Текст книги "Король капитала: История невероятного взлета, падения и возрождения Стива Шварцмана и Blackstone"

Глава 8
Конец эпохи, проблемы с репутацией

Мания слияний, начавшаяся в 1988 г. и усилившаяся в начале 1989 г., благотворно сказалась на консультационном бизнесе Blackstone. В 1989 г. компания выступила консультантом в сделках на общую сумму $8 млрд, собрав щедрый урожай комиссионных от таких клиентов, как Sony, PepsiCo, французский производитель компьютеров Société des Machines Bull и корпорация Varity. Компания также нашла покупателя для таблоида National Enquirer. Еще одним существенным источником доходов стала аффилированная инвестиционная компания Ларри Финка Blackstone Financial Management, начавшая приносить прибыль уже через несколько месяцев после начала работы. Финк использовал всего $150 тыс. из кредитной линии на $5 млн, выделенных Blackstone для старта совместного предприятия, и быстро окупил их. К концу 1989 г. он уже управлял $2,7 млрд, полученными от внешних инвесторов, что в четыре раза превышало $585 млн, которые он и его группа смогли привлечь полтора года назад. В 1989 г. команда Финка заработала $13,4 млн в виде комиссионных за управление, получив чистую прибыль в размере $3,9 млн. На партнеров Blackstone обрушился золотой дождь. Коллективно они владели 40 %-ной долей успешного, быстро растущего инвестиционного бизнеса, и это им ничего не стоило{222}222
  Еще одним существенным источником…: отчет по форме S-1 компании BFM Holdings, Inc. от 19 мая 1992 г.


[Закрыть].

Однако последние месяцы десятилетия были ознаменованы растущим беспокойством, вызванным нестабильной экономической ситуацией и ее возможными последствиями для рынка LBO. В начале осени 1989 г. появились опасения, что многие недавно купленные компании могут пойти ко дну под бременем непосильного долга. К концу года паника усилилась, и кредиторы принялись один за другим отказываться от финансирования предстоящих сделок по выкупу компаний.

Надвигающийся экономический шторм уже на ранней стадии ударил по Blackstone. Он усугубил финансовые проблемы Wickes, выкупленного Blackstone конгломерата, специализирующегося на тканях и товарах для дома и ремонта; привел к провалу сделки по Edgcomb и операций по рисковому арбитражу. В четвертый раз в том году резкое изменение настроений на рынках сказалось на Blackstone, когда под угрозой срыва оказалась покупка за $1,6 млрд железнодорожной компании Chicago and Northwestern (CNW), а инвестиционный банк Donaldson, Lufkin & Jenrette, первый работодатель Шварцмана и один из основных кредиторов сделки, едва не обанкротился.

В сделке с CNW, как и в случае с Transtar, Blackstone выступила в роли «белого рыцаря» – союзника менеджмента, спасающего компанию от враждебного поглощения. В апреле 1989 г. корпоративный рейдер Japonica Partners, действующий при поддержке Drexel, скупил на рынке почти 9 % акций материнской компании CNW Corporation и инициировал враждебное поглощение. Как только менеджмент CNW понял намерения Japonica Partners, генеральный директор Роберт Шмиге обратился к потенциально дружественным инвесторам, чтобы узнать, будут ли они готовы перебить предложение Japonica о покупке акций по цене $44 за штуку. Blackstone и DLJ проявили к этому интерес и по просьбе Шмиге, объединив силы, начали разрабатывать совместное предложение{223}223
  Как только менеджмент CNW…: анонимное интервью с бывшим руководителем DLJ.


[Закрыть].

Вскоре появился еще один потенциальный соинвестор: третья по величине американская железнодорожная компания Union Pacific Railroad, давно жаждавшая заполучить CNW, поскольку ее собственные железнодорожные линии начинались на Западном побережье США и заканчивались в штате Омаха, а линии CNW начинались в Омахе и заканчивались в Чикаго, национальном железнодорожном узле и месте стыковки с восточными линиями. Председатель совета директоров UP Дрю Льюис, министр транспорта в правительстве Рейгана и старый друг Питерсона, позвонил ему и сказал, что UP хочет участвовать в сделке{224}224
  Председатель совета директоров UP Дрю Льюис…: интервью с Питером Питерсоном.


