Текст книги "Человеческие сети. Как социальное положение влияет на наши возможности, взгляды и поведение"

Свободные рынки и внешние факторы

Сама природа финансов такова, что они не могут приносить прибыль, если эту сферу никак не регулировать… и пока существуют долги, могут случаться крахи и заражения.

Алан Гринспен

Адам Смит совершенно верно понял, как работают рынки, и потому придумал для этого термин “невидимая рука”. Есть множество рынков, которые функционируют хорошо, когда остаются совершенно свободными и открытыми, не стесненными ничьим вмешательством. Многие товары и услуги, потребляемые людьми – от хлеба до стрижек, – зависят самое большее от минимальных внешних факторов, так что индивидуальные затраты и выгоды, связанные с производством и потреблением этих товаров, отражают общественные затраты и выгоды. Кроме того, экономия на масштабах на многих рынках не очень велика, так что часто фирмы могут состязаться между собой, и ни одна не приобретает такого веса, чтобы подавлять остальные. К сожалению, ни то ни другое не относится к финансовым рынкам: они подвержены значительному действию внешних факторов и эффекту экономии на масштабах.

Внешние факторы на финансовых рынках являются в форме сетей потенциальных последствий, какие могут повлечь за собой ошибки одной из фирм. Разорение одной фирмы и невыполнение ею обязательств по платежам может привести к несостоятельности ее контрагентов, что, в свою очередь, может вызвать каскад крахов и повлечь расходы, связанные с банкротствами. А расходы эти большие. В своем обзоре издержек банкротства{109}109
  Branch (2002).


[Закрыть]Бен Бранч, экономист из университета Массачусетса в Амхерсте, указывает, что обычно предъявители претензий к фирмам получают около 56 % (балансовой) стоимости обанкротившейся фирмы до того, как она становится неплатежеспособной{110}110
  Из потерянных 44 % 16 % – это расходы на адвокатские услуги и прочие потери, сопутствующие самому банкротству, а 28 % – это потери в рыночной стоимости активов (напр., если инвестиции оказались неудачными), которые либо спровоцировали несостоятельность, либо возникли одновременно с попытками избавиться от активов, быстро распродав их. Не менее 16 % – это потери, вызванные самим банкротством, а часть из остальных 28 %, вероятно, тоже можно объяснить банкротством, так как речь идет о вынужденной распродаже активов на скорую руку.


[Закрыть]. Обычная при дефолте норма возврата по долговым обязательствам составляет от 40 до 50 %, и даже если долг обеспечен или имеет приоритет на случай банкротства, все равно этот уровень может достигать только 70 %. Люди, которым обанкротившаяся фирма осталась должна, теряют значительную часть своих капиталовложений, и потери такого порядка могут сделать несостоятельными и их самих.

Из-за этих внешних факторов стимулы и вознаграждения оказываются неравномерными: мало того что Lehman Brothers продолжали недооценивать большую угрозу, исходившую от высокорисковых ипотечных кредитов, еще в начале 2008 года, его сотрудников гораздо больше заботили собственные прибыли, чем та катастрофа, которая случится, если их банк обанкротится. Разумеется, никто не становится банкротом намеренно, однако полный риск для общества в случае краха фирмы может во много раз превышать прямой риск для самой фирмы, особенно если учесть мощнейшие рычаги, которые обычно пускаются в ход на подобных рынках. Многие инвестиции совершаются при помощи заемных денег, существует и множество других вариантов размещения средств, и все это только обостряет проблему.

Давайте проиллюстрируем этот момент. Допустим, вы работаете в какой-нибудь компании. Вдруг у нее возникают проблемы с наличностью, она начинает задерживать вам выплату зарплаты, а потом и вовсе прекращает ее выплачивать. Тогда вы сами не сможете вовремя вносить платежи за квартиру или машину, если вы приобрели их в кредит. Если в результате вас объявят банкротом по этим платежам, вас ждут серьезные издержки. То же самое происходит, когда одна компания становится неплатежеспособной, а другая компания, которой та задолжала, в итоге получит лишь часть того, что ей причитается, причем часто с заметной задержкой. У этой второй компании могут возникнуть трудности с выплатой собственных долгов, что осложнится дальнейшими расходами на адвокатов и выплату компенсаций, и это может привести к задержке или прекращению платежей. Затем этот процесс приобретает характер каскада, и на каждом новом этапе добавляются все новые издержки.

