Текст книги "Азбука новых ценностей. Как человекоцентричность сделает ваш бизнес более привлекательным и прибыльным"

Помимо сотрудников

Мое исследование показывает, что хорошее обращение с сотрудниками выгодно для инвесторов в долгосрочной перспективе, но ничего не говорит о прочих выгодоприобретателях.

К счастью, есть исследования, которые изучают прочих выгодоприобретателей с использованием сходной методики. Маркетинговые исследователи Клас Форнелл, Сунил Митас, Форрест Моргесон и М. С. Кришнан изучили связь между уровнем удовлетворенности клиентов и доходностью акций. Лучшие 20 % компаний Американского индекса удовлетворенности клиентов заработали почти в два раза больше, чем показал промышленный индекс Доу – Джонса в период 1997–2003 гг. И опять же, этот результат совсем не очевиден. Уровень удовлетворенности клиентов повысится, если им предложат более низкие цены, более качественные продукты и бесплатное сервисное обслуживание, но все эти меры могут снизить прибыль. И давайте восполним пробелы в приведенной выше цитате из Business Week. Претензия аналитика состояла в том, что «руководство Costco сосредоточено на интересах клиентов и сотрудников в ущерб акционерам».

Что касается окружающей среды, показатель экологической эффективности, который отслеживает организация Innovest Strategic Value Advisors, отражает ценность товаров и услуг компаний по отношению к сопутствующим их производству выбросам в атмосферу. Йерун Дервалл, Надия Гюнстер, Роб Бауэр и Кес Кёдейк обнаружили, что акции компаний с высоким показателем экологической эффективности опережали акции компаний с низким показателем на пять процентов в год в 1995–2003 гг.

Вместо того чтобы концентрироваться на одной группе выгодоприобретателей, можно использовать другой подход: собрать данные об эффективности компании относительно нескольких групп выгодоприобретателей. KLD, ведущий поставщик данных об экологическом, социальном и корпоративном управлении – ESG (сейчас в собственности компании MSCI), оценивает фирмы по 51 показателю проблем выгодоприобретателей в сферах: сообщество, руководство, разнообразие, отношения с сотрудниками, продукция, окружающая среда и права человека. Профессора бухгалтерского учета Мозаффар Хан, Джордж Серафим и Аарон Юн изучили 2396 фирм в период 1992–2013 гг. Они обнаружили, что компании с высоким рейтингом KLD обогнали рынок всего на 1,5 %, что не имеет статистической значимости (другими словами, эта разница так мала, что может быть результатом случайности). Кажется, это исследование не подтверждает эффективность «пирогономики».

Но тут дело принимает неожиданный поворот. Вспомните принцип существенности, который гласит, что создание ценности только для существенных выгодоприобретателей в конечном итоге принесет выгоду инвесторам. Авторы использовали схему существенности, составленную Управлением по стандартам отчетности в области устойчивого развития, которую мы упоминали в главе 3, чтобы разделить 51 проблему на существенные и несущественные с учетом сферы деятельности каждой компании. Фирмы с высоким баллом в области существенных проблем и низким в области несущественных обогнали рынок на статистически существенные 4,83 %. Поэтому для компании предпочтительнее уделять внимание лишь нескольким параметрам и пренебрегать остальными, нежели уделять равное внимание всем вопросам. Беспорядочное инвестирование в выгодоприобретателей не приносит ценности инвесторам в долгосрочной перспективе. Выгоднее адресно вкладываться в существенных выгодоприобретателей.

Стоит на минутку остановиться и поразмыслить над этим результатом. Некоторые инвесторы оценивают компании, расставляя галочки в списке критериев. Если компания соответствует большему количеству критериев акционера, вложение в нее считается удачным. Но если она уделяет равное внимание всем выгодоприобретателям, возможно, интересы акционеров незащищены. Если предприятие пытается принести благо всем, в конечном итоге может оказаться так, что оно не принесет пользы никому.

