Текст книги "Американские и глобальные депозитарные расписки: теория и практика листинга российских акций на зарубежных биржах"

3. Понятие ценной бумаги в праве США

Различия в терминологии. Традиционно принято переводить термин «ценные бумаги» на английский язык как «securitities» и соответственно использовать аналогичный обратный перевод8989
  Англо-русский полный юридический словарь. М. 1993. С. 331; перевод Гражданского кодекса РФ на английский язык в журнале The Review of Central and East European Law, V. V. 21, №3 & 4, 1995, P. 323.


[Закрыть]. Действительно, когда мы говорим о таких видах ценных бумаг, как акция и облигация по российскому праву и по праву США, данные понятия в целом соответствуют друг другу. Однако, термин «securities» включает множество инструментов, которые российское право ценными бумагами не считает и регулирует такие сделки с помощью гражданско-правовых договоров (например, инвестиционный контракт, сделки приобретения природных ресурсов и др.).

Ввиду того, что далеко не каждый вид ценной бумаги («securities»), установленный законодательством США, может быть охарактеризован как ценная бумага согласно праву России, в данном разделе работы для обозначения инструментов, являющихся «securities», будет использоваться термин «американские ценные бумаги».

Определение «Американских ценных бумаг». Право США не содержит определения «ценной бумаги» через ее характерные признаки. Определения, данные в Разделе 2 (1) Закона 1933 г. и в Разделе 3 (а) (10) Закона 1934 г., представляют собой открытый перечень инструментов, включающий:

«любое оформление долга („note“); акции, включая акции, купленные корпорацией, являющейся их эмитентом („treasury stock“); обеспеченные и необеспеченные облигации; сертификат, подтверждающий право на долю или участие в любых соглашениях, направленных на получение долевой прибыли; сертификаты о дополнительном трастовом обеспечении; сертификаты о подписке и оборотные паи; инвестиционные контракты; сертификаты, подтверждающие аккумуляцию в одних руках акций различных лиц (инвесторов) на началах доверительной собственности; долевой неделимый интерес в отношении нефти, газа и других минеральных ресурсов; любого рода опционы и иные права на приобретение других американских ценных бумаг; сделка с предварительной премией; опцион или право на любую американскую ценную бумагу; депозитные сертификаты или в принципе любой интерес или участие (включая любой материальный интерес); любые сделки с предварительной премией; права участия на национальной фондовой бирже, связанные с иностранной валютой; любые интересы или инструменты, традиционно известные как американские ценные бумаги („security“), а также любые документарные подтверждения доли или участия, временные или постоянные сертификаты, чеки или гарантии прав на подписку или покупку любого из перечисленного».

Особенности правового регулирования различных видов американских ценных бумаг. Правовое регулирование акций, облигаций и иных инвестиционных эмиссионных ценных бумаг, выпускаемых акционерными обществами, осуществляется в соответствии с Законами 1933 и 1934 г., а также законами о «коммерческих корпорациях», принятыми практически во всех штатах (также называемые «корпоративными кодексами»).

В основе законодательства о «коммерческих корпорациях» большинства штатов лежит «Примерный закон о предпринимательских корпорациях» 1969 г., действующий в редакции 1994 г. (Model Business Corporations Act)9090
  Model Business Corporations Act Revised Through 1994 (official text). Pretence Hall Law & Business. 1994. По данным Д. Мэйси примерно сорок процентов корпораций, зарегистрированных на фондовых биржах в США, были учреждены в штате Делавэр, «Корпоративный кодекс» которого делает ставку на интересы учредителей и поэтому наиболее популярен среди корпоративной Америки. (Macey J.R. Corporate Law and Governance, A Contractual Prospective // The Journal of Corporate Law, 1993, Vol. 18, №2, P. 206—209.) О выпуске акций и других ценных бумаг см. Главы V – VI, XV «Общего корпоративного закона» штата Делавэр (General Corporation Law Annotated. P. 137—236, 516—533) at Delaware Corporation Law Annotated (1995), The Corporation Trust Company. 21^st Ed.1995


[Закрыть]. Векселя, чеки, коносаменты, банковская сберегательная книжка на предъявителя и другие коммерческие ценные бумаги регулируются Законами 1933 и 1934 г., а также нормами Главы 3 Единообразного торгового кодекса США, а также законодательством штатов. Остальные виды американских ценных бумаг регулируются Законами 1933 и 1934 г. и правилами Комиссии.