Это не оборачивалось бы такой большой проблемой, если бы сети были хорошо диверсифицированы и у каждой фирмы имелось бы множество контрагентов, причем ни один из них не подвергался бы чрезмерным рискам. В таком случае несостоятельность одной-единственной фирмы была бы сущим пустяком, и расходы легко распределялись бы между партнерами без каких-либо долгосрочных последствий для всех. Но вот здесь-то экономия на масштабе оборачивается проблемами.

На финансовых рынках гораздо выгоднее иметь большой размах, и потому существуют главные фирмы, которые одновременно и слишком большие, и слишком связанные, чтобы потерпеть крах. Например, в силу самого масштаба Fannie Mae и Freddy Mac их трудно было обойти стороной на рынке высокорисковых ипотечных кредитов, и потому Fannie Mae и Freddy Mac задолжали многим крупным фирмам огромное количество денег. Неудачи Fannie Mae и Freddy Mac никак нельзя было назвать пустяками, и у правительства не оставалось иного выхода, кроме как вмешаться, когда те стали неплатежеспособными, и в итоге поддержать их и поглотить огромные потери. Если же этому снежному кому позволили бы просто катиться дальше, он продолжал бы расти, и прежде чем он остановился, экономика потерпела бы убытки еще на много триллионов долларов. Невмешательство обошлось бы значительно дороже.

Наглядно свидетельствуя о том, что на финансовых рынках господствует принцип “чем крупнее, тем лучше”, мелкие банки продолжают выбывать из игры, а крупные банки продолжают расти. В 1980 году ФКСД (Федеральная корпорация страхования депозитов) признавала существование 14 тысяч коммерческих банков в США, а к 2016 году их количество ненамного превышало 5 тысяч. Эта консолидация произошла вовсе не от съеживания самой отрасли: напротив, объем активов этих банковских учреждений, согласно отчету ФКСД, вырос за это время более чем в восемь раз, увеличившись с 2 триллионов в 1980 году до более чем 15 триллионов в 2014-м{111}111
  См. https://www5.fdic.gov/hsob/HSOBRpt.asp.


[Закрыть].

Консолидация финансовых услуг в огромных банках не происходит просто в каком-то узком сегменте отрасли – она сказывается на всей отрасли целиком. Принятый в 1933 году Закон Гласса – Стиголла разделил инвестиционные банки (занимающиеся среди прочего выпуском ценных бумаг, биржевой деятельностью, слияниями и поглощениями), коммерческие банки (принимающие вклады и выдающие кредиты) и страховые банки (выдающие страховые гарантии вкладов). Закон Грэмма – Лича – Блайли (или Закон о финансовой модернизации), принятый в 1999 году, отменил это разделение. Конгрессмен из Мичигана Джон Дингелл, участвовавший в дебатах, дальновидно предсказал, что этот закон позволит банковским холдингам сильно укрупниться, что надежно убережет их от краха. Теперь физические лица смогут держать и депозиты, и инвестиционные счета в одних и тех же учреждениях. Это может быть удобно – например, чтобы совершать все финансовые операции в одном месте. Однако возникшие в результате гигантские финансовые учреждения далеки от идеала – по причинам, не имеющим отношения к их чрезмерно огромному размеру, который не позволяет им потерпеть крах: дело в том, что они могут вести свою игру, идущую вразрез с операциями их вкладчиков, и при консультировании и управлении чужими деньгами возникают серьезные конфликты интересов{112}112
  Споры о разделении таких учреждений вертятся вокруг вопросов о конфликтах интересов – и выгодах от экономии на масштабах. Если компании пытаются заработать на обмене и продаже ценных бумаг, и в то же время, например, управляют чужими деньгами, у них может возникнуть соблазн навязывать людям те ценные бумаги, в продаже которых кровно заинтересована сама компания, или же они раньше других инвесторов могут получать полезную информацию о предстоящих сделках купли или продажи. О преимуществах экономии на масштабах речь пойдет ниже.


[Закрыть].