В то время как все вышеупомянутые исследования нацелены на изучение доходов акционеров, Майкл Холлинг, Чжин Ю и Йозеф Зекнер обратили внимание на процентную ставку, которую компании платят по кредитам. Распространено мнение, что ответственность позволяет компаниям получать финансирование по более низким расценкам, поскольку ответственные компании считаются менее рискованной инвестицией. Невозможно оценить, каких доходов ожидают акционеры, инвестируя в компанию, но можно выяснить ожидания кредиторов – запрашиваемую ими процентную ставку. Майкл, Чжин и Йозеф обнаружили, что чем лучше социальная эффективность в целом, тем ниже процентная ставка, что кажется решительной победой для ответственных компаний.

Но, копнув глубже, они обнаружили, что наибольшее значение имеют параметры, относящиеся к продукции. Высокие баллы в ESG-сферах экологии, сообществ и прав человека связаны с более высокими процентными ставками, хотя данные результаты не имеют статистической значимости. А характеристики, имеющие значение, варьируются со временем и в зависимости от отрасли бизнеса. Кроме того, отношения с сотрудниками теряют значимость в период кризисов. Но в периоды экономического подъема, когда работников не хватает, хорошие отношения с сотрудниками действительно снижают процентную ставку, потому что они помогают с наймом и сохранением персонала. Высокий балл в области экологии связан с более низкой процентной ставкой в сфере сельского хозяйства, лесоводства, рыболовного и горнодобывающего секторов, где состояние окружающей среды особенно существенно. А в отраслях грузоперевозок, коммуникаций и торговли высокий балл в сфере сообществ повышает процентную ставку, потому что он сигнализирует: компания концентрируется на незначительных проблемах.

Обратите внимание, что два последних исследования не утверждают, что компаниям следует сосредотачиваться исключительно на выгодоприобретателях с высокой деловой существенностью. Они в любой момент могут переключиться на интересы других выгодоприобретателей, например тех, что имеют высокую внутреннюю существенность. Исследование всего лишь предполагает, что такая стратегия может не оказать положительного влияния на доходность в долгосрочной перспективе. В этом нет ничего плохого, если акционеры готовы пожертвовать долгосрочной доходностью ради социальных задач (как мы подчеркивали в главе 2, благополучие акционеров – не только акционерная стоимость). Однако руководителям и инвесторам следует понимать, что выбор компромисса за ними, вопреки распространенному утверждению, что социальная эффективность всегда улучшает финансовые показатели.

Вместо изучения влияния инвестиций на выгодоприобретателей, можно использовать альтернативный подход и исследовать влияние использования ориентированных на выгодоприобретателей методов в качестве входных показателей. Например, можно использовать данные о программах поддержки повышения квалификации сотрудников, улучшения эффективности потребления воды или использования критериев прав человека при выборе поставщиков. Боб Экклз, Иоаннис Иоанну и Джордж Серафим исследовали, действительно ли компании внедряли эти практики (а не просто объявляли о таком намерении), тщательно изучив их годовые отчеты и отчеты об устойчивом развитии, а также опросив более 200 руководителей. Компании, внедрившие многие из этих практик к 1992 г., продемонстрировали финансовые показатели, опережавшие показатели тех, кто внедрил лишь несколько, на 2,2–4,5 % в период 1993–2010 гг. Особенно впечатляет тот факт, что ответственное ведение бизнеса стало популярной практикой гораздо позже 1992 года. Даже десяток лет спустя всего лишь дюжина компаний из списка Fortune 500 выпустили отчет об устойчивом развитии. Фирмы не были обязаны вводить практики, ориентированные на выгодоприобретателей, их не принуждали к этому ни регулирующие органы, ни инвесторы, ни общественность. Они вводили эти практики добровольно, так как хотели, чтобы их бизнес служил на благо общества.

Это важное наблюдение. На данный момент практика ответственного ведения бизнеса только зарождается в некоторых странах. Местные инвесторы игнорируют социальную эффективность, а общественный контроль в этой сфере практически отсутствует. Эти страны сейчас похожи на США в 1992 г. Поэтому предприятия, которые разделяют передовое мышление и добровольно вводят практики, увеличивающие пирог, могут стать победителями завтрашнего дня. Большинство фирм не сосредоточены на социальной ценности, следовательно, социально ответственные компании имеют уникальное конкурентное преимущество.

