Текст книги "Проблемы развития доверительного управления в Российской Федерации"

Вот, пожалуй, и весь перечень примеров применения ПФИ в деятельности институтов коллективного инвестирования. Как видим, российскими НПФ и ИФ используется только один производный инструмент – фьючерсный контракт на индекс РТС. Данный контракт позволяет хеджировать ценовой риск портфеля акций. Таким образом, ряд других финансовых рисков не хеджируется вовсе. Принимая во внимание данные обстоятельства, можно констатировать, что положительная отечественная практика применения производных инструментов институциональными инвесторами не сложилась.

Данный факт, с одной стороны, является парадоксальным, т. к. необходимость в инструментах, которые позволяют снизить риск, практически, до нуля, а иногда и обеспечить прирост стоимости портфеля, очевидна. Однако, есть все основания полагать, что популярность ПФИ в отрасли коллективного инвестирования возрастет, прежде всего, в виду выше упомянутых требований регулятора к системе риск-менеджмента.

С другой стороны, такое положение дел обусловлено рядом причин, которые делают широкое развитие применения ПФИ в сфере управления рисками институтов коллективного инвестирования затруднительным. Так, по заявлениям непосредственных участников инвестиционного процесса, существуют серьезные противоречия и несоответствия в законодательных актах, наличие которых препятствует использованию ПФИ в деятельности по управлению средствами пенсионных накоплений.

И прежде всего, это возможность реализации системного (регуляторного) риска. Например, риск того, что банк, в котором были размещены средства НПФ, лишится лицензии. Кроме того, можно привести пример ограничения, накладываемого нормативно-правовым актом. А именно, в соответствии с п. 30 Постановления Правительств РФ № 63 от 01.02.2007 «Об утверждении правил размещения средств пенсионных резервов негосударственных пенсионных фондов и контроля за их размещением» «Срочные сделки при размещении средств пенсионных резервов управляющей компанией могут совершаться при соблюдении следующих условий: а) указанные сделки совершаются в целях уменьшения риска снижения стоимости пенсионных резервов». Видим, что таким образом регулятор запрещает осуществлять сделки с ПФИ, которые могут повлечь за собой снижение стоимости пенсионных резервов.

Данное обстоятельство, с одной стороны, обоснованно и направлено на защиту прав и интересов граждан, с другой стороны, в ситуации, когда НПФ или УК применяет ПФИ для управления риском и имеет отрицательный финансовый результат по данной позиции, это означает, что требования Постановления № 63 были нарушены.

Кроме того, существует ряд спорных вопросов относительно управления рисками НПФ в целом. В частности, конфликт интересов между УК и НПФ (относительного того, кто несет ответственность перед конечным клиентом по результатам управления активами), риск «третьих лиц» (например, контрагентов УК) и др.

Предложения по расширению возможностей применения различных стратегий инвестирования для российских НПФ.Рассмотрим возможности рынка производных инструментов и предложим некоторые стратегии для НПФ.

Итак, в основе управления пенсионными накоплениями в российской практике лежит ряд положений:

• ориентация на сбалансированную стратегию;

• предпочтение инструментов с фиксированной доходностью;

• приоритет высококачественных активов.

Сохраняя приверженность вышеперечисленным принципам, предложим способы применения ПФИ, представленных на российском срочном рынке. Т. е. стратегии продажи и покупки фьючерсов и/или опционов. Прежде всего, считаем целесообразным избегать стратегий, содержащих риск понести неограниченный убыток, например, продав «опциона на продажу» – sellputoption. Продавая такой опцион, продавец рассчитывает на рост цены, при котором покупателю будет невыгодно исполнить опцион (продав акцию по цене более низкой, чем возможно на рынке). При неисполнении данного опциона продавец опциона пут не будет вынужден покупать акцию и останется при премии, которую получил при заключении опциона. Это пример стратегии, при которой прибыль ограничена размером полученной от покупателя премии, но убыток имеет неограниченный размер. Такая стратегия неприемлема для деятельности по управлению пенсионными накоплениями.