Что еще важнее, капиталы неравномерно распределяются между банками: в основном они сосредоточены на самом верху. В 2016 году десять крупнейших банков в мире – из них четыре главных находятся в Китае – обладали активами на сумму почти 26 триллионов долларов. Чтобы это стало чуть-чуть понятнее, добавим, что в 2016 году ВВП (валовой внутренний продукт – показатель, отражающий рыночную стоимость всех конечных товаров и услуг) Китая и США, вместе взятых, составлял чуть больше 29 триллионов долларов, а общемировой ВВП немного превышал 75 триллионов долларов. В 1990 году пять крупнейших банков в США распоряжались приблизительно 10 % всех активов внутренней банковской отрасли, а к 2015 году в их руках находилось уже 45 % активов. Общий объем активов существенно вырос после кризиса высокорисковых ипотечных кредитов, ведь в 2007 году пять крупнейших банков контролировали всего 35 % промышленных активов. У большинства компаний практически нет возможности избежать деловых отношений хотя бы с одним из крупнейших банков в мире.

Рисунок 4.2 дает представление о том, как выглядела сеть крупнейших банков США еще до произошедшей консолидации. На нем показаны 66 крупнейших банков, входивших в так называемую систему связи Федрезерва, которая позволяет банкам и другим смежным финансовым учреждениям переводить фонды из одного в другой. Все изображено в самом общем виде, то есть не поясняется подробно, какие именно сделки заключались между банками. Тем не менее эта схема дает очень неплохое представление о том, кто с кем имел дело и в каком объеме, а значит, становится понятно, у кого начались бы серьезные неприятности, если бы один из его контрагентов стал несостоятельным.

Рис. 4.2. 66 крупнейших банков в системе связи Федрезерва (охватывавшие три четверти общего объема активов). Данные относятся к 2004 году, когда до кризиса высокорисковых ипотечных кредитов было еще далеко, а концентрация капиталов в банковской отрасли оставалась гораздо более низкой, чем сейчас. 25 наиболее активных банков образуют густо оплетенный связями кластер. Ширина звена соответствует количеству транзакций между двумя банками. Перепечатывается по: Physica A: Statistical Mechanics and Its Applications, Vol. 379, Kimmo Soramäki, Morten Bech, Jeffrey Arnold, Robert Glass, and Walter Beyeler, 317–333. Copyright (2007), с разрешения Elsevier.

Мы видим несколько четких закономерностей. Три из четырех главных участников отличаются гигантскими размерами и огромными объемами взаимодействий с каждым из остальных. Кроме того, двадцать пять основных банков образуют плотно сгруппированное ядро, а затем каждый из периферийных (часто региональных) банков входит в контакт с одним или двумя участниками центрального ядра. Этот четкий порядок называется моделью “ядро – периферия”, и именно так устроены многие финансовые сети{113}113
  Больше подробностей о финансовых сетях, устроенных по принципу “ядро – периферия”, и ссылок по теме, см. в: Wang (2017), Farboodi (2017); Hugonnier, Lester, and Weill (2014); Fricke and Lux (2014); van der Leij, in’t Veld, Daan and Hommes (2016); Gofman (2011); и Babus and Hu (2017).


[Закрыть]. Теперь легко понять, почему нам стоит беспокоиться, не потерпит ли крах один из крупнейших банков в центре: это наверняка затронет другие крупные банки и все ядро, а в конце концов и периферию. Пожалуй, это чем-то похоже на схему (d) с рисунка 4.1!

Что же стоит за огромными размерами крупнейших банков и их продолжающимся ростом? Есть много причин, почему на финансовых ранках выгоднее быть крупными. Прежде всего это позволяет экономить на фиксированных расходах на связь и информационные технологии. Многие расходы связаны с созданием и поддержанием баз данных и систем учета, и они не зависят от количества пользователей. Слившись в один, два банка могут оплачивать эти услуги не дважды, а всего один раз. Если говорить об инвестициях и других сделках, то, когда в распоряжении банка больше денег для инвестиций, можно создавать более разнообразные портфели, а еще это открывает новые возможности – инвестировать в крупные проекты, которые не под силу мелким инвесторам. Это позволяет расширяться географически и охватывать больше деловых сфер. Если банк имеет представительства во многих странах мира и предлагает больше услуг, он становится более привлекательным для мультинациональных компаний. А еще при расширении бизнеса для размещения депозитов и проведения сделок с различными ценными бумагами финансовое учреждение допускает взаимодействие своих подразделений при торговле ценными бумагами и при поддержании их котировок – особенно с точки зрения обмена информацией. Ко всему прочему, не стоит забывать об имидже и репутации: когда крупный банк становится слишком большим, чтобы потерпеть крах, он выглядит более привлекательным партнером в глазах других, потому что он точно застрахован от бед гораздо лучше мелких банков.