Вооружившись этой информацией, давайте вернемся к обсуждению, начатому в главе 2, о том, к чему стоит стремиться предприятию – к прибыли или социальной ценности. Действительно, существуют некоторые внешние эффекты, которые вряд ли окупятся в виде дохода. Но результаты предполагают, что внешних эффектов меньше, чем принято считать. Факторы, которые компании обычно считают внешними эффектами, на самом деле в долгосрочной перспективе оказывают влияние на прибыль. В целом исследования приходят к следующему выводу: чтобы обеспечить получение прибыли, следуйте путем социальной миссии.

Думаем о долгосрочной перспективе

Первый вывод, который мы можем сделать из вышеприведенных исследований: успех компании связан с ценностью, которую она приносит выгодоприобретателям. Таким образом, общественно полезная деятельность – вопрос, который решается на уровне высшего руководства. Он имеет основополагающее значение для ведения бизнеса, это не опциональная дополнительная задача, которую можно делегировать отделу корпоративной социальной ответственности.

Второй вывод более отрезвляющий и добавляет важный неожиданный аспект. Увеличение пирога приносит выгоду инвесторам, но только в долгосрочной перспективе. Все показатели, использованные в данных исследованиях, находятся в открытом доступе. Например, список лучших работодателей с большой помпой публикуется в февральском номере Fortune, который читают более 20 миллионов человек в печатном виде и онлайн. Если бы фондовый рынок был эффективен (то есть успешно учитывал информацию), цены на акции всех компаний из этого списка подскочили бы сразу, как только журнал попал на прилавки газетных киосков в середине января. Они должны были быть довольно высоки уже к 1 февраля, когда я начал рассчитывать доходность акций, и в дальнейшем эти компании уже не должны обгонять рынок. Факт, что акции продолжают расти, предполагает, что рынок не в полной мере реагирует на публикацию списка.

Замедленная реакция рынка заметна не только в течение двух последних недель января. Я обнаружил, что она тянется более четырех лет. Этот сюрприз доходности показывает: только когда компании из списка лучших работодателей объявляют о высоких доходах за квартал, рынок начинает реагировать. Кроме того, даже профессиональные фондовые аналитики не осознают, что высокий уровень удовлетворенности сотрудников положительно влияет на продуктивность, именно поэтому они недооценивают доходность компаний из списка.

Этот результат проливает свет на ценности фондового рынка. Рынок ценит многие нематериальные активы не напрямую, а когда они в определенный период демонстрируют материальные результаты – прибыль. Очевидно, парадигма увеличения пирога требует расширения горизонтов: хорошо обращаясь со выгодоприобретателями, компания принесет выгоду инвесторам, но только в долгосрочной перспективе. Это справедливо и в отношении прочих показателей социальной эффективности. Уровень удовлетворенности клиентов, экологическая составляющая и практики, ориентированные на удовлетворение интересов выгодоприобретателей, – доступная информация, но она влияет на стоимость акций далеко не сразу. В главе 2 мы подчеркнули, что максимизация акционерной стоимости не означает максимизации прибыли в краткосрочной перспективе. Здесь же мы обращаем внимание, что максимизация акционерной стоимости не означает максимизации стоимости акций в краткосрочной перспективе. Рынки неэффективны в вопросе учета информации, стоимость акций не учитывает некоторые факторы, которые имеют значение для долгосрочной прибыли, а значит, и для акционерной стоимости. Как сказал Уоррен Баффетт: «Цена – то, что вы платите. Ценность – то, что получаете». Это еще одна причина, по которой акционерную стоимость невозможно «максимизировать»: мы можем изучить, как решение меняет стоимость акций, но это не отражает его влияние на акционерную стоимость.

Замедленная реакция рынка неприятна для компаний. Руководитель может увеличивать пирог, не получая немедленного вознаграждения от фондового рынка. Эта инерционность привлекательна для умных инвесторов. Хорошие компании – не всегда хорошие инвестиции. Если предприятие хорошее и всем об этом известно, инвестор платит за то, что получает. Нет никакого смысла покупать Facebook[18]18
  Facebook признана экстремистской организацией и запрещена в РФ.