Московская биржа предлагает широкий спектр производных финансовых инструментов, в числе которых фьючерсы и опционы, разрешенные Приказом ФСФР России от 10.11.2009 № 09–45/пз-н.

Фьючерсный контракт (futurescontract, фьючерс) представляет собой договор между двумя сторонами, в соответствии с которым одна сторона обязуется продать базовый актив (товар или ценные бумаги) другой стороне по установленной цене в оговоренный срок в будущем[38]. При этом важно отметить, что в подобных сделках используется механизм маржирования позиций, т. е. ежедневной переоценки позиций по рынку. В течение срока обращения контракта можно нести как прибыли, так и убытки, но, при правильно выбранной стратегии, финансовый результат совпадает с аналогичной позицией в форвардном контракте на дату экспирации.

Приведем определение опциона. «Опцион – это срочный контракт, который дает право одному из участников отказаться от исполнения сделки. Опцион колл дает право держателю опциона купить или отказаться от покупки базового актива. Опцион пут дает право покупателю продать или отказаться от продажи базисного актива» [5].

Как фьючерсный, так и опционный контракт являются инструментом биржевого рынка ПФИ. Преимущество биржевых контрактов состоит в том, что кредитный риск по данным контрактам сведен к минимуму за счет того, что биржа выступает центральным контрагентом по сделкам (т. е. каждая заключенная фьючерсная сделка разбивается на две, в одной из которых биржа выступает покупателем контракта, в другой – продавцом, что исключает риск дефолта по обязательствам контрагента по сделке для отдельно взятого инвестора).

Рассмотрим в качестве базового актива облигации и акции как возможные базовые активы и приведем примеры возможных стратегий.

В таблице 12 приведены примеры как простых стратегий (покупка, продажа опционов/фьючерсов), так и пример более сложной, комбинированной опционной стратегии.

Инвесторы, владеющие портфелем облигаций, могут страховаться от роста процентных ставок на долговом рынке посредством продажи определенного расчетным путем количества фьючерсов на корзину ОФЗ.

Для страхования от падения цен акций осуществляется покупка опционов пут, а для того, чтобы застраховаться от роста цен – покупка опционов колл. Покупка опционов обеспечивает защиту от рисков неблагоприятного движения цены и одновременно предоставляет возможность получить неограниченную прибыль от благоприятного движения цен.

Опционы позволяют создавать позиции с уникальными характеристиками. Рассмотрим более подробно стратегию «спрэд». Спрэд – это стратегия, при которой предполагается одновременное занятие противоположных позиций в разных инструментах.

Различают следующие виды спрэдов:

• вертикальные (опционы с одинаковой датой экспирации, но разной ценой исполнения);

• горизонтальные (опционы с одинаковыми ценами исполнения, но разными датами экспирации);

• диагональные (из опционов с разной ценой исполнения и датами экспирации).

При этом не обязательно знать, в каком направлении произойдет движение рынка, т. к. решающую роль окажет именно соотношение цен базового актива. В такой сделке трейдер делает оценку того, какие инструменты оказались недооценены и занимает в них длинную позицию, и в отношении переоценённых инструментов – короткую позицию. В случае, если восстановится нормальное соотношение между данными инструментами, трейдер получит прибыль. Спрэды характеризуются тем, что ограничены как потенциальная прибыль, так и потенциальный убыток.

Такое ограничение представлено на рисунке 5на примере «бычьего» спрэда (стратегия при прогнозировании умеренного повышения цены).

Суммируя вышесказанное, можно сделать вывод о необходимости мер по усовершенствованию законодательной базы применения ПФИ институциональными инвесторами, в силу того, что на практике участники рынка уже столкнулись с такого рода коллизиями.

Рисунок 5 – Финансовый результат стратегии «бычий» спрэд

Также необходимо развивать прикладной аспект научных изысканий в области управления рисками при помощи ПФИ, что поможет вывести деятельность по управлению фондами на качественно новый уровень.