Хотя и размеры, и надежная диверсификация помогают этим банкам-монстрам с легкостью поглощать любые незначительные или региональные негативные явления, расплачиваться за это приходится масштабными катастрофами, какие могут повлечь неизбежные ошибки самих “монстров” – например, чрезмерная уязвимость для рынка высокорискового кредитования{114}114
  Когда всего несколько банков ведут бóльшую часть дел, возникают и другие проблемы, которые я не буду здесь обсуждать. Например, когда в отрасли хозяйничают всего несколько фирм, они приобретают слишком большую власть и фактически подминают под себя рынок, диктуя уровень цен и порядок извлечения прибылей, а еще у них возникает соблазн злоупотреблять своей способностью одновременно поддерживать котировки ценных бумаг на организованном рынке и вести торговлю ими же.


[Закрыть]. Внешние факторы очень велики, потому что фирмы не просчитывают, какие последствия в масштабах всего рынка могут повлечь их инвестиции и потенциальные неудачи.

В придачу к этим внешним факторам и помимо размера главных участников, есть еще дополнительное давление, которое побуждает компании вести дела всего с несколькими контрагентами. Из-за затрат, сопряженных с заключением контрактов и ведением дел, кому-то может показаться, что гораздо лучше заключить контракты всего с одним или двумя контрагентами, чем с широким кругом партнеров. Это легко представить себе и по нашей повседневной жизни: если держать множество счетов в разных банках, они потребуют слишком много внимания и времени. Мы не слишком тревожимся за свои деньги, потому что наши правительства обычно явно или неявно страхуют многие счета – и счета многих предприятий. Это становится очевидным, если взглянуть на периферийные банки на рисунке 4.2: они совершают большинство транзакций с одним, двумя или тремя другими банками. И дело не только в том, что для них затратно иметь много контактов: если они ведут дела всего с одним контрагентом, можно держать на счетах больше средств, а такие счета часто получают больше внимания и особые преимущества. Приоритетные клиенты существуют на всех бизнес-уровнях. Бóльшая взаимозависимость иногда помогает обеим сторонам достичь соглашения, если возникают непредвиденные сложности{115}115
  См. Uzzi (1997).


[Закрыть]. Бóльшая взаимозависимость порождает режим преференций в неспокойные времена, а неоднократное взаимодействие с партнером помогает выстроить отношения взаимного доверия, которое подкрепляется расчетом на будущие хорошие отношения. У компании будет меньше соблазна надуть партнера, с которым она надеется плодотворно и активно сотрудничать в будущем.

Решения, принимаемые банком, который принадлежит к центральному ядру, могут по-разному повредить другим. Во-первых, он может слишком рискованно разместить капиталы и сделаться неплатежеспособным. Во-вторых, он может вести слишком много дел с немногочисленными партнерами и тем самым подвергать себя (а заодно, косвенным образом, и остальную сеть) чрезмерно высокому риску из-за банкротства одного из его крупных партнеров. Эти внешние факторы следует различать: в первом случае банк сильнее рискует обанкротиться сам, так что заражение может перекинуться с него на остальную сеть, а во втором случае он в силу своего положения в сети рискует заразиться от других и потом передать заразу дальше по эстафете.

Кроме того, сегодня финансовые сети являются международными. На рисунке 4.3 показано, что долговые обязательства одной страны размещаются в банках другой страны. Эта схема основана на исследовании, которое я провел вместе с экономистами Мэттом Эллиоттом и Беном Голубом, двумя моими бывшими студентами. Здесь представлено всего несколько главных европейских стран, которые затронул греческий долговой кризис. Например, к концу 2011 года долговые обязательства Италии стоимостью 330 миллиардов долларов хранились в банках Франции. Это показано толстой стрелкой, направленной от Италии к Франции{116}116
  На самом деле эти стрелки учитывают и непрямые риски – благодаря критериям, которые мы разработали и изложили в своей работе (см. подробнее: Elliott, Golub, and Jackson [2014]).