[Закрыть], потому что это лидер в сфере социальных сетей. Всем это известно, так что акции этой компании дороги. Удачная инвестиция – компания, которая на самом деле лучше, чем всем кажется. Капитал выгодоприобретателей яркий пример такого скрытого сокровища: в конечном итоге он ведет к прибыли, но рынок этого не осознает. Некоторые инвесторы, как упомянутый выше аналитик из Business Week, закостенели в своих взглядах на бизнес с точки зрения разделения пирога. Они считают, что выгодоприобретатели получают выгоду в ущерб доходам. Или они понимают значимость капитала выгодоприобретателей, но испытывают трудности, пытаясь его учесть: знают, что в компании работают высоко мотивированные сотрудники, но не понимают, как эта информация влияет на значение ячейки С23 в вашей таблице оценки.

Этот результат имеет глубокие последствия для оценки актуальности показателей социальной эффективности. Традиционный взгляд на данный вопрос заключается в том, что социальные и финансовые критерии находятся в конфликте. Для выполнения общественно значимых задач, например улучшения условия труда, акционеру приходится жертвовать финансовой выгодой. Таким образом, социально ответственным инвесторам необходимо учитывать социальные критерии. Однако результаты дают основания полагать, что это следует делать даже инвесторами с исключительно финансовыми целями. Социальная эффективность обычно считается нефинансовым фактором, но часто перерастает в финансовый в долгосрочной перспективе. Таким образом, принципы ответственного инвестирования ООН противопоставляют социально ответственное инвестирование и ответственное инвестирование (последнее использует социальные критерии для достижения исключительно финансовых целей).

Но я бы пошел еще дальше. Мы можем отбросить не только «социально», но и «ответственное». Внимательное отношение к такому финансово существенному фактору, как социальная эффективность не исключительная прерогатива ответственного инвестирования. Это самое обыкновенное инвестирование. Действительно, принципы инвестирования – не только ответственного инвестирования – заключаются в том, что обогнать рынок получится, только выбирая недооцененные рынком факторы. Социальные критерии могут иметь большее значение, чем финансовые, так как их с большей вероятностью не принимают во внимание.

Это наблюдение также предполагает повышение образования инвесторов. Компании по управлению активами, бизнес-школы и профессиональные организации обычно концентрируются на обучении инвесторов анализу бухгалтерских ведомостей и отчетов о результатах финансовой деятельности. Но они должны расширить программу обучения, включив в нее понятие социальной ответственности, иначе их сотрудники, выпускники и участники останутся без работы. Смарт-бета фонды, где компьютер выбирает акции, руководствуясь финансовой эффективностью, существенно выросли за последние годы и превысили отметку в 1 триллион долларов в декабре 2017 г. Если управляющие фондов и инвестиционные аналитики не желают, чтобы их заменил искусственный интеллект, им следует развивать умение анализировать факторы, которые не способна учесть машина.

Чтобы избежать путаницы, мы продолжим называть использование социальных критериев ответственным инвестированием, так как это стандартный термин. Но надеемся, что будущим авторам не придется этого делать. Когда этот термин исчезнет, мы сможем заявить, что ответственное инвестирование стало общепринятой практикой. Не существует термина «финансовое инвестирование», так как само собой разумеется, что решения об инвестициях должны учитывать финансовую эффективность компании. Однажды то же самое можно будет сказать и о социальной эффективности.

Практический пример ответственного инвестирования – фонд Parnassus Endeavor Fund (ранее известный как Parnassus Workplace Fund). Все началось в 2005 г. с единственного инвестиционного критерия – уровня удовлетворенности сотрудников. Его консультант, Милт Московитц, был также одним из составителей оригинальных списков лучших работодателей за 1984 и 1993 гг. К 2017 г. его доходы составляли 12,2 % в год – по сравнению с 8,5 % дохода S&P 500. В том году поставщик инвестиционных исследований Morningstar обнаружил, что из всех фондов, которые инвестируют в быстрорастущие акции, Endeavor Fund занимал первое место за все периоды – от одного года до десяти лет.

Ответственное инвестирование во время кризиса

Распространенное опасение в связи с ответственным инвестированием заключается в том, что оно может окупиться только в период экономического процветания. В непростые времена с деньгами становится туго, и компаниям следует сконцентрироваться на выживании в краткосрочной перспективе. Но существует и другая точка зрения: в кризисные времена ответственность может быть даже более ценна. Доверие компаниям падает, и предприятия, сумевшие сохранить его благодаря общественно полезной деятельности, могут получить уникальное преимущество, которое поможет им выстоять в грозу.