Были предложены стратегии, которые несут ограниченный уровень риска и предоставляют возможность получения прибыли, что положительным образом скажется на доходности портфелей управляющих пенсионными накоплениями. Наиболее оптимальным вариантом инвестиционной стратегии для НПФ представляется сочетание консервативной стратегии и производных финансовых инструментов.

6. Региональный аспект доверительного управления в России

Современное экономически развитое или развивающееся государство не способно обеспечивать стабильные темпы роста без поддержания соответствующего уровня инфраструктуры. Особенно это важно для нашей страны, поскольку протяженность территории Российской Федерации, неоднородность климатических, экономических, экологических, социальных условий – всё это в целом формирует объективные различия не только социально-экономической среды субъектов Федерации, но и неоднородность факторов экономического роста внутри субъектов Федерации.

Двадцатилетняя история российской экономики изобилует как прорывами, так и провалами динамики макроэкономических показателей и показателей развития экономики и социальных процессов в российских регионах (субъектах Федерации). До настоящего времени локальные российские рынки нестабильны, а периоды роста их доходности сменяются на нисходящий тренд из-за спада рентабельности компаний, «прописанных» в регионах. В связи с этим, как нам представляется главной функций системы управления локальными рынками должна стать поддержание стабильности на приемлемом уровне доходности (не менее среднероссийского уровня доходности в секторах производства потребительских товаров).

Следует отметить, что привлечение региональными органами управления местных компаний для участия в долгосрочных региональных проектах зачастую оказывается неразрешимой проблемой. Правомерно утверждение о том, что «корень нежелания предпринимателей инвестировать «вдолгую» связан с проблемами бизнес-климата, незащищенности прав собственности, высоким уровнем административного бремени, изменчивости регуляторной и законодательной среды. Вторая группа факторов, как уже отмечалось выше, связана с отсутствием в России, так называемых, «длинных денег». Отсутствие крупных инвестиционных структур, типа пенсионных фондов, страховых компаний, которые могли бы через фондовый рынок предоставлять эти средства компаниям не на три года, в лучшем случае, а на 5-10 лет, сводит «на нет» все усилия правительства России улучшить инвестиционный климат в стране. В экономическом пространстве России слишком мало регионов, имеющих диверсифицированную структуру экономики и способных создавать финансовые резервы для противодействия негативным внешним возмущениям. По сути, таких регионов всего девять и основные из них Москва, Московская области, Санкт-Петербург и Ленинградская область. Из общего числа российских регионов 87 % являются монопромышленными и сельскохозяйственными территориями, 47 % из которых – депрессивные субъекты Федерации [50]. Анализ графика на рис. 6, построенный на базе данных табл. 1 Приложения С(соотношение сальдированного финансового результата и инвестиций в основной капитал, млн руб. за период 2006–2013 гг. по ЦФО), показывает, что для инвестирования в основной капитал регионам не хватает собственных средств (табл. 1 Приложения С).

Как показывает график на рис. 6, из всех регионов ЦФО, только Москва имеет положительную разницу в соотношении сальдированного финансового результата и инвестиций в основной капитал. Не столь существенную, но положительную разницу данных показателей демонстрировала Липецкая область в 2006–2007 гг. Очевидно, это связано с наличием на ее территории крупных промышленных предприятий, таких как Новолипецкий металлургический комбинат (НЛМК) – ведущий международный производитель высококачественной стальной продукции и др., налоговые отчисления которых поддерживали региональный бюджет.