[Закрыть].

Было очевидно, что конечным собственником CNW станет UP, но, согласно федеральным правилам, компания не могла приобрести более 25 % акций, не получив разрешения регулирующих органов, а этот процесс мог растянуться на много лет. UP сотрудничала с CNW по грузоперевозкам в восточном направлении, и Льюис приходил в ужас при мысли о том, что CNW может оказаться в руках Japonica Partners и рейдер начнет урезать эксплуатационные расходы и снижать качество услуг. Федеральные правила, регулирующие слияния в железнодорожной отрасли, не разрешали UP перебивать предложение Japonica. Поэтому участие в осуществляемой Blackstone покупке CNW как нельзя лучше соответствовало целям UP.

«Я спросил у Льюиса: “Что бы ты сделал, если бы владел этой компанией?” – вспоминает Питерсон. Он ответил, что UP модернизировала бы устаревшее железнодорожное полотно CNW, чтобы поезда могли двигаться со скоростью до 90 километров в час. – Тогда мы предложили сделать инвестиции в модернизацию железнодорожного полотна частью сделки». Льюис также попросил передать UP высокоприбыльный бизнес CNW по транспортировке малосернистого угля из бассейна реки Паудер-Ривер в штате Вайоминг. «Мы сказали, что если он предложит конкурентоспособную цену, то получит его», – говорит Питерсон.

6 июня Blackstone, DLJ и UP выставили оферту на покупку акций CNW по $45,5 за штуку, и Japonica выбыла из игры, положив в карман приличную прибыль благодаря повышению цены акций. (Одна из прелестей игры корпоративного рейдера заключается в том, что он выигрывает, проигрывая.) Хотя цена в $1,6 млрд была очень высокой, – Blackstone заплатила за компанию в восемь раз больше ее денежного потока, т. е. вдвое дороже, чем за Transtar, – она рисковала сравнительно немногим: Blackstone заплатила $75 млн за 72 % акций, а DLJ – $25 млн за 24 %. Union Pacific инвестировала $100 млн в привилегированные акции, по которым выплачивались дивиденды. Хотя у привилегированных акций не было потенциала значительного роста (или падения), как у обыкновенных акций, зато UP получила опцион, дающий ей право по истечении пяти лет конвертировать их в 25 %-ный пакет обыкновенных акций. Кредиторы во главе с Chemical Bank и инвестиционно-банковским подразделением DLJ обеспечили бóльшую часть остальных $1,4 млрд.

23 июня сделка, четвертая по счету для Blackstone, была закрыта. Но, как оказалось, не окончательно. Три месяца спустя начался кошмар.

Кредиторы и облигационные инвесторы стали нервничать из-за перегретости рынка, и цены на мусорные облигации рухнули, когда инвесторы пустились наутек. Как и во время финансового кризиса два десятилетия спустя, кредитный рынок внезапно сжался. Использование кредитного плеча не просто вышло из моды – получить кредиты стало почти невозможным. Финансовый мотор, двигавший LBO, зачихал, и сделка с CNW, казалось, неизбежно должна была заглохнуть вместе с ним. Проблема заключалась в бридж-кредите (промежуточном кредите) в размере $475 млн, который DLJ предоставил для финансирования сделки до того момента, как CNW сможет выпустить новые облигации.

Бридж-финансирование было изобретено как альтернатива мусорным облигациям Drexel. Процесс выпуска облигаций довольно трудоемок и может занимать месяцы: нужно подготовить тщательно проработанный проспект эмиссии, распространить его и найти покупателей. Однако Drexel был настолько искусен в продаже мусорных облигаций, что компании и банки, участвующие в сделке, запускали процесс поглощения, опираясь только лишь на заявление Drexel о его «твердой уверенности» в том, что он сможет продать необходимое количество облигаций. Другие банки не умели этого делать, поэтому стали предлагать взамен краткосрочные (промежуточные) кредиты, которые позволяли покупателю немедленно заключить сделку, а затем погасить их за счет эмиссии облигаций. Благодаря этому инструменту к 1988 г. DLJ, Merrill Lynch и First Boston сумели каждый отгрызть у Drexel небольшую долю на рынке поглощений, проводимых на заемные средства.