Первостепенное значение в правоприменительной практике играют определения различных видов американских ценных бумаг, содержащихся в решениях Верховного суда США, а также федеральных судов и судов штатов. Например, решениями по делам «Ландрет Тимбер Ко. против Ландрета» и «Юнайтед Хаузинг Фаундейшн Инк. против Формана» определены основные характеристики акций, включая право на дивиденд, право голоса пропорционально количеству голосующих акций, принадлежащих инвестору, оборотоспособность акций и возможность их залога9191
  Landreth Timber Со. v. Landreth (U.S. 1985) и United Housing Foundation, Inc. v. Forman (421 U.S. 837. 95S. Ct. 2051,44 L. Ed. 2d 621, 1975). Также, делом «Ривз против Эрнст энд Янг» дано определение различным видам векселей. (Reves v Ernst & Young (U.S. 1990)).


[Закрыть].

Такие решения, именуемые тестами, содержат указания на основные признаки, присущие тому или иному виду американских ценных бумаг9292
  Цит. по: А. В. Майфат С. 85—86. Также см.: SEC v W. J. Howey Co., 328 U. S. 293 (1946).


[Закрыть]. Центральное место в судебной практике занимает так называемый «тест Ховей» («Howey Test»), являющийся толкованием Верховным судом США словосочетания «инвестиционный контракт», взятого из перечня американских ценных бумаг в Законах 1933 и 1934 г. «Тест Ховей» применяется на практике в тех случаях, когда инструмент не может быть однозначно определен и охарактеризован на основании специальных тестов (например, как акция) и необходимо использовать более широкое определение. Выделяют четыре элемента этого теста:

1) «инвестирование денежных средств»;

2) «в предприятие»;

3) «с целью получения прибыли»;

4) «создаваемой исключительно усилиями самого учредителя этого предприятия либо третьих лиц»9393
  Наиболее значимые судебные решения по применению «теста Ховей»: SEC v Joiner Leasing Со. (определение «инвестиционного контракта»); SEC v Koscot Interplanetary Inc., 497 F. 2^nd 473 (5^th Cir. 1974) (создание «пирамиды» для распространения продукции (наподобие «Гербалайф») является «инвестиционным контрактом» и регулируется Законами 1933 и 1934 г.); Wals v. Fox Hills Development Corp., 24 F. 3d 1016 (7^lh Cir. 1994) (указывается, когда договор на участие в кондоминиуме может быть разновидностью американских ценных бумаг); SEC v. Aqua-Sonic Products (2^nd Cir. 1982) (договоры франшизы в ряде случаев признаются американскими ценными бумагами); Hocking v. Dubois (9^th Cir. 1989) (определены случаи, в которых покупка кондоминиума в соответствии с коллективным договором о паях является инвестиционным контрактом); United Housing Foundation, Inc. v. Forman (U. S. 1975) (вложение средств через участие в совместном проекте по строительству жилого дома не является американской ценной бумагой); International Brotherhood of Teamsters v. Daniel (U. S. 1979) (трудовой контракт, согласно которому работник вкладывает свой труд в обмен на получение вознаграждения, включая пенсию, сам по себе не является инвестированием и соответственно не является разновидностью американских ценных бумаг); Koch v. Hankins (9^th Cir. 1991) (определены случаи, когда участие в партнерстве (полное товарищество) подпадает под определение американских ценных бумаг); Banco Espanol de Credito v. Security Pacific National Bank (2^nd Cir. 1992) (сделки продажи участия банка в кредитном договоре новым кредиторам не являются американскими ценными бумагами).


