Текст книги "Американские и глобальные депозитарные расписки: теория и практика листинга российских акций на зарубежных биржах"

Последствия признания российской компании зарубежной «инвестиционной компанией». Законом запрещается публичное размещение ценных бумаг зарубежной «инвестиционной компании», не прошедшей регистрацию в Комиссии (Раздел 8 Закона 1940 г.). Последствия такой регистрации – подчинение зарубежной (для США) компании законодательству США об инвестиционных компаниях, включая требования к структуре капитала и отчетности, отдельные нормы которого применяются к ее сделкам, заключаемым за пределами Соединенных Штатов149149
  См.: U.S. Regulation of the International Securities Markets: A Guide for Domestic and Foreign Issuers and Intermediaries. P. 603; Kerr E.I., Appelbaum A. Inadvertent Investment Companies – Ten Years After // 25 The Business Lawyer (Apr. 1970); Kerr E.I. The Inadvertent Investment Company: Section 3 (a) (3) of the Investment Company Act //12 Stanford L. Rev. 29 (1959).


[Закрыть].

Регистрация требует также реорганизации зарубежной компании в управляющую компанию, паевой инвестиционный траст или в сертифицированный фонд, являющиеся единственно возможными формами организации «инвестиционных компаний» в США (Разделы 4, 26 и 28 Закона 1940 г.)150150
  См.: U.S. Regulation of the International Securities Markets: A Guide for Domestic and Foreign Issuers and Intermediaries. P. 10.


[Закрыть]. Таким образом, у российской компании, отвечающей требованиям «инвестиционной компании» (более 40% общей стоимости активов составляют инвестиционные ценные бумаги), остается два пути для размещения АДА в США – обратиться в Комиссию за неприменением к ней норм Закона «Об инвестиционных компаниях» (Раздел 6 (c) Закона 1940 г.) либо разместить свои АДА среди ограниченного круга квалифицированных инвесторов.

На практике Комиссия очень редко соглашается на неприменение норм закона в отношении зарубежных компаний, подпадающих под определение «инвестиционных компаний»151151
  Там же. Chapter 11.


[Закрыть].

Как указано выше, эмитентом АДА является американский банк-депозитарий, а не сама российская компания. Правилом Комиссии За-6 установлено неприменение Закона «Об инвестиционных компаниях» к банкам и страховым компаниям (включая неамериканские). Означает ли это, что закон также не применяется к российской компании, подпадающей под определение инвестиционной (и выпустившей депонированные за рубежом ценные бумаги, представляющие АДА), потому что она не является эмитентом АДА? Если нет, то возможно ли публичное размещение АДА такой компании в США? Для получения ответов на эти вопросы в каждом случае рекомендуется обращаться в

Комиссию за «письмом об отказе от действий» или за «письмом комментарием» (см. выше).

Кроме того, не до конца ясно, насколько данным законом допустимы частные размещения АДА российских «инвестиционных компаний» среди узкого круга квалифицированных инвесторов в США (частное размещение по Правилу 144А). Письмом об отказе от действий по делу «Сони Капитал Корпорейшн» разрешаются частное размещение и последующая продажа ценных бумаг, выпущенных по Правилу 144А «финансовыми дочерними компаниями» («finance subsidiaries») – юридическими лицами, созданными с целью привлечения средств для финансирования материнской компании152152
  Sony Capital Corporation (avail. Apr. 27, 1992); PSEG Capital Corporation (avail. July 13, 1988); и General Electric Overseas Capital Corporation (avail. July 7, 1983); Подробнее о финансовых дочерних компаниях см.: U.S. Regulation of the International Securities Markets: A Guide for Domestic and Foreign Issuers and Intermediaries. P. 605—607, 609—610 и Правило Комиссии За-5.


[Закрыть]. В «письме об отказе от действий» по делу «Туше Ремнан» от 27 августа 1984 г. Комиссия постановила, что Раздел 7 (d) Закона «Об инвестиционных компаниях», регулирующий публичное размещение ценных бумаг инвестиционных компаний, распространяется и на частные размещения.

Данный закон запрещает частное размещение ценных бумаг, если в результате такого размещения будет более ста собственников частноразмещаемых ценных бумаг, являющихся резидентами США153153
  Touche Remnant SEC No-Action Letter (August 27,1984).


[Закрыть]. По словам Даниэла Бравермана, Комиссия поддерживает применение данной нормы закона в отношении частных размещений АДА154154
  Позиция Комиссии, закрепленная в Релизе №6862 от 23 апреля 1990 г., вызывает ряд практических проблем на практике. Среди них – правомерность распространения действия Раздела 7 (d) Закона 1940 года, регулирующего «исключительно публичное размещение» на частные размещения ценных бумаг, а также неясность в процедуре подсчета собственников частноразмещаемых ценных бумаг. О данной проблеме см.: D. Braverman. Р. 54—68 и Securities Act Release No. 6862, 55 Fed. Reg., 17933 at 17940—17941 (April 23, 1990).