[Закрыть]. Таким образом, французские банки подвергались большому риску в случае ухудшения оценки итальянского долга, которая, в частности, зависела от “здоровья” итальянских банков. Итальянские же банки держали большое количество долговых обязательств Германии, в германских банках хранилась большая часть греческого долга, и так далее.

Рис. 4.3. Стрелки показывают, какой объем суверенного долга (выданных государством долговых обязательств) каждой страны хранится в банках каждой из других стран. Схема основана на данных на конец 2011 года. Ширина стрелок указывает на размер риска (за исключением зависимостей менее 5 %). Например, 13 % греческого долга к концу 2011 года хранилось во французских банках. Рисунок и данные из: Elliott, Golub, and Jackson (2014).

Хотя Греция – относительно маленькая страна, риски, о которых шла речь выше, были достаточно велики, чтобы создать большую проблему. Уменьшение ожидаемых доходов всего на несколько процентов способно превратить финансовое учреждение из преуспевающего в убыточное, а подобные фонды, как правило, отличаются высокой концентрацией. У тройки из МВФ, Европейского центрального банка и фонда европейских стран имелись все основания поспешить на выручку Греции – при помощи экстренных займов и выкупа греческих долговых обязательств на сотни миллиардов евро, чтобы их рыночная стоимость не рухнула, так как вместе с нею ушли бы на дно многие банки.

Подведем итоги. Итак, подтолкнуть финансовые учреждения к опасному состоянию, с которого может начаться заражение, могут различные силы:

• Экономия на масштабах, которая предоставляет крупным банкам много преимуществ перед мелкими и из-за которой значительная часть активов сосредоточена в крупнейших банках.

• У банков и других финансовых институтов имеются основания вести дела друг с другом, тем самым образуя связанную сеть.

• Вести крупные дела с небольшим числом контрагентов, а не множество дел с множеством партнеров удобнее, так как это позволяет экономить на расходах и получать приоритетное обслуживание. Поэтому на финансовых рынках возникают критические связи, из-за которых одна компания впадает в слишком большую зависимость от другой.

• Из-за значительных издержек, сопряженных с банкротствами, неплатежеспособность одной компании может повлечь за собой разорение других.

• Принимая решения по портфелям и сотрудничеству с партнерами, компании не учитывают внешние факторы, воздействующие на их контрагентов.

• Неуверенность и страх заставляют инвесторов забирать деньги и придерживать их, а это быстро приводит к неплатежеспособности и попавших в сложное положение, и пока еще “здоровых” финансовых учреждений.

Эти силы – и особенно их сочетание – способны вызывать большие разрушения, поэтому финансовые рынки требуют чрезвычайного внимания и дальновидности.

Регулирование

Но положение становится серьезным, когда предприятие превращается в пузырь в водовороте спекуляций. Когда капитальное развитие страны становится побочным продуктом деятельности казино, хороших результатов ждать не приходится.

Джон Мейнард Кейнс

“Общая теория занятости, процентов и денег”

Как регулировать финансовые рынки? Мнения на этот счет расходятся радикально. Одни утверждают, что финансовые рынки способны прекрасно работать самостоятельно. Такие люди либо понятия не имеют о масштабе сложностей и о сопутствующих сетевых проблемах, либо просто предпочитают игнорировать эти моменты, потому что сами кровно заинтересованы в игре. Возможно также, что они прекратили изучать экономику после первого же урока, посвященного рынкам, и так никогда и не узнали ничего о внешних факторах, или же их устраивает то положение в сети, которое они занимают. Другие высказывают суждения, близкие мнениям самых разных экономистов – от Альфреда Маршалла до Людвига фон Мизеса и Милтона Фридмана, которые – то ли от недоверия к правительствам, то ли в силу твердой философской убежденности в ценности отдельной личности, то ли из-за веры в то, что конкурирующие силы в конце концов преодолеют любые трудности, – заключали, что лучше или свести к минимуму вмешательство государства, или вовсе его избежать.