[Закрыть]

Важно отметить, что признание судом инструментов, эмиссия которых не была зарегистрирована по Законам 1933 и 1934 г., американскими ценными бумагами автоматически влечет ответственность их эмитента за размещение и продажу ценных бумаг, не прошедших регистрацию, перед всеми инвесторами (см. выше). Как правильно отмечает А. В. Майфат, с требованиями о признании того или иного инструмента американской ценной бумагой, не прошедшей обязательную регистрацию в Комиссии, чаще всего выступают инвесторы с целью расторжения не выгодной для них сделки по приобретению финансового инструмента. Дэвид Ратнер и Эдвард Грин указывают, что с исками о признании инструментов американскими ценными бумагами выступает также Комиссия с целью запрещения дальнейшего распространения незарегистрированных американских ценных бумаг и применения мер административного или уголовного характера к их эмитентам9494
  Ratner David L. Securities Regulation in a Nutshell. Fourth edition St. Paul. Minn. West Publishing Co., 1992. P. 47; цит. по: U.S. Regulation of the International Securities Markets: A Guide for Domestic and Foreign Issuers and Intermediaries. P.817—818.


[Закрыть].

Инвестиционный характер американских ценных бумаг. Американское право сконцентрировано на инвестиционном характере американских ценных бумаг как инструментов, связанных с высокой степенью потери средств, потраченных на их приобретение, не придавая большого значения форме, в которой соответствующее право зафиксировано9595
  Видный теоретик отечественного права о ценных бумагах М. М. Агарков также указывал на важность инвестиционного элемента при определении сущности ценных бумаг в России и в странах континентальной системы. По его словам, сущность института ценных бумаг заключается в том, что ими создается иное распределение риска между участниками правоотношений, чем то, которое имеет место на основании общих правил гражданского права. См.: Агарков М. М. Учение о ценных бумагах. М.: Бек. 1994. С. 230—231.


[Закрыть].

Так, в решении Верховного Суда США по делу «Марин Бэнк» сказано, что «федеральная представительная власть» (Конгресс) намеренно определила американскую ценную бумагу («security») в общих чертах», потому что «…хотела, чтобы понятие могло вместить в себя практически любой вид инвестиций, который может быть продан как имеющий имущественную ценность»9696
  Marine Bank (455, U. S. At 559).


[Закрыть].

Обобщая судебную практику, можно сделать вывод о том, что суды США признают ценными бумагами «любой инструмент, который:

1) продается «пассивным инвесторам», то есть инвесторам, не являющимся экспертами в области ценных бумаг;

2) рассматривается сторонами договора как ценная бумага;

3) в случае с инвестиционными контрактами обеспечивает возвращение инвестиций в зависимости от прибыли предприятия»9797
  Цит. пo.: U. S. Regulation of the International Securities Markets: A Guide for Domestic and Foreign Issuers and Intermediaries. P. 802—803, 817—818.


[Закрыть].

Таким образом, американские ценные бумаги («securities»), если анализировать этот институт с гражданско-правовых позиций, представляют собой совокупность имущественных прав, принадлежащих инвестору вне зависимости от формы, в которой это право зафиксировано (в документе, реестре, договоре или иным образом)9898
  Подробнее об этом с.: Майфат А. В. Ценный бумаги (сравнительный анализ понятий в правовых системах России и США) И Государство и право. 1997. Янв. С. 83—91.


[Закрыть].

Определение «ценной бумаги» в ГК РФ и классификация по способу легитимации держателя. В соответствии с ст. 142 Гражданского кодекса РФ ценная бумага представляет собой «документ, удостоверяющий, с соблюдением установленной формы и обязательных реквизитов, имущественные права, осуществление и передача которых возможны только при его предъявлении». Данное определение на основе исторически сложившихся представлений исходит прежде всего из такой характеристики ценных бумаг, как наличие связи между имущественным правом и документом, посредством которого это право фиксируется9999
  Цит. по: Учение о ценных бумагах, С. 233—254.


[Закрыть].

По мнению В. А. Белова, под документом следует понимать «информационную запись о фактах, имеющих гражданско-правовое значение, выполненную на бумажном носителе, за содержание которой лицо, ее составившее, несет установленную законодательством ответственность»100100
  Белов В. А. Ценные бумаги в российском гражданском праве. М: ЮрИнфоР. 1996. С. 23—24,28—29.


[Закрыть].