Рисунок 6 – Динамика соотношения сальдированного финансового результата и инвестиций в основной капитал, млн руб. за период 2006–2013 гг. по ЦФО

Финансовая поддержка депрессивных субъектов Федерации из федерального бюджета РФ имеющиеся проблемы не решает, а только поддерживает иждивенческие настроения руководителей таких регионов. ВРП субъектов ЦФО в общероссийском объеме не превышал 3 %, а в общерегиональном – 1 % (исключением является Тверская область, у которой в 2010 г. наблюдается увеличение доли ВРП в общеокружном значении). При этом сложившаяся ситуация не имеет тенденции к улучшению. Подобная неравномерность в распределении ВРП среди субъектов ЦФО неслучайна и во многом обусловлена неравномерностью в экономическом развитии регионов, когда основная масса экономически значимых объектов стягивается к экономическому центру не только Центрального округа, но и всей страны в целом. Кроме того, как мы уже отмечали выше, данная ситуация связана с неравномерностью в распределении экономических средств между регионами. Также свою негативную роль сыграли и два экономических кризиса: экономический кризис конца 90-х годов и недавний мировой экономический кризис 2008–2009 гг.

Господствующая в настоящее время точка зрения связывает решение проблем развития региональных социально-экономических систем с необходимостью предпринимать активные действия по насыщению притока иностранного капитала. Так, одним из направлений региональной политики в области привлечения иностранного капитала становится определение приоритетных и наиболее перспективных направлений для иностранного инвестирования в регионе. Считается, что приток иностранного капитала в эти приоритетные, отрасли региона позволит увеличить количество рабочих мест в регионе, обеспечить бюджетную эффективность реализуемых инвестиционных проектов, позволит использовать ресурсосберегающие технологии, широко практикуемые за рубежом.

Однако анализ видов прямых инвестиций в российскую экономику (табл. 15) показывает, что с 2009 г. начала изменяться структура подобных инвестиций. Так процентное отношение инвестиций, изменяющих капитал, снизилось за период 2009–2013 гг. почти в 2 раза, а вложения в долговые инструменты в 2013 г. превысили инвестиции в капитал. При этом, следует отметить также изменение структуры долговых инструментов в нефинансовом секторе, о чем свидетельствует существенный рост иностранных кредитов, т. е. более половины прямых иностранных инвестиций не являются источником пополнений региональных бюджетов в будущем, поскольку не являются вложениями в инвестиции, изменяющие капитал предприятия.

Анализ данных табл. 15 позволяет сделать вывод о том, что иностранный инвестор неохотно вкладывает средства в долгосрочные проекты. Скорее всего, это связано с некоторыми особенностями российского инвестиционного климата. Благоприятный инвестиционный климат, причем не только для иностранного, но и отечественного инвестора, предполагает, на наш взгляд, наличие следующих возможностей для инвесторов:

1. наличие необходимой инфраструктуры для инвестирования и отсутствие административных барьеров при организации бизнеса;

2. наличие механизмов привлечения инвестора, таких как предложение интересных с точки зрения бизнеса проектов и защита инвестиций;

3. дифференциация налоговой нагрузки в зависимости от сферы внедрения проектов и сроков окупаемости;

4. доступность и приемлемые ставки кредитов;

5. возможность софинансирования региональных проектов и гарантии органов государственной власти по их доходности и др.

Таблица 15 – Виды прямых инвестиций в Россию (банки и нефинансовый сектор): покупка/продажа новых акций (долей, паев), слияния и поглощения (по данным платежного баланса) в 2006–2013 годах, I–II кв. 2014 г.(по данным сайта www.cbr.ru)

Одним из важнейших вопросов, требующих решения при активизации инвестиционной деятельности в регионах, является вопрос перераспределения собственности. Поскольку интересы инвесторов, особенно крупных, лежат не в плоскости краткосрочной прибыльности, а в рамках долгосрочного вложения капитала, тем более что большинство инвесторов понимает возможные риски, и трезво оценивают прогнозные денежные потоки, администрациям регионов следует предусмотреть возможность уступки инвесторам части прав собственности и прав управления. Считаем, что в этом случае проблемы развития социально-экономической системы регионов будут решаться на основе рыночных механизмов и за счет внутренних резервов регионов.

