов и/или секторов рынка акций. Например, существуют ETF под названием SPYDRS, которые отражают движения цены индекса Standard & Poor’s 500, возрастая и падая вместе с ним. Другой биржевой фонд, QQQ, отражает движение индекса NASDAQ 100. Существуют ETF, которые отражают стоимость портфеля «голубых фишек» из числа составляющих индекса Dow Industrial Average, портфель фонда недвижимости, и даже ETF, который отражает портфель 10-летних казначейских облигаций. Во многих отношениях ETF напоминают индексные или секторные взаимные фонды, обладают преимуществами неограниченной торговли в любое время дня, а также более низкими внутренними расходами, чем взаимные фонды. Однако существуют и определенные недостатки, в основном связанные со спрэдами между ценами спроса и предложения, которые добавляются к издержкам по совершению сделки, а также с отдельными периодами ограниченной ликвидности.

Вы можете провести тонкую настройку риска своего инвестиционного портфеля путем балансирования его составляющих за счет включения в него сегментов с низким риском и сегментов с высоким риском. Например, портфель взаимных фондов, состоящий на 50 % из фондов среднесрочных облигаций (прошлый максимальный уровень потерь 10 %) и на 50 % из взаимных фондов группы 8 (прошлый максимальный уровень убытков 50 %), будет представлять собой общий портфель с уровнем риска примерно в 30 % – т. е. с таким, на который обычно согласен типичный инвестор.

Окончательный результат: меньше значит больше

График 1.4. Результаты за 20 лет по группам волатильности

С учетом всех обстоятельств инвесторы мало что выигрывают, если вообще выигрывают, размещая свои инвестиции в активах с более высоким риском. Группы с более низкой волатильностью за длительный срок показали в сущности такие же инвестиционные результаты, что и группы с высокой степенью волатильности, но при значительно меньшем риске.

График 1.4 достаточно хорошо иллюстрирует ситуацию. За исключением взаимных фондов в группе 1 (в которую входят многие гибридные фонды акций и облигаций), фонды акций и сбалансированные взаимные фонды с относительно низкой волатильностью принесли за период 1983–2003 гг. в сущности такие же доходы, что и взаимные фонды с более высокой волатильностью. В целом, самые высокие средние доходы обеспечили взаимные фонды с примерно средней волатильностью, для которых кривая дохода приближается к максимуму. Однако разница в доходах между группами 2–3 и группами 4–6 может или не может оправдать увеличение риска, который появляется при переходе от групп с очень низкой волатильностью к группам со средним уровнем волатильности.

Суммируя, можно сказать, что в случае применения стратегий «покупать-и-держать» более высокая волатильность исторически приносила инвесторам небольшое (если вообще приносила) улучшение в доходах, несмотря на более высокие риски, которые она за собой влечет. Эти фактические результаты противоречат широко распространенному убеждению, что инвесторы могут обеспечить себе более высокий уровень дохода, соглашаясь на более высокие уровни риска. Это убеждение в определенные периоды может оказаться справедливым для грамотных и проворных рыночных трейдеров, но фактически оно не выполняется для большинства инвесторов, которые чаще всего ошибаются с выбором времени для инвестиций в агрессивные рыночные инструменты.

Взаимные фонды с более низкой волатильностью обычно приносят более высокий доход и характеризуются меньшим уровнем потерь, чем обычно думают.

Поскольку правильный выбор времени для совершения рыночных операций может снизить риски торговли спекулятивными акциями, активные инвесторы могут использовать более волатильные инвестиционные средства, если они регулярно управляют своими портфелями, используя при этом эффективные инструменты выбора времени. По сравнению с инструментами с более низкой волатильностью относительные доходы при этом улучшаются. Агрессивные инвесторы с хорошими навыками выбора времени для операций и дисциплины могут счесть полезным включение в свои портфели известной доли спекулятивных инвестиционных инструментов, но такие вложения для большинства портфелей не должны превышать 25 %.

Мы продолжим рассматривать инструменты, которые помогут вам улучшить выбор времени для совершения операций. Однако перед тем как мы двинемся в эту сферу, я покажу вам одну из наиболее удачных среди известных мне стратегий для поддержания таких инвестиционных портфелей, которые способны переиграть среднюю ценную бумагу, взаимный фонд или рыночный индекс.

Меняйте ваши ставки, пока заезд еще продолжается

Допустим, что у вас есть выбор.