Но бридж-кредитование было рискованным для банков, поскольку в итоге у них могли остаться на руках крупные кредиты сомнительного качества, если бы ситуация на рынке изменилась или в период между заключением сделки и размещением облигаций компания-заемщик столкнулась с проблемами. Опасность усугублялась тем, что бридж-кредиты выдавались под высокие проценты на уровне мусорных облигаций, и эти ставки повышались до опасных уровней, если заемщики не могли вовремя погасить кредит. Такой механизм был призван побудить заемщиков к быстрому рефинансированию посредством выпуска мусорных облигаций, и вплоть до осени 1989 г. все бридж-кредиты, выданные крупными инвестиционными банками, исправно погашались. Но осенью, с изменением ситуации на кредитных рынках, механизм повышения ставок начал работать против самих банков. Ставки поднялись так высоко, что стали непосильными для заемщиков, и банки обнаружили, что многие выданные ими кредиты оказались на грани дефолта.

Риски бридж-кредитования как нельзя нагляднее проявились в сентябре и октябре 1989 г., когда канадский финансист и девелопер Роберт Кампо отчаянно сражался за рефинансирование промежуточного кредита в размере $400 млн, взятого им год назад в First Boston и двух других банках на покупку Federated Department Stores, материнской компании торговых сетей Bloomingdale, Abraham & Strauss, Filene’s и Lazarus. После того как 13 октября 1989 г. внезапно сорвалась покупка United Airlines за $6,8 млрд и финансирование LBO фактически прекратилось, Кампо не смог договориться о займах и погасить бридж-кредит, а Federated Department Stores пришлось объявить себя банкротом. В результате First Boston оказался на грани краха из-за кредита Кампо и двух других бридж-кредитов, выданных под поглощение сети ресторанов Long John Silver и покупку производителя матрасов Ohio Mattress, материнской компании Sealy. Финансовый крах Ohio Mattress быстро окрестили «горящей кроватью» по названию криминального фильма, и вместе с фиаско Кампо он остается центральным эпизодом в истории поглощений.

DLJ оказался в не менее отчаянном положении. Банк запланировал вывести CNW на рынок облигаций в третью неделю октября 1989 г., чтобы рефинансировать выданный ей бридж-кредит, но за неделю до этого несостоявшаяся покупка United Airlines напугала и обвалила рынки. В результате DLJ остался обременен двумя огромными бридж-кредитами: $475 млн для CNW и $500 млн для TW Services, владельца сети ресторанов Denny’s. Частично в финансировании этих сделок участвовали и другие кредиторы, но основной объем предоставили DLJ и его материнская компания Equitable Life. Теперь выживание DLJ зависело от того, сумеет ли он сбыть облигации CNW и TW Services инвесторам, которые боялись делать ставки на компании с высокой долей заемных средств{225}225
  DLJ оказался в не менее отчаянном положении…: анонимные интервью с двумя бывшими руководителями DLJ.


[Закрыть].

Как и следовало ожидать, покупатели облигаций потребовали гораздо более высокую доходность, чем ту, что предложил DLJ и рассчитывала платить CNW. И вот одним сумрачным ветреным утром в середине октября Шварцман направился мимо башен Всемирного торгового центра в штаб-квартиру DLJ, чтобы обсудить условия эмиссии облигаций.

Со стороны DLJ переговоры вел старший банкир Гамильтон Джеймс по прозвищу «Тони», возглавлявший одновременно группу финансирования LBO и группу продаж мусорных облигаций. 38 лет от роду, он был чрезвычайно хладнокровным человеком и, по словам многих его коллег, невыносимым интеллектуалом. Помимо того что он создал две вышеуказанные группы и руководил ими, Гамильтон Джеймс отвечал за операции банка по слияниям и поглощениям, а также по реструктуризации. Официально он считался руководителем номер три, но за пределами и внутри банка многие рассматривали его фактически как генерального директора DLJ. Тем осенним утром, когда состоялись напряженные переговоры, Гамильтон Джеймс (спустя несколько лет он станет президентом и директором Blackstone по операционной деятельности) впервые встретился со Шварцманом лицом к лицу.