Правительствам свойственны недостатки – одним мелкие, другим очень серьезные. Тем не менее крупнейшие предприятия настолько огромны, что правительствам неоднократно приходилось вмешиваться и выручать их из беды. Такое случалось на протяжении всей финансовой истории по всему миру, так что правительственное вмешательство неизбежно. Следовательно, лучше иметь хотя бы минимальный надзор, позволяющий избегать катастроф до того, как они произойдут, а не расхлебывать потом их последствия. Прежде всего необходимо убедиться в том, что такие крупные предприятия не впадают в излишнюю зависимость от какой-либо конкретной инвестиции или от одного из партнеров, – именно это и делается в ходе испытаний в жестких условиях. Осуществлять подобный надзор нелегко, так как фирмы чаще всего стараются держать в секрете информацию о своих инвестициях и торговых стратегиях, и дело усложняется еще больше, когда речь заходит о ценных бумагах и деривативах, поэтому получить полную и подробную картину рисков чрезвычайно трудно.

Кроме того, сегодня это общемировая проблема: неплатежеспособность какого-нибудь американского инвестиционного банка – уже не региональная неприятность; то же самое можно сказать и о греческом долговом кризисе, и об ослаблении тайской валюты{117}117
  См., напр., обсуждение азиатского кризиса в: Baig and Goldfajn (1999). Более подробный рассказ о финансовых кризисах и о заражениях, перекидывающихся с одной страны на другую, см.: Reinhart and Rogoff (2009), а также Kindelberger (2000); Neal and Weidenmier (2003); и Kaminsky, Reinhart, and Vegh (2003).


[Закрыть], и об изменении цен на недвижимость в Китае. В настоящее время выстроить полную схему всей финансовой сети в мельчайших подробностях невозможно, поэтому приходится довольствоваться частичными картинками{118}118
  Battiston et al. (2016) отмечают связанную с этим трудность при мониторинге финансовых сетей: из-за фазовых переходов и резких каскадов, характерных для финансовых рынков, даже незначительная неточность при определении чьей-то рискованной зависимости от некоторых инвестиций или просто от положения в сети могут привести к существенной недооценке потенциального каскада.


[Закрыть]. Чтобы достичь в этом прогресса, потребуются более продуманные и унифицированные стандарты учета, информационное взаимодействие между разными правительствами и ведомствами, а еще нужны способы помечать и обезвреживать опасные риски, как только они появляются, а не ждать, когда они станут очевидными из-за приближения катастрофы. И все это следует делать, уравновешивая сопутствующие издержки, которые будут ложиться и на правительство, и на участников рынка. Чем-то это напоминает хирургию головного мозга: операция очень чувствительная, и мы все еще не полностью изучили сложную систему, с которой имеем дело, и не составили ее полной схемы, однако возникают конкретные ситуации, когда вмешательство требуется.

Стоит добавить, что на таких сложных рынках побудительные мотивы могут противоречить друг другу по-разному. Как мы уже видели на примере высокорисковых кредитов, уже из-за того, что эти ипотечные кредиты подлежат перепродаже – и эти действия не находятся под присмотром рейтинговых агентств, страховщиков и прочих контролеров, которым следовало бы проявлять должную бдительность, – те, кто выпускает эти кредиты, просто стремятся нажиться на них как можно быстрее, не задумываясь всерьез о том, стоит ли выдавать ссуду заемщику, сможет ли тот в конце концов выплатить долг. Это всего лишь один пример того, что происходит при игре с “чужими деньгами”: человек, принимающий решения по инвестициям, сам не рискует в полном размере этих инвестиций. Почти на всех финансовых инвестициях лежит тяжелая долговая нагрузка: значительная часть вложенных средств – это или заемные деньги, или деньги других партнеров, которые напрямую не участвуют в ежедневном принятии решений. Трейдеры, работающие в крупных инвестиционных банках, во взаимных фондах, в хедж-фондах и тому подобных учреждениях, получают вознаграждение, если риски окупаются, однако если инвестиции оказываются неудачными, то спрос с них небольшой. Именно поэтому они иногда принимают неверные решения, а порой идут на неоправданные риски{119}119
  Дальнейшее обсуждение проблем, связанных со стимулами, на финансовых рынках см. в: Admati and Hellwig (2013); Admati (2016).