[Закрыть].

На практике, если компания является инвестиционной, часто предпочитают проводить неспонсируемые проекты АДР155155
  По сведениям автора первый выпуск АДР РАО «ЕЭС России» был осуществлен в рамках «неспонсируемого» проекта АДР. Компания активно помогала в его проведении.


[Закрыть].

7. Регистрация и отчетность по Законам 1933 и 1934 г.

Интегрированная система раскрытия информации. В ноябре 1982 г. Комиссия ввела «интегрированную систему раскрытия информации» («integrated disclosure system») по Законам 1933 и 1934 г. иностранными частными эмитентами («foreign private issuers»). Были утверждены регистрационные Формы Ф-1, Ф-2 и Ф-3 по Закону 1933 года, а также Формы 20-Ф, 8-А и 6-К156156
  См.: Corporate Finance & The Securities Laws. P. 604—605; Regulation S-K– Standard Instructions for Filing Forms Under Securities Act of 1933, Securities Exchnage Act of 1934 and Energy Policy and Conservation Act of 1975 (17 CFR 229.).


[Закрыть].

Регистрация на уровне штатов. Регистрация публичного размещения АДА в США не требует регистрации в каждом из пятидесяти штатов. Эдвард Грин указывает, что традиционно в проектах АДА юридический консультант банков-андеррайтеров, ответственных за размещение АДА на рынке, отвечает за соответствие проектов депозитарных расписок законодательству штатов и информирует иностранную компанию, на ценные бумаги которой выпущены АДА, о проблемах, которые могут возникнуть на практике157157
  Цит. пo: U.S. Regulation of the International Securities Markets: A Guide for Domestic and Foreign Issuers and Intermediaries. P. 90.


[Закрыть].

Определение «иностранного частного эмитента». Иностранная компания должна отвечать признаками «иностранного частного эмитента» для применения к ней специального регистрационного режима в рамках «интегрированной системы раскрытия информации». Под «иностранным частным эмитентом» понимается иностранная (для США) компания-эмитент, менее 50% голосующих акций которой находится в собственности резидентов США (Правило Комиссии 405 по Закону 1933 и Правило Зb-4 по Закону 1934 г.).

«Американские эмитенты». Не являются «иностранными частными эмитентами» компании, у которых: 1) большинство должностных лиц или директоров являются резидентами США; 2) более 50% средств находится в США; 3) предпринимательская деятельность управляется непосредственно из Соединенных Штатов.

Указанные компании, а также те, в которых американские резиденты владеют более 50% голосующих акций, признаются «американскими эмитентами» и подпадают под режим правового регулирования, практически идентичный применяемому к американским компаниям (включая более сложные регистрационные Формы «Эс» -1, «Эс» -2, «Эс» -3 и Форму отчетности 10-К)158158
  См.: U.S. Regulation of the International Securities Markets: A Guide for Domestic and Foreign Issuers and Intermediaries P. 113—133; Daniel A. Braverman P. 1—2.


[Закрыть].

В случае с российскими компаниями, которые выпустили АДА, данной проблемы не существовало, и все они являлись «иностранными частными эмитентами».

1. Форма Ф-6

Условия использования. Релизом №33—6459 от 12 марта 1983 г. Комиссия приняла Форму Ф-6 регистрационного заявления «неспонсируемых» и «спонсируемых» проектов АДА первого и второго уровней по Закону 1933 г.159159
  SEC Release No. 33—6459 (March 12, 1983), SEC Release No. 33—6894 (May 23, 1991).


[Закрыть] Форма Ф-6 используется, если соблюдены три условия:

– владелец АДА может практически в любое время получить принадлежащие ему депонированные ценные бумаги иностранной компании (что предусматривается в депозитном договоре);

– а) если АДА размещаются или продаются на фондовом рынке США, то «иностранные депонированные ценные бумаги должны быть размещены либо проданы в сделках, зарегистрированных по Закону 1933 г.»; б) если такие сделки совершаются вне США, то «такое размещение или сделки с АДА должны подпадать под исключение из регистрации по Закону 1933 г.»;

– на дату подачи в Комиссию регистрационного заявления, иностранная компания, ценные бумаги которой представлены АДА, является компанией, предоставляющей отчетность по Разделам 13 (a) и 15 (d) Закона 1934 г., либо освобождена от отчетности по Правилу 12g3—2 (b) (за исключением случаев, когда эмитент одновременно подает в Комиссию иное регистрационное заявление по другой Форме, включающее регистрацию своих депонированных ценных бумаг). Описание Правила 12g3—2b приводится ниже в соответствующем разделе Главы I160160
  General Instructions I. A., 17 C. F. R. Article 239.36 (1989), а также пункт I (A) Формы Ф-6.; Corporate Finance & The Securities Laws, c. 603.