Неспособность рефинансировать бридж-кредит могла оказаться пагубной как для DLJ, так и для Blackstone. С одной стороны, у DLJ остался бы огромный сомнительный долг, который он не собирался держать, с другой – CNW попадала в ловушку нарастающих процентных платежей, которые могли потопить компанию вместе с капиталом Blackstone. Но у Джеймса и Шварцмана были разные представления о том, как можно решить эту проблему. DLJ во что бы то ни стало хотел погасить бридж-кредит, поэтому был готов предложить покупателям облигаций хоть луну с неба. В отличие от банка, Blackstone стремилась защитить свои инвестиции и не хотела подвергать опасности CNW, соглашаясь на заоблачные ставки.

«DLJ одурел от страха, который буквально витал в комнате», – вспоминает Шварцман. После жаркого обмена мнениями стороны наконец пришли к компромиссу. Blackstone согласилась повысить ставки по мусорным облигациям с 14,5 %, что уже было очень много, до 14,75 % и, кроме того, выделить покупателям облигаций 10 % акций CNW. Но для них Джеймс и его команда требовали еще одной приманки – повысить процентную ставку по облигациям через год, если они упадут в цене (это называлось условием пересмотра ставки). По мере того как на рынке мусорных облигаций усиливались панические настроения, инвесторы начали настаивать на этом условии, чтобы ограничить свой риск.

Долговые обязательства с условием пересмотра ставки похожи на ипотечные кредиты с плавающей процентной ставкой, но, в отличие от последних, где ставка привязана к широкому индексу стоимости заемных средств, ставки по вышеназванным долговым обязательствам пересматриваются таким образом, чтобы отражать изменение рыночной стоимости этих обязательств. Предположим, инвестор покупает облигации стоимостью $1000, по которым выплачивается годовой процент в размере 14,75 %, или $147,5, но через год рыночная цена облигаций снижается до $970, потому что либо процентные ставки в целом выросли и облигации со ставкой 14,75 % стали менее востребованными, либо компания-эмитент испытывает проблемы. В результате снижения стоимости облигаций получается, что инвестор, купивший их через год по цене $970, фактически получает ставку в 15,2 %. Условие пересмотра ставки позволяет вернуть облигации к их номинальной стоимости. Чтобы компенсировать падение цены, компания обязана повысить ставку на 3 % – до $152 в год, что позволяет вернуть рыночную цену облигаций к $1000 и сделать первоначальных покупателей облигаций довольными и счастливыми.

Как бы сильно DLJ ни настаивал на условии пересмотра ставки, Шварцман так же сильно сопротивлялся. А если облигации упадут в цене до 90 % от номинала, заставив компанию повысить ставку до 16,4 %? Рынок капризничал, а Шварцман не мог смириться с неограниченным риском: «Я им сказал, что не пойду на это условие: “Я должен знать, сколько стоят мои деньги. А начнись экономический спад – вы же обанкротите компанию! Такое корпоративное финансирование просто ужасно”. Но DLJ заявил: “Либо мы получаем условие пересмотра, либо не будем заключать сделку”».

В конце концов Шварцман сказал, что может согласиться на условие в том случае, если плавающая ставка будет ограничена потолком в 15,5 %. После дискуссии Джеймс на это согласился. Банкиры DLJ утверждали: вероятность падения облигаций CNW в цене на столько, что компания будет вынуждена платить 15,5 %, очень мала. Однако Шварцман опасался появления игроков, которые придумают способ временно продавить цену облигаций вниз накануне даты пересмотра, чтобы процентная ставка подскочила до предела. В результате трейдеры, купившие в тот момент облигации с дисконтом, могли бы сорвать куш, когда ставка будет пересмотрена.

«Я заявил, что не сомневаюсь: найдется трейдер, который все равно отыщет способ, как обеспечить пересмотр ставки по максимуму, – вспоминает Шварцман. – И предложил пари на $100 000. В комнате воцарилась тишина. “Никто не хочет поставить против меня $100 000? А как насчет $50 000?” Снова тишина. “А насчет $25 000?” Наконец Тони Джеймс поставил $5000».