Под «имущественным правом, воплощенном в документе», признается право ее держателя на товар, денежную сумму или иное имущество, определенное законодателем применительно к каждому виду ценных бумаг. Реализация права получить имущественную ценность осуществляется путем предъявления ценной бумаги управомоченным (легитимированным) лицом. Права, воплощенные в ценной бумаге, могут быть осуществлены лицом, которое легитимируется данной бумагой (или его уполномоченным представителем, действующим по доверенности или по агентскому договору, либо комиссионером). Легитимация управомачивает кредитора по ценной бумаге на заявление соответствующего притязания, а должнику позволяет, исполнив легитимированному формальными признаками держателю, освободить себя от обязательств по бумаге.

В зависимости от способа обозначения в документе управомоченного по нему лица ценные бумаги делятся на: именные (бумага составлена на имя определенного лица, например, акция, облигация) ордерные (бумага, составленная по приказу определенного лица, например, вексель) и на предъявителя (составлена на предъявителя бумаги, например, чек)101101
  Цит. по: Учение о ценных бумагах. С. 188—189.


[Закрыть]. Ценные бумаги также подразделяют на торговые (например, аккредитив, переводной вексель и чек), товарораспорядительные (например, коносамент, варрант) и инвестиционные (акции и их сертификаты, облигации, купоны акций и облигаций, инскрипции и депозитные и сберегательные сертификаты)102102
  Цит. по: Ценные бумаги в российском гражданском праве. С. 147—253. Также см.: Маркин Я. М. Ценные бумаги и фондовый рынок. М. 1995.


[Закрыть].

Классификация американских ценных бумаг. В праве США не получило теоретического закрепления разделение ценных бумаг по способу легитимации их держателя, являющееся основным критерием разграничения ценных бумаг, воплощенным в нормах Гражданского кодекса РФ.

При этом праву США в целом знакомо разделение ценных бумаг на именные, предъявительские и ордерные. Примером законодательного определения именных и предъявительских «инвестиционных ценных бумаг» (см. ниже) является Раздел 8—102 (l) (d) Единообразного торгового кодекса, в соответствии с которым документарная ценная бумага «считается именной, если в ней указано лицо, имеющее право на бумагу или на выраженные в ней права, и ее трансферт (передача от одного лица другому) регистрируется… в специальных книгах (реестре)». В свою очередь документированная ценная бумага считается бумагой на предъявителя, когда она выписана на предъявителя в соответствии с ее условиями, а не становится таковой на основе индоссамента103103
  Единообразный торговый кодекс США (1990). МЦФЭР. М. 1996. С. 308.


[Закрыть]. Как отмечает профессор Винтер, теория права о ценных бумагах США не признает данную классификацию существенной104104
  Беседа с профессором Ральфом Винтером в Йельском университете 16 мая 1999 г. (конспект находится у автора).


[Закрыть].

Обобщая научную литературу, можно сделать вывод о том, что теория права о ценных бумагах США подразделяет американские ценные бумаги на:

1) оборотные документы («negotiable instruments»);

2) инвестиционные бумаги («investment securities»);

3) «деривативные» и «гибридные» инструменты («derivative and hybrid instruments»);

4) «иные инструменты, имеющие инвестиционную ценность»105105
  См.: Jennings Edward et al. Securities Regulation, NY, 1995 (наиболее авторитетный труд об инвестиционных ценных бумагах и иных ценных бумагах, имеющих инвестиционную ценность); Chance Don М. An Introduction to Derivatives. The Dryden Press. 4^th Ed. 1998 (учебник о «деривативах» и «гибридных» инструментах для студентов школ бизнеса; учебник по данному виду ценных бумаг для юристов готовится профессором Йельского университета Робертой Романо (автор прослушал ее курс весной 1999 г.)).


[Закрыть].

Остановимся на каждом из перечисленных видов американских ценных бумаг. Это позволит определить юридическую природу и основные характеристики АДА и АДР.

Оборотные инструменты. Американская теория ценных бумаг уходит корнями в право Великобритании. Именно в праве Великобритании право США заимствовало многие фундаментальные концепции и институты. Так, право США восприняло английскую теорию оборотных инструментов («negotiable instruments»), исторически берущую начало в законе «Об оборотных векселях» 1882 г.106106
  См.: Chalmers & Guest On Bills of Exchange. Sweet & Maxwell. London. 14^th Ed. 1991 (классический труд об оборотных документах, претерпевший 14 дополненных переизданий), Р. 5—7, 296—297, а также Brannan J.D. The Negotiable Instruments Law. 1920. P. 3—28 и Schlesinger Rudolf B., Baade Hans W., Damaska Mirjan R. & Herzog Peter E. Comparative Law. Foundation Press. 5^th Edition. 1992. P. 797—841.