[Закрыть].

Объем раскрываемой информации («Disclosure»). Форма состоит из двух частей: Часть I содержит перечень информации, включаемой в проспект эмиссии («prospectus»); Часть II состоит из копий документов и обязательств по дальнейшему предоставлению определенной информации Комиссии раз в полугодие («undertakings»). Как правило, по истечении шести месяцев после регистрации проекта эмиссии зарубежная компания, на ценные бумаги которой выпускаются АДА, должна предоставлять в Комиссию каждые полгода данные: о количестве АДА, подтвержденных АДР, и их держателях, «о дилерах, депонирующих ценные бумаги против выпуска АДР», а также информацию о ценах на депозитарные услуги, содержащуюся в проспекте161161
  О процедуре подсчета и уплаты Комиссии регистрационного сбора см.: Правило 457 (j) (параграф 230.457 (j).


[Закрыть].

Содержание проспекта эмиссии. В соответствии с пунктом 1 Части I зарубежная компания обязана раскрыть в проспекте эмиссии информацию, требуемую пунктом 202 (f) Положения Комиссии «Эс – Ка» (Regulation S-К), которая включает:

– название американского банка-депозитария, его адрес и месторасположение главного офиса;

– название АДА и сведения о депонированных ценных бумагах;

– краткое описание условий депонирования ценных бумаг, на которые выпускаются АДА, в банке-хранителе, включая следующие данные: а) количество депонированных ценных бумаг, представленных одной депозитарной акцией; б) описание процедуры голосования депонированными ценными бумагами, если таковое возможно, в) сведения о распределении дивидендов; г) о распространении информационных материалов об иностранной компании; д) осуществлении других прав, предоставленных ценными бумагами, на которые выпускаются АДА; е) процедура внесения дополнений в депозитный договор, его пролонгация и прекращение; ж) права держателей АДА в отношении проверки реестра АДА американского банка-депозитария; з) сведения об ограничении ответственности такого депозитария;

– сведения обо всех платежах, которые должен произвести владелец АДА, включая описание предоставляемой услуги162162
  Уточнение, какие платежи инвестора указывать в Форме Ф-6, приводится в пункте 5 Разъяснения пункта 202 (Instructions to Item 202) Положения S-K.


[Закрыть].

В пункте 2 Части I указано, что эмитент, если ему это разрешено, «предоставляет Комиссии информацию в объеме, установленном Правилом 12g3—2 (b)» (см. ниже).

Информация, предоставляемая помимо проспекта. К проспекту прилагаются: 1) копия депозитного договора с американским банком-депозитарием, выпустившим АДА; 2) договоры, связанные с проектом АДА, в которых такой депозитарий является стороной; 3) мнение юридических советников о правомерности проведения конкретной программы АДА; 4) данные о дилерах, задействованных в проекте, и ряд иных сведений.

2. Формы Ф-1, Ф-2 и Ф-3: краткий обзор

Условия использования. Формы Ф-1, Ф-2 и Ф-3 используются для выпуска «спонсируемых» АДА третьего уровня. Ввиду того, что требования к проспекту и иным сведениям, необходимым для регистрации по Закону 1933 г. по Форме Ф-1, практически идентичны приводимым в Формах Ф-2 и Ф-3, содержание последних в данной работе не описывается.

Перечисленные Формы отличаются друг от друга по объему включаемой в них информации. Их применение обусловлено рядом условий. Так, например, «сокращенные» Формы Ф-2 и Ф-3 используются эмитентами, ценные бумаги которых уже находятся в листинге на одной из американских фондовых бирж, либо допущены к котировке в автоматизированной системе торгов «НАСДАК» (см. Приложение о правилах листинга в системе «НАСДАК»). Выбор одной из этих Форм обусловлен также периодом времени, в течение которого эмитент уже предоставляет в Комиссию отчетность по Закону 1934 г., и «природой; эмитента» (например, дочерняя или материнская компания)163163
  См.: U.S. Regulation of the International Securities Markets: A Guide for Domestic and Foreign Issuers and Intermediaries. P. 105—108.


[Закрыть].

Содержание Формы Ф-1. Данная Форма, наиболее подробная из трех, состоит из двух частей. Часть I Формы Ф-1 содержит перечень данных, включаемых в проспект, среди которых:

1) «обзор информации о проекте, факторах риска, соотношении размера ожидаемой прибыльности и оплаты услуг американского банка-депозитария»164164
  Пункт 503 (параграф 229.503) Положения S-K.


[Закрыть];

2) сведения об использовании денежных средств, полученных от проекта АДА иностранной компанией, его организовавшей165165
  Пункт 504 (параграф 229.504) Положения S-K.


[Закрыть];

3) определение цены АДА, предлагаемых к размещению166166
  См.: U. S. Regulation of the International Securities Markets: A Guide for Domestic and Foreign Issuers and Intermediaries. P. 105—108.