Чтобы разобраться, какая точка зрения верна, мы вновь обратимся к данным. Карл Линс, Анри Серва и Ан Тамайо изучили 1673 фирмы в период 2007–2013 гг. Как Мозаффар Хан с соавторами в исследовании существенности, они обнаружили, что компании с высокими баллами KLD обычно не превышают стоимость рынка. Но когда они сосредоточили внимание на периоде финансового кризиса, то обнаружили, что фирмы с высоким рейтингом опережают конкурентов с низким рейтингом на 4–7 процентных пункта. Что интересно, влияние капитала выгодоприобретателей составляло половину влияния наличных средств и левериджа – бесспорно, важнейших определяющих факторов выживания компании в кризис. Фирмы с высоким рейтингом также имели бо́льшую прибыльность, рост продаж и рост количества продаж в расчете на одного сотрудника. Также они показали высокую эффективность в особо кризисный период – скандальные дела о мошенничестве компаний Enron и Worldcom.

А что насчет пандемии? Вскоре после ее начала множество исследований возвестили о необычайно высоких финансовых показателях фондов ответственного инвестирования и фирм с высоким уровнем экологического, социального и корпоративного управления. Об этих исследованиях много говорили в СМИ. Эти материалы пользовались огромной популярностью читателей, но, возможно, дело было в предвзятости аргументов. Одно исследование обнаружило, что ответственные фирмы продемонстрировали высокие финансовые показатели в период с конца февраля до конца марта 2020 г., и об этом раструбили медиа. Однако если бы результат исследования был противоположным, сторонники ответственного ведения бизнеса ополчились бы на исследователей за то, что они рассмотрели слишком короткий временной промежуток – одного месяца слишком мало, чтобы оценить эффективность. Поэтому им стоило бы проявить немного скептицизма, хоть выводы и были в их пользу. Другое исследование обнаружило, что высокие показатели экологического, социального и корпоративного управления объяснялись исключительно влиянием типа индустрии (портфель компаний с высоким уровнем ESG-критериев состоит по большей части из технологических компаний, в то время как энергетические компании составляют крайне малую его часть) или неспособностью учесть прочие переменные. На момент написания данной книги еще слишком рано делать выводы, смогли ли социально ответственные компании продемонстрировать высокую эффективность в пандемии. Мнения ученых по этому вопросу разделились. Нам известно, что капитал выгодоприобретателей окупился в предыдущие кризисные периоды, что противоречит опасениям о том, что он является роскошью, имеющей значение лишь в тучные времена. Но финансовый кризис и скандалы компаний Enron и Worldcom оказались шоком для публичного доверия бизнесу, поэтому вывод, что внушающие доверие предприятия имели успех, вполне логичен. Однако коронавирусная пандемия не была вызвана компаниями и не должна привести к утрате доверия. Конечно, некоторые компании повели себя безответственно, но другие проявили героизм. Конечно, преждевременно утверждать, что социальная эффективность действительно помогла повысить финансовые показатели в пандемию, но нет и свидетельств, что она как-то им навредила.

Продолжаем разбираться с причинно-следственными связями

Рассматривая взаимодействие социальной эффективности с будущей доходностью акций, а не с долей на рынке, доходами или прибылью, мы можем приблизиться к пониманию характера причинно-следственной связи. Но этого недостаточно, чтобы ее доказать. Хотя я учел множество других факторов, например сферу деятельности, размер и недавние показатели эффективности, я могу учесть только доступные наблюдению переменные. Некоторые недоступные факторы, например качество руководства, учесть невозможно. Тут поможет проверка на сюрприз доходности. Разумно предположить, что аналитики учитывают качество управления, прогнозируя доходность, – они постоянно общаются с руководителями компаний и постоянно их оценивают. Поскольку компании из списка лучших работодателей превысили прогнозируемые ожидания, то их прибыльность объясняется чем-то другим, помимо качества управления. Но это все равно всего лишь предположения, и проверить их напрямую не представляется возможным.