[Закрыть]. Из-за того, что фирмы, “слишком большие, чтобы потерпеть крах”, молча надеются, что их вытащат из любой беды, получается, что они играют чужими деньгами – и речь не только об их партнерах, чьими финансами они распоряжаются или у кого они заняли деньги, а еще и о налогоплательщиках. И это усиливает неуравновешенность их интересов, которая объясняется внешними факторами более масштабных каскадов, возникающих в силу самого устройства сети и из-за издержек, сопутствующих банкротствам.

Таким образом, правительства имеют дело с экономикой, в основе которой лежит огромная и сложно устроенная сеть взаимозависимостей и рисков, постоянно меняющаяся, растущая и плохо поддающаяся измерению и осмыслению. А еще правительства имеют дело с предприятиями-монстрами, которые они прямо или косвенно страхуют, а те создают внешние факторы и действуют исходя из побудительных мотивов, которые отнюдь не способствуют долгосрочному процветанию страны. Эти проблемы усложняются тем, что часто дает о себе знать эффект масштаба, и многие просто не хотят лишаться существенной экономии на издержках, доступной крупным предприятиям, которые извлекают выгоду из взаимодействия своих подразделений в разных частях мира и разных сферах бизнеса.

Регулировать рынки таким образом, чтобы определять, каким именно учреждениям позволено делать какие именно инвестиции, тоже по-своему трудно. Даже когда регулируется один рынок, инвесторы перемещают свои деньги в другие финансовые учреждения, на которые регулирование уже не распространяется. Например, после Великой депрессии банкам запретили предоставлять проценты по текущим счетам. Зато ссудно-сберегательные учреждения и инвестиционные банки не регулировались и потому могли выплачивать проценты. Таким образом, “ссуды и сбережения” и другие финансовые учреждения начали предлагать клиентам текущие счета и легкое движение средств с выплатой процентов. Неудивительно, что люди начали перекладывать деньги на те счета, что приносили проценты, что привело к росту рынка “ссуд и сбережений” и тех счетов на денежном рынке, которые находились вне регулируемой зоны{120}120
  Некоторые подробности этой истории см. в: Lucas (2013).


[Закрыть]. Соревнуясь между собой за внимание клиентов, “ссуды и сбережения” начали делать сомнительные инвестиции, чтобы иметь возможность выплачивать все возраставшие проценты, которые они обещали клиентам. Эта гонка привела к тому, что в конце 1980-х – начале 1990-х годов обанкротилось больше тысячи “ссудно-сберегательных” учреждений (из всего трех тысяч с небольшим таких фирм, имевшихся в США). Помимо того, что эти банкротства вызвали финансовую напряженность, они заставили людей забрать деньги из “ссуд и сбережений”, что помогло росту инвестиционных банков и различных других фондов и предприятий. В итоге многие из тогдашних игроков этого рынка разорились во время ипотечного кризиса 2008 года.

Таким образом, при финансовом регулировании приходится иметь дело с подвижными мишенями, которые постоянно меняются и приспосабливаются под обстоятельства, старясь обойти вводимые ограничения{121}121
  Помимо сложностей, связанных с регулированием подвижных мишеней, при попытках как-либо ограничивать любое финансовое учреждение в возможностях распоряжаться деньгами возникают и другие проблемы. Ограничивая инвестиции, можно подтолкнуть регулируемую фирму к сокращению портфелей, которые станут менее диверсифицированными. Многие европейские банки сталкиваются с ограничениями и не могут инвестировать во что угодно, поэтому многие в итоге вложили деньги в огромные объемы греческого суверенного долга, так как это разрешалось и к тому же обещало приносить высокие проценты прибыли. А еще регулирование и введение ограничений на инвестиции могут приводить к определенным соотношениям инвестиций, так как регулируемые учреждения вынуждены делать примерно один и тот же ограниченный выбор, и потому одновременно может случиться множество банкротств, если эти ограниченные сферы, куда вложены средства, испытают мощный удар.


[Закрыть]. И мало сейчас таких правительств, которым под силу справиться с этим явлением. Важной отправной точкой стала бы разработка более совершенных систем, позволяющих охватить всю существующую сеть контрактов и потенциальных рисков.