Таким образом, весьма важным вопросом является определение возможностей привлечения инвестиций за счет региональных возможностей. Рассмотрим, в первую очередь, те возможности привлечения денежных средств, которые предоставляет банковская система. Анализ показывает, что сложившаяся в настоящее время ситуация в российской экономике, связанная с санкционным давлением на российскую экономику со стороны европейских стран и США, обвалом курса национальной валюты, повышением ключевой ставки до 17 % (затем ее снижение до 15 %), существенное уменьшение собственных средств российских банков повышает значимость поиска источников инвестирования, основанных на развитии рыночных механизмов финансирования региональных проектов, что иллюстрирует табл. 16.

При анализе данных таблицы 16 обращает на себя внимание рост обязательств российских кредитных организаций перед центральным банком. Данный факт указывает на то, что реальная возможность финансирования крупных проектов в промышленности, способных явиться драйверами роста экономики российских регионов, возможна в настоящее время только в рамках государственно-частного партнерства и дальнейшего развития федеральных целевых программ.

Таблица 16 – Динамика чистых активов российских кредитных организаций за период 2010 – 2014 гг. (рассчитано автором по данным www.cbr.ru)

* – предварительные данные

Отметим, что в развивающихся странах уровень обеспеченности экономики инфраструктурными проектами довольно низок, в этой связи вложения в развитие инфраструктуры способны повлиять на увеличение темпов экономического роста потенциально гораздо больше, по сравнению с аналогичными вложениями в разных странах. Этот факт может быть привлекательным для инвесторов, поскольку подобные проекты несут в себе потенциально большую доходность. Однако существенным минусом является фактическая сложность реализации подобного рода проектов, а именно: длительный срок эксплуатации объекта, колоссальные инвестиции и техническая сложность вызывают риски, с которыми не способны в одностороннем порядке справиться ни государство, ни коммерческие структуры. Именно в связи с этим возникает потребность в государственно-частном партнерстве, как наиболее эффективном способе решения экономических задач при реализации технически-сложных капиталоемких проектов.

Доля участия государства и частного сектора, а также условия их взаимодействия по условиям концессионных соглашений могут существенно различаться, в связи с чем на данный момент существует множество моделей ГЧП – по классификации Всемирного банка разных форм насчитывается более 30. Выбор той или иной модели зависит от поставленной публичным партнером задачи, а также реальных возможностей субъекта по осуществлению эффективного хозяйствования и (или) возведению/реконструкции объекта. К моделям государственно-частного партнерства обычно относят: контракты на управление и осуществление операционной деятельности; доверительное управление; лизинг и аренда государственного и муниципального имущества; концессионные соглашения (BTO; BOT; DBOT; BOO и др.), то есть, возможность создания инфраструктурных объектов предусматривается такими моделями государственно-частного партнерства (ГЧП), как концессионные соглашения, строительные контракты и контракты жизненного цикла, а также совместные публично-частные предприятия с целью создания и эксплуатации объектов инфраструктуры. В этой связи выделим наиболее распространенные виды ГЧП, применяемые мировым сообществом (табл. Приложения D).

Анализ данных таблицы Приложения D показывает, что, действующее в настоящее время российское законодательство регулирует лишь отдельные модели ГЧП. Например, в законодательстве не закреплена база для реализации моделей BOLT; BOOT; LABV. Однако правовое поле для функционирования остальных моделей также нельзя назвать единым. Например, модель BTO (Build-Transfer-Operate) регулируется лишь Федеральным законом «О концессионных соглашениях». В то же время определение контрактов жизненного цикла (КЖЦ) было закреплено в Федеральном законе «О контрактной системе в сфере закупок товаров, работ, услуг для обеспечения государственных и муниципальных нужд» лишь с 1 января 2014 г. после вступления в силу соответствующего постановления Правительства РФ. В остальном, законодательная база функционирования тех или иных моделей ГЧП наиболее полно раскрывается локальными нормативно-правовыми актами субъектов Российской Федерации. В настоящее время региональные законы об участии субъекта РФ в государственно-частном партнерстве приняты в 66 субъектах РФ, еще в трех субъектах РФ законы находятся на стадии рассмотрения органами законодательной власти [34, с.13].