Еще один способ разобраться в причинно-следственной связи – изучить, что происходит со стоимостью акций компании, когда в СМИ попадают новости о ее социальной эффективности. Эти новости означают внезапные перемены в социальной эффективности фирмы и, таким образом, вряд ли коррелируют с изменениями в качестве управления, финансовой эффективностью или какими-либо другими факторами. Еще одно преимущество анализа событий заключается в том, что они могут быть позитивными или негативными, в то время как исследования, упомянутые в предыдущем разделе, обычно используют позитивные показатели социальной эффективности (например, список лучших работодателей) – они демонстрируют, что высокие показатели помогают, но не доказывают, что низкие показатели вредят.

Филипп Крюгер изучил 1542 негативных события, касающихся выгодоприобретателей, и обнаружил, что они снижают стоимость акций в среднем на 1,31 % или 90 миллионов долларов. Негативные события, касающиеся сообщества или экологии, имеют большее влияние, в этом случае снижение стоимости акций превышает 3 %. Профессор стратегии Кэролайн Флэммер сосредоточилась на событиях, касающихся окружающей среды. Позитивные новости, например введение компанией программы по переработке отходов, увеличивало стоимость акций в среднем на 0,84 %, а отрицательные новости, например выброс ядовитых отходов, снижали ее на 0,65 %. Действительно, существует множество примеров связанных со выгодоприобретателями негативных событий, которые наносили ущерб репутации даже ведущих мировых компаний, казавшихся неуязвимыми, что, в свою очередь, вредило инвесторам. Новости о том, что Volkswagen подделал результаты тестов на выбросы, Facebook передал данные пользователей агентству Cambridge Analytica, а Wells Fargo создал фальшивые банковские счета, обрушили их рыночную стоимость на 28 миллиардов евро, 95 миллиардов и 35 миллиардов долларов соответственно.

Но изучение событий все равно не полностью объясняет причинно-следственную связь. Даже если новости явно сообщают о социальной эффективности, они могут сигнализировать об общем уровне компетентности руководства, возможно, именно на это реагирует рынок. Если компания выбрасывает ядовитые отходы, руководитель в целом не контролирует, что происходит на предприятии. Так что в отдельной работе Кэролайн Флэммер копнула глубже и использовала совершенно другой подход. Она изучила предложения инвесторов, в которых акционер просит компанию предпринять определенные действия. Это может быть действие финансового характера, например увеличение объема дивидендов, но Кэролайн сосредоточилась на предложениях, касающихся социальной эффективности. В 2018 г. 43 % предложений американских акционеров касались таких вопросов. Все инвесторы голосуют за сделанные предложения на ежегодном общем собрании компании. Предложение имеет рекомендательный характер, поэтому фирма может игнорировать его, даже если его поставят на голосование, но 52 % принятых предложений со временем были введены в практику.

Приведем два недавних примера. Следующее предложение было сделано компании Lear, поставщику автомобильных кресел и электрических систем:

Акционеры просят, чтобы компания ввела кодекс поведения, основанный на вышеупомянутых стандартах прав человека Международной организации труда и Нормах об ответственности транснациональных корпораций в области прав человека ООН, обязательный к исполнению для ее международных поставщиков и в ее собственных международных производственных предприятиях, а также ввела программу внешнего независимого контроля за соблюдением этих стандартов.

Еще одно предложение было направлено страховой компании HCC Insurance:

Акционеры просят, чтобы руководство ввело политику равных возможностей трудоустройства, основанную на вышеупомянутых принципах, исключающих дискриминацию, основанную на сексуальной ориентации и гендерной идентичности.

Предложения оказываются резкими изменениями в социальной ориентации предприятия, которые маловероятно совпадают, например, с кардинальными изменениями в качестве управления. Однако этого недостаточно, чтобы обойти проблему причинно-следственной связи. Возможно, предложение внес крупный вовлеченный инспектор, и именно его участие (помимо самого предложения) повышает эффективность. Поэтому Кэролайн воспользовалась методом, известным как метод разрывной регрессии. Она сравнивает предложения, принятые незначительным большинством голосов (чуть больше 50 %), с теми, которым чуть-чуть не хватило голосов для принятия (чуть менее 50 %). Предложение Lear было отклонено, получив 49,8 % голосов, а предложение HCC Insurance было принято, получив 52,2 %. Будет ли предложение с таким узким разбросом голосов принято или отклонено – очевидно, дело случайности. Маловероятно, что такое решение внесет влиятельный инвестор, потому что такому акционеру удалось бы поднять количество голосов с 49,8 % до, скажем, 70 %, а не до 52,2 %.