[Закрыть];

4) план размещения («plan of distribution»)167167
  Пункт 505 (параграф 229.505) Положения S-К. Пункт 505 (а), в частности, требует «описать (в проспекте) различные факторы, повлиявшие на определение цены».


[Закрыть]168168
  Пункт 508 (параграф 229.508) Положения S-K.


[Закрыть];

5) описание предлагаемых к регистрации ценных бумаг169169
  Пункт 202 (параграф 229.202) Положения S-K.


[Закрыть];

6) общая корпоративная информация об эмитенте170170
  Имеется в виду информация, которая требуется в соответствии с: 1) Разделом I Формы 20-Ф (включая данные, указанные в пунктах 17 и 18), 2) Правилом 3—05 и статьей 11 Положения S-X, 3) Разделом 10 (а) (3) Закона 1933 года О перечисленных требованиях см.: U. S. Regulation of the International Securities Markets: A Guide for Domestic and Foreign Issuers and Intermediaries. P. 112—112.15, 121—123.


[Закрыть].

Часть II содержит сведения, предоставляемые помимо проспекта, а именно: а) перечень «иных расходов на проект» (п. 511 Положения «Эс-Ка»); б) информацию о директорах и иных высших должностных лицах иностранной компании (п. 702 Положения «Эс-Ка»); а также в) финансовые отчеты (п. 601 Положения «Эс-Ка»).

Формы 20-Ф. Требования Формы 20-Ф к раскрытию информации практически идентичны таковым для американских корпораций. Данная форма используется в проектах АДА в двух случаях: для регистрации по Закону США 1934 г. и для предоставления ежегодной отчетности перед Комиссией (в ряде случаев используют ее сокращенную версию – Форму 8-А)171171
  Цит. no: U.S. Regulation of the International Securities Markets: A Guide for Domestic and Foreign Issuers and Intermediaries. Chapter 3. Также смотреть Форму 10-K, используемую для предоставления отчетности компаниями США, многие положения которой продублированы в Форме 20-Ф.


[Закрыть].

Форма состоит из четырех частей: 1) общей информации о компании и ее деловой активности; 2) описания ценных бумаг; 3) информации о долговых обязательствах компании и о случаях невыплаты дивидендов; 4) финансовой отчетности («financials»), частично или полностью отвечающей требованиям Общепринятых норм бухгалтерской отчетности США. Форма 20-Ф содержит общие инструкции по ее заполнению и разъяснения по ее применению в отношении нефтегазовых иностранных компаний.

Форма 6-К. Данная форма представляется иностранным эмитентом в Комиссию и на каждую американскую фондовую биржу, где находятся в листинге его ценные бумаги. Она включает существенную для инвесторов информацию об иностранной компании и ее дочерних предприятиях, нераскрытое которой влечет ответственность по Разделам 10 и 18 (a) Закона 1934 г. (см. выше). Так, предоставлению по Форме 6-К подлежат: 1) сведения о корпорации, придание которых огласке обязательно по законодательству страны ее регистрации или принципиального управления; 2) данные, подлежащие передаче на любую фондовую биржу вне США, где ценные бумаги компании, на ценные бумаги которой выпущены АДА, находятся в листинге; 3) информация, которую эмитент распространил среди держателей своих ценных бумаг.

Данные, включаемые в Форму 6-К, во многом схожи с предоставляемыми по Правилу 12g3—2 (b) (см. ниже)172172
  См.: U.S. Regulation of the International Securities Markets: A Guide for Domestic and Foreign Issuers and Intermediaries. P 122.1, 123.


[Закрыть].

8. Правило 12g3—2: общий обзор

В соответствии с Разделом 12 (g) Закона 1934 г., регистрации по нему подлежит эмиссия ценных бумаг «любого эмитента, вовлеченного в предпринимательскую деятельность более чем в одном штате,…чьи ценные бумаги торгуются посредством использования средств передачи информации между штатами». Следствием регистрации является предоставление Комиссии ежегодных отчетов по Форме 10-К, включающих финансовую (бухгалтерскую) информацию, полученную по правилам Общепринятых норм бухгалтерского учета США или соответствующим образом адаптированную под них (см. выше).

Обязательная регистрация по Закону 1934 г. требуется, когда ценные бумаги иностранного эмитента будут находиться в листинге на американской фондовой бирже или котироваться в автоматизированной торговой системе «НАСДАК». Однако, «если ценные бумаги иностранных эмитентов, а также АДА, их представляющие, не находятся в листинге на фондовых биржах США или в системе „НАСДАК“, они могут просить Комиссию об освобождении от регистрации и отчетности по Закону 1934 г. по Правилу 12g3—2»173173
  См.: Rule 12g3—2 (b) Under Securities Exchange Act: A Primer for Foreign Companies. P. 963—968.