[Закрыть] Как отмечает С. Н. Лебедев, в российской литературе «оборотный документ» иногда фигурирует в качестве общего понятия, распространяющегося не только на вексели, но и на многие другие виды ценных бумаг, включая товарораспорядительные, исходя из признака их оборотоспособности107107
  Цит. по: Единообразный торговый кодекс США. С. 12—14.


[Закрыть].

Между тем, с точки зрения предметного содержания и нормативного регулирования, необходима дифференциация, поскольку в американском праве указанного общего понятия нет. В Главе 3 Единообразного торгового кодекса США (далее – ЕТК), регулирующего «оборотные инструменты», речь идет о самостоятельной категории – свободно-циркулирующих платежно-расчетных средствах, являющихся заменителем наличных денежных средств или кредита в рамках коммерческого оборота.

Оборотные инструменты устанавливаются как безусловное обязательство или распоряжение уплатить (предъявителю или приказу) определенную сумму денег с процентами или без таковых, или с другими начислениями, которые были указаны в обязательстве или в распоряжении. К ним относят:

1) «ноут» (наиболее похож по своим характеристикам на простой вексель);

2) «драфт» (похож на российский переводной вексель);

3) четыре вида чеков (банковский чек, чек кассира, туристский чек и тратта, выписанная на банк и уплачиваемая по востребованию);

4) депозитный сертификат108108
  Цит. по: Единообразный торговый кодекс США. С. 155—158.


[Закрыть].

Инвестиционные ценные бумаги. В Великобритании была заимствована и теория инвестиционных ценных бумаг. В США инвестиционные ценные бумаги регулируются Главой 8 ЕТК, Законами 1933 и 1934 г., а также корпоративным законодательством штатов (если речь идет об акциях, облигациях и других эмиссионных ценных бумагах). Глава 8 ЕТК содержит набор правил касательно передачи прав, конституирующих инвестиционную ценную бумагу, и их установления во взаимоотношениях эмитентов, собственников, приобретателей (включая добросовестных приобретателей) и кредиторов в части передачи прав, заявления требований, залогу, а также регистрации имущественного интереса («property interest»)109109
  Там же. С. 307—343.


[Закрыть].

Инвестиционными являются «документированные» и «недокументированные» американские ценные бумаги, представляющие собой пай, участие или другой интерес в имуществе или предприятии эмитента, или обязательство эмитента. В первом случае они представлены документом («instrument»), выпущенным на предъявителя или в форме именного документа (Раздел 8—102 (1) (а) ЕТК). Во втором они не представлены документом, и их передача регистрируется в книгах (реестрах), которые ведутся в этих целях эмитентом или по его поручению (Раздел 8—102 (1) (b) ЕТК).

Как «документированные», так и «недокументированные» инвестиционные ценные бумаги должны, во-первых, относиться к тому виду, который является общепринятым на фондовых биржах или рынках, или общепризнанными в той сфере, в которой они выпущены или находятся в обращении в качестве способа инвестирования, и, во-вторых, выпускаться сериями или классом, или по своим условиям могут быть разделены на классы или серии паев, участий, интересов или обязательств.

В. А. Белов определяет инвестиционные бумаги в российском праве как денежные ценные бумаги, являющиеся предметом массовых выпусков (эмиссий) и удостоверяющие право их держателей на единовременное периодическое получение дохода с их номинальной стоимости, величина которого определяется либо размером прибыли (дохода), полученного эмитентом в расчете на каждую ценную бумагу, либо содержанием принятого эмитентом обязательства. В. А. Белов далее уточняет, что «такое выделение инвестиционных ценных бумаг носит условно-юридический характер», так как основным критерием классификации ценных бумаг в российской юридической теории является способ легитимации их держателя110110
  Цит. по: Ценные бумаги в российском гражданском праве. С. 147—148.