Джеймс говорит, что тоже отчетливо помнит эти переговоры: «Мы обсуждали все очень долго. А на последнем вопросе застряли намертво. Мы не могли сдвинуть Стива с места. В конце концов я сказал: “Хорошо, Стив, я ставлю $5000 на то, что ставка будет пересмотрена не по максимуму, а ниже”». В ответ на вопрос о том, не было ли сначала предложено пари на $100 000 с последующим понижением суммы, Джеймс сказал: «Я придерживаюсь своей версии событий».

Но даже условия пересмотра ставки оказалось недостаточно, чтобы продать все облигации CNW; аналогичная ситуация сложилась и с облигациями TW Services, в результате на счетах DLJ скопилось много тех и других. Как следствие, в том году вместо денежных премий многие сотрудники DLJ получили непроданные облигации CNW и TW Services, но банку удалось избежать банкротства.

Что же касается пересмотра ставки, то предсказание Шварцмана сбылось: облигации CNW резко упали в цене, отправив процентную ставку к максимальным 15,5 %.

«Стив выиграл спор, потому что рынок продолжал падать, – говорит Джеймс. – Но он поступил благородно и разрешил мне передать эти деньги на благотворительность»{226}226
  И вот одним сумрачным… «Но он поступил благородно…»: интервью со Шварцманом и Гамильтоном Джеймсом; анонимное интервью с бывшим руководителем DLJ; проспект IPO компании Chicago and North Western Holdings Corp., 31 марта 1992 г., с. 9 и далее.


[Закрыть].

Сжатие рынков и паника, последовавшая за провалом сделок c Campeau-Federated и United Airlines, предвосхитили кредитный кризис, с которым финансовый мир столкнулся спустя полтора десятилетия. И хотя начавшийся в 2007 г. спад продлился гораздо дольше и нанес гораздо больший ущерб, чем спад в начале 1990-х (тогда ни один крупный инвестиционный или коммерческий банк не пошел ко дну, в отличие от 2008 г., когда такая участь постигла Bear Stearns и Lehman Brothers), но первопричина у них была общая: чрезмерные заимствования. В обоих случаях многие небольшие кредитные институты разорились, а фонды LBO напрягали все силы, чтобы удержать на плаву свои обремененные долгами активы. И в обоих случаях после разнузданного кредитного пира у игроков наступило тяжелое похмелье.

В течение месяцев, когда проблемы преследовали Federated и United Airlines, крупнейшее LBO из когда-либо осуществленных – сделка, которая стала символом всего бизнеса по выкупу компаний на заемные средства, – балансировало на грани провала.

Покупка KKR табачного и продуктового гиганта RJR Nabisco, производителя печенья Oreo, крекеров Ritz, сигарет Winston и Salem, воплотила в себе дух ненасытного и безжалостного времени конца 1980-х гг. Здесь было все: генеральный директор с замашками императора, державший воздушный флот из 10 корпоративных самолетов, раздававший служащим часы от Gucci за $1500 и окружавший себя знаменитостями на спонсируемых компанией соревнованиях по гольфу; акулы Уолл-стрит, кружившие вокруг жертвы; и кишевшие рядом стаи банкиров и адвокатов, стремившихся урвать кусок. Это была история о жадности, неумеренности и высокомерии, не без изрядной доли фарса. По словам банкира Брюса Вассерштайна, специалиста по слияниям и поглощениям, это была «сделка в духе роллер-дерби»{227}227
  Здесь было все…: Burrough and Helyar, Barbarians; Wasserstein, Big Deal, 113–16; анонимное интервью с бывшим партнером KKR.


[Закрыть].

История началась в октябре 1988 г., когда генеральный директор RJR Nabisco Росс Джонсон выразил озабоченность в связи с тем, что цена акций компании застыла на месте, несмотря на рост прибыли. Заручившись поддержкой Питера Коэна из Shearson Lehman Hutton, Джонсон добился у совета директоров одобрения на выкуп компании менеджментом по цене $75 за акцию. Руководство должно было вложить принадлежавшие ему акции, а остальную сумму занять. Джонсон не поскупился: предложенная им цена на треть превышала текущий курс, поскольку он считал, что фондовый рынок не дает истинной оценки стоимости компании. Согласно его расчетам, если менеджмент выкупит компанию по правильной цене, то сможет заработать состояние для себя и кредиторов через продажу активов и реализацию скрытой стоимости.