[Закрыть]. Если этого не сделано, то такие эмитенты также подлежат регистрации и обязаны регулярно предоставлять свою отчетность Комиссии.

Использование освобождения по Правилу 12g3—2 возможно, если капитал «иностранного частного эмитента» (на ценные бумаги которого выпускаются АДА) равен или превышает 5 млн. долл. США, а также не более 300 резидентов США являются собственниками ценных бумаг одного класса, выпущенных такой иностранной компанией174174
  См.: Federal Securities Laws. Р. 725—727.


[Закрыть].

По Правилу 12g3—2 иностранные компании, на ценные бумаги которых выпускаются АДА, должны представить в Комиссию письмо с просьбой «освободить их от регистрации и отчетности по Закону 1934 г. с возможностью предоставления Комиссии определенных Правилом сведений». На сегодняшний день не существует формы, закрепляющей требования к оформлению письма («application letter»), направляемого в Комиссию.

Удовлетворение просьбы компании, на ценные бумаги которой выпускаются АДА, использовать обсуждаемое Правило делается в форме «положительного заключения» Отдела международного корпоративного финансирования. Комиссия не взимает сбор за освобождение от регистрации и отчетности по Правилу 12g3—2 (b). К письму в Комиссию прилагаются:

– документы и сведения, которые «иностранный частный эмитент» (см. выше) предает гласности или обязан предать гласности в соответствии с законодательством страны государственной регистрации такого эмитента, включая документы, подаваемые в органы власти, находящиеся в публичном доступе, а также заявления и статьи о компании, опубликованные в печатных средствах массовой информации;

– документы и сведения, которые такая компания «распространяет или обязана распространять среди владельцев ее ценных бумаг у себя в стране», в том числе годовые и прочие отчеты и отчеты о выпусках ценных бумаг, а также сведения, требуемые для листинга ценных бумаг компании на фондовых биржах, расположенных за пределами Соединенных Штатов175175
  В соответствии с пунктом «b» (1) (I) (В) Правила 12g3—2 предоставляются только сведения, которые неамериканская фондовая биржа делает «публично доступной».


[Закрыть];

– «в той части, в которой такая информация известна компании или в какой она может такую информацию получить без предпринятия чрезмерных усилий и произведения существенных расходов, — сведения о том, сколько держателей ценных бумаг компании каждого типа» (в том числе обыкновенных и привилегированных акций, если таковые имеются) «являются резидентами США, сколько и какой процент находящихся в обращении ценных бумаг компании каждого типа принадлежит резидентам Соединенных Штатов Америки, при каких обстоятельствах эти ценные бумаги были ими приобретены, а также когда и при каких обстоятельствах было проведено последнее по времени публичное размещение ценных бумаг компанией или ее аффилированным лицом»176176
  Пункт «b» (v) Правила 12g3—2.


[Закрыть].

Комиссия не требует подлинников документов. Обязателен перевод на английский язык пресс-релизов и других материалов, предоставляемых акционерам в стране иностранного частного эмитента. Также допустимо предоставление Комиссии обзора документов («summaries») на английском языке (п. «Ь» Правила 12g3—2).

К письму в Комиссию российские эмитенты, как правило, прилагают переведенные на английский язык:

1) устав и поправки к нему;

2) годовые отчеты;

3) заверенные аудиторами отчеты о финансовых результатах деятельности за год, составленные на неконсолидированной основе (балансы и данные об итогах работы);

4) все российские проспекты эмиссии ценных бумаг компании, включая заявки на регистрацию их новых выпусков;

5) извещения о собраниях акционеров и протоколы общих собраний;

6) другие документы (например, заявления для печати о назначении нового независимого регистратора акций и т. п.).

В соответствии с п. «b» (1) (III) Правила 12g3—2 (b) иностранная компания обязана предоставить Комиссии новую информацию согласно вышеприведенному списку незамедлительно по придании ее гласности («promptly after such information is made public»). Со временем количество собственников АДА может превысить 300 резидентов США, что повлечет предоставление Форм 20-Ф, 8-А и 6-К (см. выше).

9. «Частное размещение» АДА по Правилу 144А

Определение общего содержания правила. В соответствии с Разделом 4 (2) Закона 1933 г., «положения Раздела 5 об обязательной регистрации эмиссии американских ценных бумаг не применяются к сделкам эмитента, не подпадающим под определение публичного размещения ценных бумаг». Правило 144А регулирует частное размещение американских ценных бумаг, включая АДА, среди «квалифицированных институциональных покупателей» («qualified institutional buyers» или «QIBs») и освобождает их эмиссию и первичное размещение от регистрации по Разделу 5 Закона 1933 г. Освобождение от регистрации и отчетности по Закону 1934 г. достигается путем использования Правила 12g3—2.