[Закрыть]. Понятие инвестиционных ценных бумаг в праве США и в теории права ценных бумаг России имеет много общего.

Важно отметить существенное сходство между определением «инвестиционных ценных бумаг» в ЕТК и определением «эмиссионных ценных бумаг», приведенном в Федеральном законе от 22 апреля 1996 г. №39-ФЗ «О рынке ценных бумаг». Под «эмиссионными ценными бумагами» понимаются любые ценные бумаги, в том числе бездокументарные, которые характеризуются следующими признаками:

1) закрепляют совокупность имущественных и неимущественных прав, подлежащих удостоверению, уступке и безусловному осуществлению с соблюдением установленных в законе формы и порядка;

2) размещаются выпусками;

3) имеют равные объем и сроки осуществления прав внутри одного выпуска вне зависимости от времени приобретения ценных бумаг.

Деривативы и гибридные инструменты. Российскому праву и деловой практике известны фьючерсные и форвардные сделки, опционы на приобретение имущественных прав (включая биржевые опционы на фьючерсы), а также свопы («swaps»).

Данные инструменты являются гражданско-правовыми договорами, а их юридическая регламентация часто носит поверхностный характер, оставляя большой простор для практической деятельности111111
  См.: Болдырев Федор Мина замедленного действия // Компания. 2000. 4 дек. №46 (142). С. 42—43 (об использовании форвардных сделок для инвестирования средств в ГКО и о расследовании, проводимом Следственным комитетом МВД).


[Закрыть].

К деривативным и гибридным инструментам в США относятся опционы на акции, биржевые индексы, форвардные контракты, фьючерсные контракты по финансовым инструментам (процентные, валютные, золотые фьючерсы и т.д.). Хотя в той или иной форме эти инструменты известны еще с XVII в., в современной форме они существуют фактически с 70-х гг., причем их родиной являются именно США, откуда они распространились по всему миру112112
  См.: Коней Шерри Де и Такки Кристин Стратегии хеджирования. М.: Инфра-М. 1996.


[Закрыть].

Во многих случаях право США признает указанные инструменты американскими ценными бумагами, а обращение ряда фьючерсных и форвардных контрактов с типовыми условиями (на продажу зерновых культур, картофеля, бобов, кофе и т. д.), а также опционов, осуществляется на специализированных биржах, главными из которых являются Чикагская торговая палата (Chicago Board of Trade) и Чикагская палата по торговле опционами («Chicago Board Options Exchange»)113113
  Цит. по: An Introduction to Derivatives. Р. 28—71. Также см.: Arditti Fred D. Derivatives: A Comprehensive Resource for Options, Futures, Interest Rate Swaps, and Mortgage Securities. Boston: Harvard Business School Press 1996; Bernstein Peter L. Capital Ideas: The Improbable Origins of Modern Wall Street. New York: The Free Press. 1992; Hull John Options, Futures and Other Derivative Securities. Upper Saddle River. NJ: Pretence-Hall. 3^rd Ed. 1997.


[Закрыть].

В отличие от Законов 1933 и 1934 г., данные инструменты регулируются специальным законодательством о «торговых ценностях» («commodity»), включая Закон США 1922 г. «О сделках с торговыми ценностями» (Commodities Exchange Act), и актами Комиссии по торговле фьючерсами и торговыми ценностями (Commodity Futures Trading Commission)114114
  Цит. по: U.S. Regulation of the International Securities Markets: A Guide for Domestic and Foreign Issuers and Intermediaries. P. 15—25, 822—866.28.


[Закрыть].

Д. Соловьев и И. Фролова предлагают ввести в российское законодательство о ценных бумагах термин «производные ценные бумаги», включив в него «возможные виды сертификатов и иных документарных и бездокументарных свидетельств о праве на базовый актив или долю участия в прибыли, включая подписные свидетельства, опционные и фьючерсные контракты»115115
  Соловьев Денис и Фролова Ирина Производная ценная бумага в законодательстве США и России // Рынок ценных бумаг. 2000. №6 (165). С. 44—47.