Кэролайн тщательно изучила 2729 предложений в период 1997–2012 гг. Она обнаружила, что принятые предложения улучшают доходность акций на 0,92 % по сравнению с отклоненными. Так как принятое предложение внедряется на практике в 52 % случаев, его введение улучшает акционерную стоимость в среднем на 0,92 % / 52 % = 1,77 %. Что важно, повышение доходности проистекает из увеличения пирога, не из его разделения. Повышаются также операционная эффективность, продуктивность труда и уровень роста продаж, что дает основания полагать, что социальная направленность вдохновляет и сотрудников, и клиентов.

Значение принципиального инвестирования

Хотя теория «пирогономики» утверждает, что инвестирование в выгодоприобретателей может в конечном итоге принести выгоду акционерам, она также подчеркивает необходимость дисциплинированности при принятии решений о таких инвестициях. В главе 3 мы представили три принципа, которыми следует руководствоваться при выборе инвестиционных предложений.

Каковы доказательства, что эти принципы имеют значение? Исследования, проведенные Мозаффаром Ханом и соавторами, а также Майклом Холлингом и соавторами, подчеркивают важность принципа существенности. Исследование принципов приумножения и сравнительного преимущества провести непросто, так как внешнему исследователю весьма сложно оценить социальную ценность, созданную инвестицией. Однако мы можем изучить влияние распространенного вида инвестирования, который явно нарушает принцип сравнительного преимущества. Речь идет о благотворительных пожертвованиях.

В главе 2 мы обсуждали, что благотворительные пожертвования позволяют руководителю поддержать общественные организации в соответствии со своими собственными предпочтениями, а не с предпочтениями инвесторов, сотрудников или клиентов. В подтверждение этому Рон Масулис и Валид Реза обнаружили, что 62 % фирм совершают благотворительные пожертвования организациям, в которых в роли попечителя, директора или консультанта выступает их собственный руководитель. Более того, американские компании обязаны размещать в публичном доступе информацию о пожертвованиях, сделанных на имя их руководителей или директоров, так как это считается одной из форм вознаграждения. Это позволило Рону и Валиду изучить эффект таких вознаграждений. Когда фирма впервые объявляет о таком пожертвовании, и при этом благотворительная организация связана с директором компании, стоимость акций падает на 0,87 %. Если взять среднюю фирму стоимостью в 10,4 миллиарда долларов, то для нее такое падение обойдется в 90 миллионов долларов. Что интересно, в среднем размер пожертвований составляет порядка 1 миллиона долларов. Даже если инвесторы рассчитывают, что это пожертвование будет повторяться ежегодно, пока руководитель не покинет свой пост, это будет гораздо меньшая сумма, чем 90 миллионов долларов. Так почему же доходность фирмы настолько падает? Потому что пожертвования – только верхушка айсберга. Если руководитель жертвует связанным с ним благотворительным организациям, возможно, он бесконтрольно тратит деньги без соблюдения принципов и уничтожает ценность.

Е Цай, Цзинь Сюй и Цзюнь Ян исследовали пожертвования благотворительным организациям, связанными с независимыми директорами фирм. Они должны обеспечивать ответственность руководителя за эффективность компании, но пожертвование в пользу такой благотворительной организации могло бы помочь заручиться их расположением. И действительно, Е, Цзинь и Цзюнь обнаружили, что такие пожертвования ведут к увеличению зарплаты руководителя на 9,4 %. Зарплату повышают еще больше, когда благотворительная организация связана с членом комитета по вознаграждениям – подгруппой совета директоров, устанавливающей размеры выплат, – а выше всего зарплата становится, если организация связана с главой комитета. Что хуже, вероятность увольнения руководителя за низкую эффективность уменьшается, если он совершает пожертвования благотворительным организациям, связанным с большей частью совета директоров. Такое корыстное поведение наносит ущерб инвесторам – доходность акций снижается на 2,4 % в год.