Коэн же рассматривал эту сделку как шанс реанимировать бизнес по организации слияний и поглощений, который Shearson приобрела вместе с Lehman. Но Джонсон и Коэн быстро потеряли контроль над ситуацией – и над RJR. Генри Кравис и Джордж Робертс сочли, что Джонсон предложил слишком низкую цену. Некоторые эксперты утверждали, что RJR может стоить порядка $100 за акцию, если компанию раздробить, поэтому Кравис и Робертс решили, что, даже перебив цену Джонсона, они все равно смогут сорвать куш, если распродадут активы по частям и сократят издержки. Таким образом, KKR решила явиться на вечеринку Джонсона незваным гостем и обойти его и совет директоров RJR, сделав напрямую акционерам предложение о покупке акций по цене $90 за штуку.

Вскоре дворовая драка превратилась в полномасштабную разборку. Тед Форстман объединился с Джонсоном, чтобы помочь вырвать компанию из лап Крависа и отомстить ему. Почти вся Уолл-стрит разделилась на два лагеря, предлагавших финансирование той или другой стороне. Через полтора месяца после начала схватки KKR пришлось поднять цену оферты до $109 за акцию. Джонсон предложил $112, но совет директоров сделал выбор в пользу KKR. Хотя оба предложения сочетали наличные деньги с простыми векселями (по сути, краткосрочными облигациями), условия KKR по векселям оказались более щедрыми.

Джонсона же публично пригвоздили к позорному столбу и за выторгованный им «золотой парашют», предусматривавший многомиллионную компенсацию, если после поглощения компании он будет смещен с должности, и за его попытку купить компанию у собственных акционеров по заниженной цене. В этой игре, где «победитель получает все», Джонсон остался без работы, а Коэн, чьи мечты о господстве на рынке были разбиты в пух и прах, в январе 1990 г. подал в отставку с поста председателя правления Shearson Lehman.

Это поглощение стало поворотным событием для сферы LBO. С момента первой же стычки его так и воспринимали – как сражение между корпоративной Америкой и новым поколением титанов Уолл-стрит. «Как утверждают близкие к компании люди, ее партнеры кладут в карман примерно по $50 млн в год», – не успокаивалась New York Times после того, как KKR сделала начальное предложение по Nabisco. Газета напомнила и о $2 млрд, которые KKR заработала в предыдущие годы на распродаже по частям Beatrice Foods{228}228
  «Как утверждают близкие к компании…»: James Sterngold, “Buyout Specialist Bids $20.3 Billion for RJR Nabisco”, NYT, Oct. 25, 1988.


[Закрыть].

Но более важным и долгосрочным последствием схватки за RJR стало для KKR то, что ее начали воспринимать как рейдера. С формальной точки зрения ее предложение не являлось враждебным. По понятиям Уолл-стрит, предложение о поглощении может считаться враждебным, если оно сделано компании, не выставлявшей себя на продажу, а KKR вступила в игру только после того, как совет директоров RJR поддержал предложение Джонсона. Но это формально. Фактически же KKR перебила предложение менеджмента, взвинтила цену – и выиграла. Получив контроль над компанией, она избавилась от генерального директора и теперь собиралась сократить издержки и распродать ее по частям. Для обывателя действия KKR ничем не отличались от действий корпоративных рейдеров.

По сумме сделки, составившей $31,3 млрд, покупка RJR побила все рекорды. Это было почти в три с половиной раза больше предыдущего рекорда, установленного той же KKR в 1986 г., когда она приобрела Beatrice Foods за $8,7 млрд. Но в конечном итоге KKR заплатила за RJR опасно высокую цену в размере 11-кратного денежного потока{229}229
  Но в конечном итоге KKR…: Anders, Merchants, 255.