[Закрыть]. Данное предложение противоречит договорной природой фьючерсов и форвардов, а также предусматривает противоречащее российскому праву признание ценными бумагами имущественных интересов на различного вида активы, будь то товары или распределение прибыли от сделки или совместной предпринимательской деятельности.

Иные инструменты, имеющие инвестиционную ценность. К данной группе относятся инвестиционные контракты (см. выше), а также иные инструменты, не подпадающие под признаки американских ценных бумаг («securities»), относящихся к оборотным инструментам, инвестиционным ценным бумагам, деривативам и гибридным инструментам. Часто для удобства рассмотрения в отдельную группу выделяют государственные ценные бумаги.

В настоящей работе не приводится детального анализа общей теории права России о ценных бумагах. Следует отметить, что российское право о ценных бумагах во многом сформировалось под влиянием американской модели. Например, Федеральные законы «О рынке ценных бумаг» и «Об акционерных обществах» были подготовлены при участии юристов из США в Институте правовой экономики, Секретариате по ресурсам при ФКЦБ РФ и в других организациях116116
  О финансировании Соединенными Штатами разработки российского законотворчества в области ценных бумаг см.: Крутаков Л. Крах бандитского капитализма. // Московский комсомолец. 1999. 6 окт. С. 2.


[Закрыть].

Многие институты права США были перенесены в российские законы (см. примеры в Главе 2). Однако, налицо не полная рецепция правовой системы, а лишь заимствование отдельных институтов. Безусловно, право о ценных бумагах США обладает рядом несовершенств и в целом создано с «нацелом» на судебное толкование, что концептуально отличается от ситуации в России, где судебный прецедент не является источником права. Право о ценных бумагах США также прошло долгий путь реформирования с начала 30-х г., когда были заложены его фундаментальные основы. Развитие российского права о ценных бумагах происходит значительно быстрее и идет по пути проб и ошибок. По мнению автора, в настоящее время можно говорить лишь о становлении российского права о ценных бумагах. Многие вопросы, например, создание и деятельность инвестиционных фондов, защита миноритарных акционеров, формирование законодательства об ответственности за использование закрытой информации («insider trading»), ответственность за манипулирование рынком, регулирование продажи российских ценных бумаг за рубежом, включая в форме АДА, остаются практически не урегулированными.

По мнению автора, сравнение систем регулирования рынка ценных бумаг в России и в США на современном этапе приводит к выявлению следующих черт сходствам различия:

– ни одна из указанных систем не рационализировала систему регулирования рынка ценных бумаг путем принятия отдельного кодекса или иного источника права, содержащего все ключевые положения законодательства о ценных бумагах и фондовом рынке;

– американская система проводит более четкое разграничение между публичным и частным предложениями и продажей ценных бумаг, допускающими большую степень гибкости для эмитентов и инвесторов при сохранении защитных мер для добросовестных инвесторов;

– обе системы регулирования имеют первостепенной задачей раскрытие информации, достаточной для того, чтобы инвестор смог оценить риск инвестиций;

– основные полномочия по регулированию рынка ценных бумаг в обеих системах возложены на федеральную комиссию. Однако американская Комиссия наделена более широкими полномочиями по принятию нормативных актов и обеспечению соответствия практики законодательству об американских ценных бумагах («securities») посредством административных и других мер. Американская Комиссия в целом более нейтральна политически в силу действия различных правил, направленных на ослабление конфликта интересов;

– американская правовая система является более гибкой, так как позволяет Комиссии и судам толковать понятие американской ценной бумаги («security») в контексте весьма общих концепций. Кроме того, последствия признания инструментов американскими ценными бумагами различны. Другими словами, при частном размещении американских ценных бумаг на них не распространяются правила о регистрации;

– российское право предоставляет банкам возможность вести деятельность на рынке ценных бумаг в качестве профессионального участника. Более сложной представляется ситуация в США, где, несмотря на отмену «Глас-Стигап Экт» – закона, разделявшего банковский сектор на коммерческие и инвестиционные банки, деятельность коммерческих банков на рынке ценных бумаг все еще весьма ограничена117117
  См.: Батлер Уильям Э. и Гаши-Батпер Марианн Е. Корпорации и ценные бумаги по праву России и США. М.: Зерцало. 1997. С. 69


[Закрыть].