Вы идете на ипподром, чтобы сделать ставку на четвертый заезд, изучаете историю лошади, оцениваете условия, в которых проходят скачки, оцениваете жокеев и шансы и, наконец, делаете ставку. Выбранная вами лошадь стартует достаточно хорошо, но после первого поворота начинает сдавать, возвращаясь в основную группу, не в силах вернуть себе лидерство; поставленные вами деньги таят на глазах. Конечно, правила скачек позволяют вам делать ставки больше чем на одну лошадь. Чем на большее количество лошадей вы поставите, тем больше ваши шансы на то, что одна из них победит или, по крайней мере, займет второе или третье место, но если они все проиграют…

Но потом вы находите ипподром, который предлагает играть по-другому. Вы можете начать со ставки на любую выбранную лошадь, но после первого поворота вам разрешается изменить первоначальную ставку – даже переставить свои деньги на ту лошадь, которая лидирует в данный момент. Если на втором повороте лошадь продолжает лидировать в забеге, вы, возможно, захотите сохранить свою ставку. Однако если ваша лошадь отстает, вам разрешается снова поменять свою ставку, даже поставить на ту лошадь, которая только что захватила лидерство. То же самое и на третьем повороте. И на последнем. Вы можете оставаться вместе с лидерами, если вам нравится, или, если ваша лошадь отстает, вы можете перенести ставку на новую лидирующую лошадь, пока заезд не завершился. (Разумеется, я несколько вольно обошелся с аналогиями, чтобы донести свою мысль.)

Как вы думаете, какой способ вы бы предпочли? Сделать ставку и сохранять ее при всех обстоятельствах, даже если ваша лошадь выбьется из сил? Или менять ставки на каждом повороте, чтобы ваши деньги начинали каждый поворот, оседлав лидирующую лошадь?

Первый ипподром немного напоминает фондовый рынок, чьи менеджеры, кажется, всегда рассказывают инвесторам, что покупать, иногда – когда покупать, но почти никогда не говорят, когда надо сменить лошадь. У стратегий «покупать-и-держать» есть свои преимущества, в частности, в долгосрочном периоде. В конце концов, все инвесторы на фондовом рынке в конечном итоге могут заработать деньги, чего не скажешь об игроках на тотализаторе.

Однако второй ипподром дает игроку больше шансов на выигрыш. Сильные лошади обычно остаются сильными, особенно когда вы не должны гнать их к финишной черте, если они начинают серьезно отставать. Это приводит нас к концепции инвестирования на основе показателя относительной силы (relative strength investing).

Инвестирование на основе показателя относительной силы

Вот основные принципы инвестирования на основе показателя относительной силы:

• определить лидеров;

• купить лидеров;

• держать лидеров до тех пор, пока они продолжают лидировать;

• когда лидеры замедляются, продавать их и покупать новых лидеров.

Достаточно просто?

Давайте поговорим более конкретно.

Средним инвесторам, которые соглашаются с риском среднего или ниже среднего уровня, для начала надо обеспечить себя одной или двумя базами данных, содержащих информацию о большом количестве взаимных фондов. Я предпочитаю базу данных, по меньшей мере, из 1000 взаимных фондов – лучше больше, но для целей отдельного инвестора, а не управляющего менеджера, нескольких сотен вполне достаточно.

Вам нужны квартальные данные, поэтому почти любой источник, который следит за взаимными фондами и предоставляет сведения о результатах их работы за квартал, вполне может подойти для ваших целей. Например, достаточно хороший охват предлагает Barron’s the Dow Jones Business and Financial Weekly. Другие источники можно найти в Интернете.

Например, вы можете найти графики и информацию, касающуюся взаимных фондов, в разделе «Финансы» на Yahoo.com и MSN.com. Ряд информационных бюллетеней по инвестиционному консалтингу предоставляет показатели деятельности и другую информацию, связанную с взаимными фондами. К изданиям, которые предлагают рекомендации и данные, относящиеся к тому виду инвестиционного подхода, который я вам представляю, относятся мой собственный информационный бюллетень Systems and Forecasts и бюллетень No-Load Fund X. Вы можете найти информацию, касающуюся этих изданий, на сайтах www.Signalert.com и www.NoloadfundX.com соответственно.

Консервативные инвесторы должны исключить из массива охваченных фондов те, которые обычно отличаются повышенной волатильностью по сравнению с индексом Standard & Poor’s 500. Такие фонды часто показывают отличные результаты в условиях быстро растущего и спекулятивного рынка, но вы, скорее всего, обеспечите себе лучшую сбалансированность между риском и доходом, если сосредоточите свой выбор на тех взаимных фондах, которые в большинстве своем по волатильности немного выше (а лучше, если приблизительно равны или ниже) индекса Standard & Poor’s 500. Ваш полностью сформированный портфель, вероятно, будет включать активы, которые в среднем приблизительно на 80–85 % столь же волатильны (рискованны), как и индекс Standard & Poor’s 500. Фактический риск, возможно, будет еще ниже этих показателей в результате исключительной относительной силы ваших активов. (Вскоре мы узнаем об этом больше.)