[Закрыть]. Кроме того, в сложной структуре долговых обязательств, стоявших за сделкой, была заложена бомба замедленного действия: векселя на сумму $6 млрд с процентной ставкой, подлежащей пересмотру в феврале 1991 г. Как и облигации CNW, которые так встревожили Шварцмана в октябре 1989 г., векселя RJR тоже предусматривали повышение ставки в случае, если они будут торговаться по цене ниже номинала. Но, в отличие от облигаций CNW, где Шварцман настоял на установлении ограничения максимальной ставки, у векселей RJR такого лимита не было: RJR обязалась платить столько, сколько потребуется, чтобы вернуть векселя к их первоначальной стоимости и не принести их держателям убытка. А в это время инвесторы стали избавляться от рисковых ценных бумаг; как следствие, процентные ставки взлетали и векселя торговались с таким огромным дисконтом, что перед RJR открылась неприглядная перспектива: ставка по векселям могла прыгнуть с 13,71 % до 25 %. И такой скачок оказался бы смертельным: увеличение издержек на уплату процентов на $670 млн в год стало бы для RJR непосильным бременем.

Весной 1990 г. ситуация осложнилась настолько, что знаменитый юрист Мартин Липтон, специализирующийся на поглощениях, предостерег Генри Крависа, что 11-я глава[10]10
  Имеется в виду глава закона США о банкротстве, регулирующая реорганизацию неплатежеспособных компаний и их долгов, для чего представляется защита от кредиторов. – Прим. ред.


[Закрыть] может оказаться единственным выходом для RJR. «Ни в коем случае», – парировал Кравис. Если бы компания объявила дефолт, KKR могла бы потерять $1,5 млрд – весь вложенный капитал. В июле KKR предприняла единственно возможный шаг, чтобы предотвратить банкротство: пошла ва-банк и влила еще $1,7 млрд капитала для частичного рефинансирования долга RJR{230}230
  Весной 1990 г…: Ibid., 263.


[Закрыть].

Хотя RJR удалось спастись от банкротства, эти инвестиции были восприняты всеми не как триумф, а как утешительный приз – и доказательство № 1 в деле против LBO. Вышедший в 1990 г. бестселлер «Варвары у ворот»{231}231
  Вышедший в 1990 г. бестселлер…: Burrough and Helyar, Barbarians.


[Закрыть], написанный журналистами Wall Street Journal Брайаном Бурроу и Джоном Хельяром, упрочил репутацию этой сделки как памятника извращенному мышлению, жадности и мании величия. Годы спустя, когда KKR наконец-то полностью вышла из этой инвестиции, ее убытки превысили $700 млн{232}232
  Годы спустя…: анонимное интервью с человеком, знакомым с этой сделкой.


[Закрыть]. В результате инвесторы ее сформированного в 1987 г. фонда с рекордным капиталом $6,1 млрд получили весьма посредственную доходность в 9 % годовых, после того как KKR забрала свою долю{233}233
  В результате инвесторы…: отчет KKR & Co. LP по форме S-1, 31 октября 2008 г.


[Закрыть].

Разгромная статья{234}234
  Разгромная статья…: Susan Faludi, “The Reckoning: Safeway LBO Yields Vast Profits but Exacts a Heavy Human Toll”, WSJ, May 16, 1990.


[Закрыть], опубликованная в том же 1990 г. на первой полосе Wall Street Journal, завершила неприглядный портрет KKR и бизнеса LBO в целом, представив взгляд на него под другим углом. В пространном тексте, повествующем об осуществленной KKR в 1986 г. покупке Safeway, журналистка Сьюзен Фалуди сосредоточилась не на борьбе между менеджментом и финансистами, а на рядовых сотрудниках, которые были вынуждены пережить все тяготы, связанные с продажей сети супермаркетов и последовавшими за ней увольнениями и лишениями. В следующем году эта статья получила Пулитцеровскую премию за «раскрытие истории человеческих потерь, причиняемых крупным финансовым капиталом».

Wall Street Journal нарисовала отталкивающую картину. KKR и менеджмент Safeway в четыре раза окупили вложенные ими деньги, когда в 1990 г. компания снова вышла на публичный рынок, однако…

Однако у сотрудников было куда меньше причин праздновать это событие. …В результате продажи магазинов и массовых сокращений 63 000 менеджеров и сотрудников потеряли работу. …Опрос бывших сотрудников Safeway в Далласе показал, что почти 60 % из них не могут найти работу с полной занятостью спустя более года после увольнения.