Формулирование понятия «частного размещения» в судебных прецедентах и актах Комиссии. Закон 1933 г. не дает определения «частного размещения». Впервые оно было дано в судебном решении по делу «Комиссия против Ралстон Пурина» 1953 г.177177
  SEC V. Ralston Purina, SC US, 1953, 346 U.S. 119, 73 S. Ct. 981, 97 L. Ed. 1494.


[Закрыть] Ключевым вопросом, подлежащим разрешению, было определение, является ли размещение акций компании, которые она выкупила на вторичном рынке («treasury stock») для предложения их директорам и управляющим высшего звена, а также любым другим сотрудникам компании, «сделкой, которую нельзя квалифицировать как публичное размещение» по смыслу Раздела 4 (2) Закона 1933 г.

Верховный суд США постановил, что «предложение ценных бумаг, даже если оно не направлено всем работникам компании, тем не менее, является „публичным“ по своему характеру, как в данном случае, так как критерии отбора конкретных лиц, которые управомочены стать покупателями таких бумаг, размыты и не определены признаки, объединяющие группу как единое целое». В случае «Ралстон Пурина» предложение было сделано всем работникам. Так как большинство из них (за исключением директоров и высшего руководства «Ралстон Пурина», располагавших полной информацией о компании) «не были в состоянии принять объективное инвестиционное решение без проспекта эмиссии», имело место «публичное размещение» ценных бумаг, требующее регистрации по Разделу 5 Закона 1933 г.178178
  Комментарий данного решения см.: Notes // 48 Nw.U.L.Rev. 771 (1954); 21 U.Chi.L.Rev. 113 (1953); Harv.L.Rev. 1144 (1953); 39 Va.L.Rev. 376 (1953).


[Закрыть]

В судебных решениях по делам «Хилл Йорк против Американ Интернешенал Франчайзес Инк.» (1971), «Континентал Тобакко» (1972) и «Хендерсен Хайден Стоун» (1972) было определено, что «частные размещения» характеризуются следующим признаками:

– предложение сделано узкой группе инвесторов, определенных родовыми признаками;

– такие инвесторы должны быть «опытными участниками фондового рынка» («sophisticated purchasers»)179179
  Определению «опытности» посвящена статья: Fletcher Sophisticated Investors Under the Federal Securities Laws // 1988 Duke L. J. 1081.


[Закрыть];

– инвесторы должны иметь возможность получения от эмитента ценных бумаг всей информации, которая была бы включена в регистрационное заявление;

– у инвесторов должна быть возможность проверки любой корпоративной информации, а также объективной проверки любых положений или сведений, изложенных на встречах с представителями эмитента180180
  Hill York Corp. v. American International Franchises, Inc., 448 F.2D 680 (5^th Cir. 1971); 463 F. 2d 137 (5^th Cir. 1972); 461 F. 2d 1969 (5^lh Cir. 1972).


[Закрыть].

В разные годы Комиссией было введено девять способов частного размещения американских ценных бумаг. Все они, кроме Правила 144А, не применяются к АДА и характеризуются следующими признаками:

1) ограничивают эмиссию «потолком» («dollar ceiling») в 1—5 млн. долл. США;

2) приобретаются узкой группой «аккредитованных опытных инвесторов» («accredited»);

3) вводят жесткие ограничения на последующую перепродажу таких ценных бумаг (Правила 504—505, Раздел 4 (6) Закона 1933 г. и Положение «А»);

4) запрещают их перепродажу вне территории конкретного штата в течение длительного времени (Правило 147 и Раздел 3 (а) (11) Закона 1933 г.)181181
  Cм.: Securities Regulation, P. 378—515 и 413—417 (приведена сравнительная таблица перечисленных правил).


[Закрыть].

Ограничение ответственности при частных размещениях ценных бумаг. С 1995 г. решением Верховного суда США по делу «Густавсон против Аллойд Ко.» ответственность по Разделу 12 Закона 1933 г. ограничивается случаями публичного размещения ценных бумаг182182
  См.: Gustafson v. Alloyd Со. 115 S Ct. 1061 (1995).


[Закрыть].

В решении по данном делу суд сослался на ряд положений Закона 1934 года. Так в соответствии с Разделом 10 (1) Закона 1934 г. «проспект эмиссии должен содержать сведения, включенные в регистрационное заявление» («а prospectus shall contain the information contained in the registration statement»). В случае частного размещения ценных бумаг среди квалифицированных инвесторов регистрация Комиссией регистрационного заявления, проспекта эмиссии как составной части такого регистрационного заявления по Законам 1933 и 1934 г. не требуется. Следовательно, ответственность за недостоверную информацию в проспекте при осуществлении частного размещения ценных бумаг не наступает183183
  См.: Corporate Finance and the Securities Laws. P. 265—269.


[Закрыть].