Когда вы выделили совокупность взаимных фондов, чья волатильность равна или ниже, чем у индекса Standard & Poor’s 500, – например, Dodge and Cox Balanced Fund и First Eagle Sogen, – определите на основе отчетов о результатах деятельности, какие фонды за последние 3 месяца продемонстрировали результаты, входящие в верхние 10 % (верхний дециль) всех взаимных фондов с аналогичной волатильностью из вашей базы данных. Это и есть те фонды, которые показали самый высокий процент прибыли за период.

Купите набор хотя бы из двух – а лучше из четырех или пяти – фондов из верхнего дециля всей совокупности взаимных фондов, которая состоит из фондов с равной или более низкой волатильностью, чем индекс Standard & Poor’s 500. Здесь важно обеспечить некоторый уровень диверсификации. Даже портфель всего из двух взаимных фондов обеспечивает значительное увеличение безопасности по сравнению с портфелем из одного единственного фонда. Обратите внимание на фонды, которые не берут никакой комиссии за покупку паев и не взимают никаких комиссионных при изъятии средств из фонда в случае владения паями хотя бы в течение 90 дней.

Пересматривайте свои портфели каждые 3 месяца по мере появления новых квартальных данных. Если какие-то фонды выпали из первых 10 %, продавайте их паи и заменяйте их паями тех фондов, которые по результатам работы остались или только что вошли в состав верхнего дециля. Оставляйте текущие активы, которые сохраняют свои позиции в числе первых 10 % всех взаимных фондов данной группы волатильности.

Фонды должны сравниваться с равными им по волатильности фондами. В периоды роста рынка фонды с более высокой волатильностью имеют тенденцию переигрывать фонды с более низкой волатильностью просто потому, что более волатильные взаимные фонды и акции обычно двигаются быстрее, чем фонды и акции с пониженной волатильностью. И наоборот, более волатильные позиции в среднем имеют тенденцию быстрее снижаться в цене по сравнению с менее волатильными инструментами. Мы ищем фонды, которые приносят наилучший доход в разных рыночных условиях, включая как периоды роста, так и периоды падения рынка. Вы можете найти рейтинги волатильности взаимных фондов в многочисленных источниках, включая Steele Mutual Fund Expert (смотри www.mutualfundexpert.com), это превосходный источник информации о взаимных фондах.

Если вы последуете этому правилу, вы будете постоянно балансировать и пропорционально распределять свои вложения во взаимные фонды, так что в начале каждого квартала у вас будет портфель из акций взаимных фондов, которые были лидерами среди множества равных им по силе. Ваш портфель будет состоять из взаимных фондов с самыми высокими относительными показателями – из лошадей, которые лидируют в заезде на каждом повороте скакового круга.

Тестирование стратегии инвестирования на основе показателя относительной силы: данные о результатах инвестирования на основе показателя относительной силы за 14 лет

График 1.5 показывает результаты гипотетической проверки процедуры составления портфеля взаимных фондов со средней или ниже средней волатильностью. Каждый квартал проводится новая классификация по результатам деятельности, при этом вы проводите перераспределение своих активов посредством продажи тех позиций, которые выпали из лучших 10 % по результатам деятельности, выбирая и заменяя такие позиции за счет тех фондов, которые остались или недавно вошли в верхний дециль.

Само собой разумеется, что эта программа должна выполняться в отношении взаимных фондов, чьи акции напрямую продаются инвесторам без первоначальной комиссии (no-load funds), которые взимают комиссионные за выкуп только в том случае, если активы находятся на руках менее 90 дней. Брокерские фирмы, такие как Schwab и T. D. Waterhouse, так же как и многие другие, предлагают выбор из подобных взаимных фондов. Исследованная нами совокупность включает сбалансированные взаимные фонды, секторные взаимные фонды и взаимные фонды акций. Аналогичным образом можно сформировать свою собственную совокупность фондов.