Джеймс Уайт из Далласа, проработавший в Safeway водителем грузового автомобиля почти 30 лет, входил в число этих 60 %. В 1988 г. он отметил годовщину своего последнего рабочего дня в Safeway следующим образом: сказал жене, что любит ее, потом закрылся в ванной комнате, зарядил охотничью винтовку 22-го калибра и выстрелил себе в голову.

Новый подход к управлению Safeway нашел отражение в поэтическом преобразовании прежнего девиза «Safeway предлагает надежность» в «Текущим вложениям – целевую доходность».

Опубликованная в том же году, что и «Варвары у ворот», статья окончательно сформировала репутацию магнатов LBO, безжалостно сокращающих рабочие места, лишающих компании денежных средств и активов ради быстрой наживы.

Но не только массовые увольнения сделали покупку Safeway знаковой сделкой эпохи 1980-х гг. В этой саге были налицо все ингредиенты классического LBO тех лет. Началось с того, что семейная команда рейдеров, присмотревшись к торговой сети, посчитала бизнес под управлением самодовольных менеджеров, которые были не в состоянии разобраться с недооцененными и неэффективно используемыми активами, громоздким. После войны предложений компания была куплена и обременена огромным долгом.

Однако истинные последствия продажи Safeway были далеко не такими, о которых писала Wall Street Journal. Действительно, первые три года под контролем KKR оказались для Safeway тяжелыми – она сократила бизнес на 30 % и распродала 40 % магазинов. Десятки тысяч сотрудников заплатили за сделку дорогой ценой. Но при этом KKR трансформировала неэффективную компанию, поставив ее на путь процветания в течение следующего десятилетия. По сути, это был классический пример экономической выгоды от оздоровления и реструктуризации бизнеса, осуществляемых рейдерами и компаниями, занимающимися LBO.

Да, Safeway когда-то являлась «компанией с легендарной гарантией занятости», как выразилась Wall Street Journal, но можно сказать иначе: штаты ее были раздуты. Ее огромные затраты на оплату труда превышали на треть аналогичные затраты конкурентов (в большинстве которых также действовали профсоюзы), потому что Safeway была озабочена расширением, а не рентабельностью. Руководство компанией передавалось фактически по наследству. Тогдашний генеральный директор Safeway Питер Магован унаследовал это кресло от отца в возрасте 37 лет, а его дед, Чарльз Меррилл, основатель Merrill Lynch, активно участвовал в создании торговой сети через серию слияний в 1920-е и 1930-е гг. как инвестор, банкир и затем как глава компании.

Бренд Safeway был силен на ее домашнем рынке в северных районах Калифорнии, а также на северо-западном побережье Тихого океана и в Вашингтоне, округ Колумбия, но во многих других регионах она не выдерживала конкуренции из-за неэффективности и несла убытки. Мало того, у нее даже не было внутренних механизмов для оценки рентабельности отдельных подразделений и инвестиций.

В 1986 г. Герберт и Роберт Хафт, чья семья владела торговой сетью Dart Drug, а сами они время от времени занимались корпоративным рейдерством, решили, что смогут гораздо лучше управлять Safeway, чем ее нынешний менеджмент, и принялись скупать акции компании, чтобы запустить процесс враждебного поглощения. В июле, собрав 6 %‐ный пакет акций, они обратились напрямую к акционерам с предложением купить у них акции по цене $58 за штуку и заручились обещанием Drexel обеспечить необходимое финансирование в размере нескольких миллиардов долларов.

KKR тоже присматривалась к Safeway и несколько раз запускала пробный шар, но Магован отвергал все предложения. Теперь же, когда его рабочее место оказалось под угрозой, он стал более сговорчивым и согласился на предложение KKR выступить в роли «белого рыцаря» и в союзе с менеджментом преобразовать компанию из публичной в частную. Вскоре KKR и Магован объявили оферту на покупку акций по цене $69 за штуку на общую сумму $4,8 млрд. Совет директоров рекомендовал акционерам принять предложение, поскольку Хафты отказались поднимать цену выше $64. KKR внесла $132 млн капитала за почти 90 % акций, а менеджменту досталось 10 %. (Поскольку Drexel благоприятно отозвался о сделке, Morgan Stanley и Bankers Trust согласились выделить необходимое финансирование.)