«Квалифицированные институциональные покупатели». «Квалифицированные институциональные покупатели» («qualified institutional buyers» или QIBs) являются профессиональными участниками фондового рынка либо «активными инвесторами» на рынке ценных бумаг, владеющими Ценными бумагами, стоимость которых превышает 100 млн. долл. США (с 1992 г. включаются государственные ценные бумаги). В соответствии с Правилом 144А (а) (i) сюда не включаются ценные бумаги аффилированных лиц184184
  Цит. no: Federal Securities Laws. P. 67—72.


[Закрыть].

Как указывается в Релизе Комиссии №6862 от 23 апреля 1990 г., «квалифицированные институциональные покупатели» могут быть корпорациями (банками, страховыми компаниями), партнерствами с ограниченной ответственностью (как правило, брокерские-дилерские фирмы), коммерческими трастами, зарегистрированными инвестиционными компаниями, компаниями по развитию бизнеса («business development companies»), а также специально учрежденными пенсионными фондами работников («ERISA employee benefit and pension plans»)185185
  Securities Act Release No. 6862 (April 23, 1990).


[Закрыть].

Для определения статуса «квалифицированного институционального покупателя» инвестиционных консультантов и других профессиональных участников фондового рынка подсчитывается стоимость ценных бумаг, которые они держат на клиентских счетах («managed accounts»)186186
  Cм.: Corporate Finance & The Securities Laws. P. 420—421.


[Закрыть].

Более мягкий стандарт применим к зарегистрированным в США брокерам-дилерам, которые должны владеть ценными бумагами на сумму 10 и более млн. долл. США. При этом все брокеры-дилеры, включая тех, которые не отвечают указанному критерию, вправе выступать в качестве агентов «квалифицированных институциональных покупателей» при совершении сделок для последних187187
  Правило 144A (a) (ii) по Закону 1933 года.


[Закрыть].

Рейтинговое агентство «Стэндард энд Пурз Корпорэйшн» (Standard & Poor’s Corporation) публикует список «квалифицированных институциональных покупателей188188
  См.: D. Braverman. Р. 44—45.


[Закрыть]» В письме об отказе от действий от 8 июля 1991 г. Комиссия указала, что продавцы АДА, выпущенных по Правилу 144А, могут полагаться на данный список при определении статуса покупателей189189
  SEC No-Action Letter re: Standard and Poor’s Corporation (July 8, 1991).


[Закрыть].

На практике банки-андеррайтеры, размещающие АДА российских компаний на американском фондовом рынке, перед их продажей посылают «квалифицированным институциональным покупателям» письмо, в котором подтверждается, что:

– они являются «квалифицированными институциональными покупателями» в соответствии с Правилом 144А, имеют опыт покупки ценных бумаг российских акционерных обществ и других компаний из стран с развивающимися рынками и способны взять на себя экономический риск инвестирования в АДА, а также подтверждают, что приобретают такие АДА за свой счет;

– если покупатель является зарегистрированной инвестиционной компанией, то покупка АДА совершается им в полном соответствии с Законом 1940 г. «Об инвестиционных компаниях», с изменениями, и принятыми согласно ему правилами и положениями Комиссии (см. ниже).

Продажа АДА, выпущенных по Правилу 144А, лицам, не являющимся «квалифицированными институциональными покупателями», явившаяся результатом проверки их статуса без «должной осмотрительности» со стороны продавца, влечет ответственность последнего по Закону 1933 г.190190
  См.: Global Offerings of Securities. P.116—118; Corporate Finance & The Securities Laws. P. 424.


[Закрыть]

Понятие «ограниченных ценных бумаг» и ограничения на совершение сделок. В соответствии с Правилом 144 (к) свободное обращение АДА, выпущенных по Правилу 144А, на рынке США запрещено в течение трех лет с момента их первичного размещения среди «квалифицированных институциональных покупателей». Такое ограничение оборотоспособности привело к применению к ним термина «ограниченные ценные бумаги» («restricted securities»)191191
  Смотреть пункт «a» (7) (d) Правила 144А (освобождение от обязательной регистрации), пункт б предварительных заметок («preliminary notes») к Правилу 144А и 144 (a) (3) (признание ценными бумагами ограниченного обращения), а также пункт «к» Правила 144 (трехлетний срок). Кроме того, запрещаются «целенаправленные усилия по продаже», не разрешается делать открытых публичных предложений, подавать заявки или проводить рекламу (пункт «f» Правила 144 и пункт «с» Инструкции D).


[Закрыть].

В течение первых двух лет «ограниченные ценные бумаги» не могут предлагаться к продаже и продаваться на публичном вторичном фондовом рынке США, а в течение третьего года они могут реализовываться на таком рынке в соответствии с ограничениями, налагаемыми законодательством на объем продаж, в так называемых «редких сделках» («dribble transactions»)192192
  Правила 144 (d) (1) и 144 (e) и (f).


[Закрыть].