Повторную балансировку фондов, если вы захотите, можно проводить чаще, чем раз в 90 дней. Например, в том случае, если процедуры повторного ранжирования и пересмотра структуры портфеля происходят ежемесячно, а не раз в квартал, то, по-видимому, будут накапливаться немного более высокие нормы прибыли. Однако более частая ротация портфеля приводит к повышенным торговым издержкам и возможному росту размера комиссионных, взимаемых взаимными фондами при ликвидации паев, суммы которых вполне могут полностью уничтожить те преимущества, что возникают при более частом перетряхивании портфеля. Пересмотр портфеля с интервалом больше 3 месяцев тоже приносит значительную выгоду, хотя по сравнению с ежеквартальным обновлением портфеля доходы, скорее всего, уменьшатся.

График 1.5. Результаты инвестиционного подхода на основе показателя относительной силы (1990–2003 гг)

График 1.5 иллюстрирует результаты деятельности взаимных фондов с 1990 по 2003 г., разбитых на десять децилей. Предполагается, что в начале каждого квартала активы пересматриваются таким образом, чтобы инвестиции делались только в те фонды, которые попадают в 10 % лучших по результатам за предыдущий квартал среди взаимных фондов, чьи волатильности были равны или ниже, чем волатильность индекса Standard & Poor's 500. Первоначальная совокупность фондов в 1990 г. состояла из примерно 500 фондов, число которых с годами увеличилось более чем до 3000 к 2003 г. Результаты хорошо согласуются с классификацией. Данный график основан на гипотетическом исследовании.

Есть еще одна существенная причина для уменьшения частоты сделок с паями. В результате скандалов в 2003 и 2004 г., которые произошли в связи с выбором времени для операций с акциями взаимных фондов, управляющие компании взаимных фондов и торговая сеть взаимных фондов стали более чувствительны к частым сделкам активных инвесторов, воспринимая их как источник возникновения возможных нарушений в работе фонда. Пристальный мониторинг активных инвесторов стал нормой, благодаря чему часто покупающим и продающим трейдерам запрещено инвестировать в определенные фонды. Поэтому в ваших собственных интересах будет благоразумнее не злоупотреблять доброжелательным отношением к вам, проводя чрезмерное количество операций.

Паями ETF можно торговать безо всяких ограничений, за исключением торговых издержек, которые будут расти вместе с увеличением частоты сделок и которые действительно служат некоторым ограничителем. Однако наши собственные исследования показывают, что хотя только что описанная программа повторной балансировки с учетом показателя относительной силы, вероятно, улучшает случайный отбор ETF, эта стратегия, по-видимому, все же лучше работает в случае с взаимными фондами. Биржевые фонды, по-видимому, будут демонстрировать более быстрые прибыли и убытки, чем взаимные фонды, в непоследовательных моделях и как группа имеют тенденцию к большей концентрации и волатильности, чем взаимные фонды с пониженной волатильностью. Исследование, проведенное недавно Signalert Corporation, и исследование, обсуждавшееся в информационном бюллетене Formula Research, подтверждают возможность применения стратегий повторного балансирования с учетом показателя относительной силы в отношении, по крайней мере, некоторых биржевых фондов. Большей частью рекомендуется использовать ее для взаимных фондов.

Между прочим, вы можете получить значительные выгоды в случае повторного балансирования своих портфелей с интервалом в один год. В начале каждого года вы приобретаете паи взаимных фондов, которые входили в верхний дециль по результатам деятельности за предыдущий год, владеете ими в течение всего года, а затем в начале следующего года пересматриваете свой портфель. Пересмотр портфеля раз в год, по-видимому, не приносит таких же высоких доходов до налогообложения, как ежеквартальное балансирование, но с учетом снижения возможных транзакционных издержек и более благоприятных условий налогообложения чистые прибыли вполне могут сравняться с прибылью при ежеквартальном пересмотре портфеля.

Результаты квартального ранжирования и квартального пересмотра портфелей (1990–2003 гг.)

Как видно из графика 1.5, если вы составляете свой портфель из фондов, взятых из разных децилей, и пересматриваете его состав в начале каждого квартала, возникает почти совершенная линейная зависимость. Верхний дециль характеризуется максимальными результатами; нижний дециль в начале каждого квартала приносит самые низкие ставки дохода.

Здесь эти же результаты приведены в табличной форме.

Инвестиционные результаты квартальной повторной балансировки (июнь 1990 – октябрь 2003 г.) для взаимных фондов с классами волатильности 1–5 (ниже или равными индексу Standard & Poor’s 500)

* Максимальный уровень потерь – это самое большое снижение стоимости вашего портфеля по сравнению с ее максимальным значением за период перед достижением нового максимума стоимости. Хотя нельзя утверждать, что прошлый максимальный уровень потерь соответствует максимальному риску, все же можно считать, что прошлый максимальный уровень потерь наверняка представляет собой минимальный портфельный риск.