По данным Центра развития государственно-частного партнерства, современный российский опыт в сфере ГЧП насчитывает запуск 131проекта в 60 субъектах Российской Федерации. При этом, 9 % от общего числа уже были у4спешно реализованы и находятся в управлении, 57 % находятся в процессе реализации, а 32 % находятся в процессе разработки и проведения конкурса. Лишь 2 % от общего числа проектов государственно-частного партнерства были приостановлены на неопределенный срок. Сравнительный анализ реализации проектов по отраслям и федеральным округам представлен в табл. 17.

Показательно, что значительное число проектов реализуется в социальной сфере (40 % от их общего числа). Это вызвано, прежде всего, большим спросом со стороны региональных властей на возведение и реализацию социальных объектов, а также значительной простотой их реализации по сравнению с иными сферами.

Таблица 17 – Регионально-отраслевая структура проектов государственно-частного партнерства в России [34,с. 9]

Опыт реализации проектов государственно-частного партнерства распределен неравномерно по территории России. Так, более четверти всех проектов (26 %) приходится на Приволжский федеральный округ, преимущественно в республике Татарстан. В то же время наилучший опыт и условия для реализации подобных проектов созданы в городе федерального значения – Санкт-Петербурге, в том числе и в связи с высокий развитостью институциональной среды, а также признанным лучшим региональным законом о государственно-частном партнерстве.

Рассматривая основные формы реализации проектов государственно-частного партнерства, следует обратить внимание на данные, представленные в рейтинге регионов ГЧП-2014 [34, с. 11]. Согласно данным, больше половины объектов (53 %) реализуются с использованием концессий, и лишь незначительная их часть приходится на формы, близкие к государственно-частному партнерству (12 %), такие как контракты жизненного цикла или совместные предприятия. Примечательно, что более трети всех проектов реализуется посредством издания специальных региональных законов в связи с невозможностью включения требуемого проекта в существующее правовое поле (35 %). Данный факт отражает существенную потребность в доработке региональных законодательных актов с целью их универсализации и расширения возможностей для применения механизмов государственно-частного партнерства.

Указанный недостаток не является единственным. Так, по результатам исследования, проведенного Центром развития государственно – частного партнерства в России на основании проведенного опроса представителей реального сектора экономики, 92 % респондентов считают существующий порядок взаимодействия государственного и частного сектора по вопросам государственно-частного партнерства малоэффективным. Обращается внимание на необходимость введения дополнительных нормативных актов, регулирующих специфические отношения, возникающие в отдельных отраслях и секторах экономики, таких как ЖКХ или транспортный сектор.

Таким образом, к основным проблемам в реализации эффективного взаимодействия государства и частного сектора в сфере государственночастного партнерства в России большинство экспертов относят:

• отсутствие единых прозрачных механизмов взаимодействия государства и бизнеса в процессе проектирования и реализации проектов государственно-частного партнерства;

• высокий уровень издержек, возникающих у частного инвестора в процессе предварительной подготовки проектов государственно-частного партнерства;

• отсутствие единого федерального ведомства, являющегося профильным и осуществляющим регулирование в сфере государственно-частного партнерства;

• низкий уровень нормативно-правовой базы, отсутствие достаточного количества правовых прецедентов.

Большинство экспертов склонны во мнении, что необходима единая методология реализации проектов государственно-частного партнерства. При этом она необходима не только частному сектору, но и органам государственной власти и местного самоуправления.

Для успешной реализации масштабных инфраструктурных проектов, требующих значительного финансирования, зачастую используется схема, при которой роль концессионера выполняет специально созданная в форме акционерного общества проектная компания. Доли владения распределяются соответственно доле в консорциуме, образованном управляющей компанией. Таким образом, удается привлечь к реализации сразу нескольких крупных инвесторов. В качестве примера можно привести консорциум ОАО «Главная дорога», построивший в 2013 г. платную скоростную автодорогу «Северный обход города Одинцово» совместно с Федеральным дорожным агентством. Сформированный ЗАО «Лидер» консорциум объединил такие крупные российские и зарубежные компании, как: ООО «Стройгазконсалтинг», австрийскую AlpineBau, испанскую FCCConstruccionSA, а также португальскую BrisaAuto-EstradasdePortugal.