В течение трехлетнего периода указанные «ограниченные ценные бумаги» могут продаваться в частных сделках между «квалифицированными институциональными покупателями» в системе торгов «ПОРТАЛ» (PORTAL), а также в любых других сделках, не подпадающих под определение «размещение» для целей Закона 1933 г. Ограниченные ценные бумаги могут быть также проданы за пределами США в «оффшорных сделках» по Положению «Эс» (Regulation S) (см. Главу 2). Под «оффшорной сделкой» понимают предложение приобрести «ограниченные» АДА вне Соединенных Штатов, то есть при таких условиях, когда «в момент получения поручения на покупку таких ценных бумаг покупатель находился за пределами США»193193
  Пункт «b» (2) Правила 902 (параграф 230.902) Положения «Эс». Из данного правила есть исключения. Например, обычно не считаются «оффшорными» сделки, совершенные американскими военнослужащими, проходящими службу за границей (пункт «h» (2) (b) Правила 902 Положения «Эс»),


[Закрыть].

В вышеуказанном письме банков-андеррайтеров «квалифицированным институциональным покупателям», как правило, используется следующая формулировка:

«Мы, „квалифицированные институциональные покупатели“, понимаем, что ни АДА, ни иностранные ценные бумаги, представленные такими АДА, не были и не могут быть зарегистрированы в соответствии с Законом 1933 г., и что менеджеры (банки, руководящие синдикатом банков-андеррайтеров) могут предлагать и продавать нам АДА, полагаясь на освобождение от регистрационных требований Закона 1933 г., предоставленное Правилом 144А, принятым в соответствии с Законом 1933 г., и что АДА и иностранные ценные бумаги, представленные такими АДА, являются „ценными бумагами ограниченного обращения“, в смысле Правила 144 (a) (3). Мы соглашаемся не предлагать и не продавать АДА или иностранные ценные бумаги, представленные такими АДА, кроме как а) за пределами Соединенных Штатов согласно Положению „Эс“, принятому в соответствии с Законом 1933 г.; б) в Соединенных Штатах Америки отвечающим требованиям квалифицированным институциональным покупателям, согласно Правилу 144А; или в) согласно Правилу 144 (к), принятому в соответствии с Законом 1933 г., если есть такая возможность, в каждом случае соблюдая все нормы применимого права».

АДА, выпущенные по Правилу 144А, и проданные одним из вышеуказанных способов на рынке США или за пределами этой страны в течение трехлетнего «ограничительного периода», остаются «ограниченными ценными бумагами» в течение всего этого срока194194
  См.: Daniel Braverman. Р. 45—48; Corporate Finance & Securities Laws. P. 419– 432; U.S. Regulation of the International Securities Markets: A Guide for Domestic and Foreign Issuers and Intermediaries. Chapter 4.


[Закрыть]. По истечении трехлетнего срока АДА, выпущенные по Правилу 144А, «становятся американскими ценными бумагами неограниченного обращения со снятием перечисленных запретов»195195
  См.: Depositary Receipts and Privatisation. P. 5.


[Закрыть].

Правило 502 (с), ограничивающее рекламу и привлечение общественного интереса. Продажа «ограниченных ценных бумаг» допускается только в отсутствие «публичной рекламы или привлечения публичного интереса» («general solicitation or general advertising») к эмиссии таких АДА.

В соответствии с Правилом 502 (с) запрещаются любая реклама, опубликованные в печатных СМИ статьи рекламно-информационного характера, заявления или публикация сведений в иной форме в газетах, журналах, их трансляция в телевизионных передачах или по радио, а также организация семинаров или встреч, на которые их участники были приглашены с целью предоставления им сведений о ценных бумагах и обсуждения возможностей их последующего приобретения (см. Главу 2).

Допускается ограниченная реклама в форме информационного письма («news release or a written communication») по Правилу 135 (c), содержащая: а) название эмитента; б) наименование и основные условия размещения ценных бумаг (в очень сжатой форме); в) указание цели эмиссии без перечисления названий банков-андеррайтеров196196
  См.: D. Braverman. Р. 48; Federal Securities Laws, Р. 54—55.


[Закрыть].

Разрешается также проведение встреч с «квалифицированными институциональными покупателями» для их ознакомления с проектом АДА и предоставления сведений о компании с целью выявления спроса таких инвесторов на выпускаемые АДА («road shows»)197197
  Цит. по: D. Braverman. Р. 48.


[Закрыть]. Более подробно данные вопросы рассматриваются в Главе 2.

«ПОРТАЛ». «Национальной ассоциацией дилеров ценных бумаг» («НАСД») была создана автоматизированная торговая система «ПОРТАЛ», в которой «квалифицированные институциональные покупатели», выступающие в роли «брокеров и дилеров системы ПОРТАЛ» («PORTAL brokers and PORTAL dealers»), могут совершать сделки с АДА, выпущенными по Правилу 144А.