Качество осуществляемого контроля является одним из конкурентных преимуществ концессионного соглашения. Данный тезис подтверждается наличием сразу нескольких заинтересованных в успешной реализации проекта сторон, которым удается качественно осуществлять контроль сразу по нескольким направлениям. Так, инвесторам и кредиторам необходима уверенность в сохранении стабильного денежного потока в качестве платежей или инвестиционного дохода, которые максимально соответствуют заявленной проектной компанией в бизнес-плане. Концессионер в лице государства заинтересован в успешной реализации проекта, соблюдении проектной декларации, а также высоком качестве создаваемых общественных благ. Проектной компании или частной стороне необходимо достижение максимальной прибыли при наименьших издержках, то есть скрупулезное следование смете проекта. Следует выделить также и общество, как потребителя создаваемых общественных благ, осуществляющего контроль в процессе пользования. Кроме того, для контроля над процессом реализации концессионных проектов часто привлекаются независимые аудиторские и оценочные компании.

Наряду с традиционными механизмами финансирования проектов, в отдельных странах получили распространение инфраструктурные облигации. Они решают масштабную задачу активизации протока долгосрочных инвестиций для строительства и модернизации объектов инфраструктуры. А также создания инструмента для вложения средств консервативных инвесторов, развития рынка ценных бумаг и разработки механизмов предоставления государственных гарантий в рамках инфраструктурных проектов.

Международная практика рассматривает «инфраструктурные облигации» в двух основных аспектах – экономическом и юридическом. С экономической точки зрения, это понятие употребляется для обозначения облигаций, выпускаемых с целью финансирования создания или реконструкции объекта инфраструктуры; в юридическом смысле – это облигации, которые отвечают законодательно закрепленным критериям конкретной страны.

Таким образом, само понятие раскрывает не правовые/ экономические особенности ценной бумаги, как это обычно принято для большинства финансовых инструментов рынка ценных бумаг, а саму цель их выпуска. Кроме того, инфраструктурные облигации выделяются целым рядом признаком, отличающих их от иных видов долговых ценных бумаг:

• длительный срок обращения, который обычно закреплен за сроком реализации ГЧП-проекта (от 10 до 40);

• особую базу инвесторов, как правило, квалифицированных и/или институциональных (суверенные фонды, пенсионные фонды, страховые компании, банки развития, международные финансовые организации);

• специфическое обеспечение (государственные и муниципальные гарантии, или квазигарантии, банковские гарантии или поручительства, залог прав по проектным соглашениям, страхование рисков и др.);

• целевой характер использования средств от размещения исключительно для реализации конкретного проекта (заранее установлен перечень объектов, видов работ и услуг, которые будут профинансированы за счет данного займа);

• выпуск, как правило, связан с концессионным соглашением или соглашением о государственно-частном партнерстве, заключаемым между государством и частным сектором в лице конкретной проектной компании, осуществляющей эмиссию облигаций.

Таким образом, инфраструктурные облигации неразрывно связаны с государственно-частным партнерством и концессиями, имеют длительный срок обращения и особый вид обеспечения, а также выпускаются с конкретной целью, заранее обозначенной при выпуске. Реализация определенного проекта в данном случае является основным обеспечением займа, а выплаты происходят за счет поступлений от финансирования объекта.

Существует также понятие «концессионных облигаций», как облигаций, выпущенных с целью финансирования проектов на основе концессионных соглашений. В российской практике данный термин нашел широкое практическое применение в связи с тем, что концессии являются самым востребованным и применимым способом реализации крупных проектов с применением частно-государственного партнерства в России. Однако концессия может быть заключена не только с целью создания/реконструкции инфраструктурного объекта.